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2022年报和2023年一季报点评:初验改革成效,逐季加速在即

2023-04-28欧阳予、彭俊霖、董广阳华创证券简***
2022年报和2023年一季报点评:初验改革成效,逐季加速在即

事项: 公司发布2022年报及2023年一季报,全年营收29.1亿元,同比+3.3%;归母净利润1.4亿元,同比-49.2%。单Q4营收8.6亿元,同比+0.4%;归母净利0.4亿元,同比-49.4%。单23Q1营收7.9亿,同比+26.2%,归母净利润0.5亿,同比+24.6%。公司拟每10股派发现金红利5元(含税)。 评论: 22年疫情下营收承压,23Q1内外改善下收入如期提速,其中冷冻烘焙表现亮眼。公司22年营收同比+3.3%,其中冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料分别同比+3.8/+9.0/-6.3/+7.5%,经销/直营/零售渠道分别同比+3.0/+4.0%/-17.0%。单Q1看,公司营收7.9亿元,同比+26.2%,考虑到渠道库存下降,预计实际终端表现更优。分产品来看,Q1冷冻烘焙在多渠道复苏下同比+50%,而烘焙原料同比-15%,主要系公司22年底为加快高价原材料消耗,对原料代表性单品折扣促销鼓励备货所致。分渠道来看,商超受益于山姆新品放量和老品升级(预计其中麻薯Q1同比+50%左右),在去年较低基数下实现营收翻倍;流通渠道占比46%,由于春节备货前置影响,同比下降中单位数,但Q1备货消化情况理想,完成率逐月提升,而餐饮、茶饮&新零售同比+25%左右,剔除掉工业客户拖累影响,狭义餐饮端增速更快。 22年成本和折旧摊销增加压制盈利,23Q1盈利环比改善,加回减值和前置投入后基本符合预期。22全年盈利承压明显,毛利率31.8%,同比-3.1pcts,销售/管理费率同比-1.0/+2.4pcts,最终全年净利率4.9%。单Q1来看,公司毛利率32.0%,同比-1.1pcts,主要系新厂投产后提前对工人进行储备培训,但原料及制造成本较去年同期持平或略降。费用方面,销售/管理/研发/财务费用率同比-1.1/-1.6/+0.2/+0.4pcts,其中销售费用减少主要系营销团队产线融合后人员、差旅等费用使用效率上升,对应期内人效同比+10%,而管理费用则主要受益于规模效应体现,若剔除股份支付费用,管理费率Q1下降约0.5pct。最终公司Q1经营性利润率录8.1%,同比-0.6pcts,环比+1.2pcts,若加回400万存货减值和前置投入,Q1盈利基本符合此前预期。 初步验证改革效果,经营正循环逐步展开,报表有望逐季加速。Q1收入在较高基数下实现26%增速,初步验证改革成效,展望全年,公司改革红利仍在释放初期,后续一是业务人员扩招到位,叠加渠道融合渐入佳境,终端精耕和品类协同有望进一步抬升,二是3月起信息化系统应用,集团化统筹运营效率全面升级,三是品类逐步蓄势,从伊乐斯/大列巴/桂圆红枣枸杞蛋糕/丹麦甜甜圈等加快放量,到冰淇淋蛋糕/冷冻蛋糕胚/代餐品类等二季度铺货,再到下半年研发调整趋于成熟下,更多潜力大单品有望出现,并结合Q2起下游饼店商超等终端加快先行开店、 H2 经济回暖下消费力回升,低基数下公司收入增长动能充足。而利润端,考虑Q2起成本红利显现(油脂等原材料22Q2起大幅上涨)、收入加速拉动折旧摊销和费用率摊薄,预计盈利弹性有望明显扩大,综上全年报表逐季加速确定性较高。 投资建议:初验改革成效,逐季加速在即,预期回落后迎布局良机,维持“强推”评级。公司改革磨合顺利,经营效率再上台阶,考虑到冷冻烘焙赛道高成长属性,更应关注内在能力提升和收入加速。结合一季报情况,我们上调收入预测/下修盈利预测,我们略调整23-24年EPS预测为1.84/2.61元(原预测为1.92/2.66元),并引入25年EPS预测为3.66元,对应PE为53/37/26倍,预计23-24年加回激励费后利润为3.7/4.8亿,考虑公司高增潜力,维持一年目标价250亿市值/148元,当前预期回落后再迎布局良机,维持“强推”评级。 风险提示:需求恢复不及预期、市场竞争加剧、高成长企业盈利波动性较大等。 主要财务指标 图表1公司分季度情况(单位:百万元) 图表2立高食品PEBand 图表3立高食品PBBand