23年第一季度收入增长良好，预期利润率将能继续回升

维达国际（3331）更新报告 买入2023年4月28日 23年第一季度收入增长良好，预期利润率将能继续回升 业绩概况：于23年第一季度,维达录得收入49.7亿港元(同下),同比增长8.8%(自然增长率为15.5%);销量和均价都录得双位数的增长。中国内地收入的自然增长率更达22.0%。纸巾和个人护理业务的收入占比分别为82%和18%。渠道方面：传统渠道、B2B、主要客户和电子商务分别增长-3%、-1%、0%和26%。电子商务的收入占比提升到43%。毛利率同比下跌7.9个百分点到25.2% （受生产成本上升的影响）,环比提升3.0个百分点（受较低木浆成本和稳定的定价策略的影响）。经营利润和净利润分别同比减少85.4%及88.4%到0.65亿元及0.40亿元;但环比是在改善中。经营利润率和净利润率分别环比改善到1.3%及0.8%。 纸巾业务和个人护理业务概况：纸巾业务的收入为40.7亿元(同比增长10.9%,占收入的82%)。高端产品维持较快增长，其收入占比从去年同期的37%提升到43%。个人护理业务的收入为8.9亿元(同比增长0.3%,收入占比为18%)。 控股股东ESSITY的策略检视：根据公告，维达的控股股东EssityAktiebolag（持有集团51.59%的股权）正在检讨其投资和业务发展策略（包括减持投资的方案）。其检讨还在初步阶段，目前还没有任何决定。 目标价27.75港元，维持买入评级：维达2023年的收入增长良好，利润率也在环比逐步改善。随着木浆价格的回落，我们预期集团的利润率将能继续回升。由于维达拥有良好的品牌、产品和创新能力以及集团专注于高端市场、集团在线上渠道继续保持领先地位及个人护理业务在中国开始发力，我们对维达长远的发展还是看好。我们维持买入评级。目标价为27.75港元,相当于2023年每股盈利25.0倍市盈率。 重要风险：我们认为以下是一些比较重要的风险:1)纸巾行业竞争还是激烈、2)原材料价格的波动、3)汇率的变化、4)新业务的贡献可能比预期低及5）控股股东Essity的潜在减持投资方案。 王柏俊 +85225321915 patrick.wong@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业生活用纸 股价20.40港元 目标价27.75港元 （+36.0%） 股票代码3331 已发行股本12.03亿股 市值236亿港元 52周高/低25.80/14.54港元 每股净现值9.97港元 主要股东SCA(51.59%) 富安（20.89%） 20 15 10 5 0 变动（%） 13.1% 4.0% 9.6% 7.9% 6.7% 净利润（百万港币） 1,639 706 1,335 1,727 2,157 变动（%） -12.6% -56.9% 89.1% 29.4% 24.9% 每股收益（港元） 1.37 0.59 1.11 1.44 1.79 变动（%） -12.8% -57.0% 89.1% 29.4% 24.9% 市盈率(倍) 16.4 38.1 20.1 15.6 12.5 每股派息（港元） 0.50 0.40 0.41 0.53 0.66 盈利摘要股价表现 截止12月31日财政年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 30 收入（百万港币） 18,676 19,418 21,274 22,960 24,494 25 息率（%） 来源:公司资料,第一上海预测 2.2% 1.8% 1.8% 2.4% 3.0% 来源:彭博 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表财务分析 <百万港元>,财务年度截至<十二月><百万港元>,财务年度截至<十二月> 2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测 收入 18,676 19,418 21,274 22,960 24,494 盈利能力 毛利 6,596 5,483 6,743 7,581 8,414 毛利率(%) 35.3% 28.2% 31.7% 33.0% 34.3% 销售及管理费用 (4,630) (4,749) (5,160) (5,546) (5,893) EBITDA利率(%) 17.6% 10.5% 14.0% 15.3% 16.7% 其他净收入 77 72 79 85 91 营运利率(%) 10.9% 4.2% 7.8% 9.2% 10.7% 营运收入 2,043 807 1,662 2,120 2,612 净利率(%) 8.8% 3.6% 6.3% 7.5% 8.8% 财务开支-净额 (94) (60) (72) (64) (45) 营运表现 税前盈利 1,950 747 1,590 2,056 2,567 SG&A/收入(%) 24.8% 24.5% 24.3% 24.2% 24.1% 实际税率(%) 16.0% 5.5% 16.0% 16.0% 16.0% 所得税 (311) (41) (254) (329) (411) 股息支付率(%) 36.6% 68.1% 37.0% 37.0% 37.0% 净利润 1,639 706 1,335 1,727 2,157 应付账款天数 82 71 86 86 86 折旧及摊销 1,027 1,086 1,002 1,118 1,137 应收账款天数 44 40 42 43 44 EBITDA 3,292 2,048 2,979 3,519 4,080 财务状况 增长 净负债率 -21.3% -20.8% -18.5% -12.0% -4.6% 总收入(%) 13.1% 4.0% 9.6% 7.9% 6.7% 收入/总资产 0.8 0.8 0.8 0.9 0.9 营运收入(%) -16.7% -60.5% 106.1% 27.6% 23.2% ROE 12.6% 5.9% 10.4% 12.4% 14.1% 净利润(%) -12.6% -56.9% 89.1% 29.4% 24.9% 盈利对利息倍数 29.2 24.2 35.2 41.6 48.2 资产负债表现金流量表 <百万港元>,财务年度截至<十二月><百万港元>,财务年度截至<十二月> 2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测2022实际2022实际2023预测2024预测2025预测 现金及现金等价物 1,025 607 728 1,426 2,404 税前利润 1,950 747 1,590 2,056 2,567 存货 4,427 6,015 6,590 7,112 7,587 营运资金变化 210 2,071 (522) (308) (318) 贸易应收账款、其 2,364 2,340 2,609 2,855 3,078 其他经营性现金 其他 544 624 624 624 624 流变化 798 (695) 1,002 1,118 1,137 总流动资产 8,360 9,585 10,551 12,017 13,693 966 所得税 (311) (41) (254) (329) (411) 物业厂房及设备 11,226 10,354 10,552 10,634 10,697 营运现金流 2,646 2,081 1,815 2,537 2,976 租赁土地及土地使 1,376 1,221 1,221 1,221 1,221 资本开支 1,755 (1,126) (1,200) (1,200) (1,200) 无形资产 2,647 2,888 2,457 2,888 2,457 其他投资活动 (3,514) 24 - - - 其他 573 240 672 240 672 投资活动现金流 (1,759) (1,102) (1,200) (1,200) (1,200) 总非流动资产 15,821 14,704 14,902 14,984 15,047 198 贸易应付账款、其 5,432 7,549 7,872 8,331 8,712 股本变化 - - - - - 短期借款 867 299 299 299 299 负债变化 - (703) - - - 其他 300 978 978 978 978 股息 (600) (481) (494) (639) (798) 总流动负债 6,598 8,827 9,149 9,609 9,989 323 其他融资活动 (38) (156) - - - 长期借款 2,936 2,801 2,801 2,801 2,801 融资活动现金流 (638) (1,339) (494) (639) (798) 其他 1,628 661 661 661 661 总非流动负债 4,564 3,462 3,462 3,462 3,462 - 现金变化 248 (360) 121 698 978 期初持有现金 750 1,026 607 728 1,426 股东权益 13,019 12,000 12,842 13,930 15,288 841 汇兑影响 28 (58) - - - 每股账面值 10.8 10.0 10.7 11.6 12.7 期末持有现金 1,026 607 728 1,426 2,404 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 -3- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 ©2023第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。