出口等待去库拐点，内销及新品增长亮眼

浙江自然（605080） 公司研究/公司点评 出口等待去库拐点，内销及新品增长亮眼 2023-04-28 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）44.32 近12个月最高/最低（元）77.21/40.74 总股本（百万股）101 流通股本（百万股）34 流通股比例（%）33.25 总市值（亿元）44.82 流通市值（亿元）14.90 公司价格与沪深300走势比较 40% 30% 20% 10% 0% -10%4/226/228/2210/2212/222/23 -20% -30% 浙江自然沪深300 分析师：马远方 执业证书号：S0010521070001邮箱：mayf@hazq.com 相关报告 1.短期汇率波动影响业绩，Q3订单交付延期致营收增速放缓2022-10-262.高景气户外休闲赛道，高壁垒隐形细分龙头2022-06-01 !"#$% 事件：公司发布2022年报与2023年一季报。2022年公司实现营收9.46亿元，同比+12.27%，归母净利润2.13亿元，同比-2.98%，扣非归母净利润2.05亿元，同比增长2.99%。其中22Q4公司实现营收1.42亿元，同比-19.79%，环比-15.08%；归母净利润0.14亿元，同比-62.35%， 环比-44.96%。23Q1公司实现营收2.40亿元，同比-27.23%；归母净利润0.67亿元，同比-20.91%。 22Q4受海外客户去库存影响营收增速承压，新品类增长明显。由于下游大客户去库存+高通胀影响终端消费，22Q4营收边际增速承压。分产品，2022年公司家用床、水上用品品类快速开拓，增长向好。同时公 司凭借充气床垫品类优势向防水箱包、保温箱拓展。气床/箱包/枕头坐垫、其他营收分别6.88/1.27/0.75、0.55亿元，同比 +8.25%/+15.17%/+33.82%/+36.94%。气床/箱包/枕头坐垫/其他分别占比72.75%/13.47%/7.88%/5.81%，同比-2.7pcts/+0.34pcts/+1.27pcts、1.04pcts，非床垫品类占比提升。2022年气床/箱包/头枕坐垫/其他销量同比+2.66%/23.53%/25.41%/55.40%，库存同比 +13.81%/43.43%/-2.61%/-12.82%，头枕座椅及其他品类库存减少显著；分地区，国外、国内分别营收7.03/2.42亿元，同比+4.65%/+42.1%，占比74.34%/25.58%，同比-5.41pcts/+5.37pcts。国内市场受益于露营、烧烤、徒步以及水上运动场景带来的增长，营收占比显著提升。 23Q1毛利率同比改善，库存有所减少。利润端，2022年毛利率36.61%，同比-2.15pct，主因原材料价格波动+疫情期间人工、物流成本提升； 23Q1毛利率37.91%，同比+1.44pct。2022年公司气床/箱包/枕头坐垫 /其他毛利率分别41.7%/20.63%/28.53%/20.10%，同比 -0.96pcts/-5.79pcts/-0.14pcts/-4.61pcts。2022年人民币贬值导致公司 -1374.04万元，同比-1798.41万元。费用端，2022年销售/管理、研发、财务费用率1.47%/5.26%/3.65%/-1.73%，同比 +0.1pcts/+0.13pcts/+0.13pcts/-1.74pcts。截至2022年末存货2.58亿元，同比小幅增长1.06%，存货周转天数153.98天，同比+13.83天。23Q1末存货较2022年末减少11.87%，存货周转天数-7.69天。 投资建议：公司内销市场开拓及新品类增长亮眼，出口静待海外去库周期拐点带来复苏。公司作为充气床垫细分龙头地位稳固，越南和柬埔寨 新增产能支撑防水箱包、保温箱品类中长期增长。我们预计公司2023-25年归母净利润2.4/2.9/3.5亿元，对应当前股价PE为18/16/13倍，维持“买入”评级。 风险提示 高通胀影响海外市场居民购买力，大客户订单递延，原材料价格大幅波动，汇率波动风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 946 982 1152 1379 收入同比（%） 12.3% 3.8% 17.3% 19.7% 归属母公司净利润 213 244 287 346 净利润同比（%） -3.0% 14.7% 17.7% 20.3% 毛利率（%） 36.6% 38.1% 38.2% 38.4% ROE（%） 11.9% 12.0% 12.3% 12.9% 每股收益（元） 2.11 2.42 2.84 3.42 P/E 21.04 18.35 15.60 12.96 P/B 2.51 2.20 1.92 1.67 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1350 1490 1698 1979 营业收入 946 982 1152 1379 现金 451 558 695 882 营业成本 600 608 711 849 应收账款 132 145 169 201 销售费用 14 14 16 19 存货 258 274 321 380 管理费用 50 50 58 69 其他流动资产 499 497 497 497 财务费用 -16 -8 -6 -8 非流动资产 640 779 892 1008 营业利润 240 280 331 399 固定资产 361 450 520 588 利润总额 246 284 335 403 无形资产 172 222 265 313 所得税 38 40 47 57 其他非流动资产 107 107 107 107 净利润 209 244 287 346 资产总计 1990 2269 2591 2987 少数股东损益 -4 0 0 0 流动负债 184 215 242 285 归属母公司净利润 213 244 287 346 短期借款 0 0 0 0 EBITDA 274 300 345 410 应付账款 84 102 114 135 EPS（元） 2.11 2.42 2.84 3.42 其他流动负债 100 114 128 150 非流动负债 21 16 16 16 主要财务比率 长期借款 0 0 0 0 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 其他非流动负债 21 16 16 16 成长能力 负债合计 205 232 258 301 营业收入 12.3% 3.8% 17.3% 19.7% 少数股东权益 -2 -2 -2 -2 营业利润 -4.9% 17.0% 17.9% 20.6% 股本 101 101 101 101 归属于母公司净利润 -3.0% 14.7% 17.7% 20.3% 留存收益和资本公积 734 986 1281 1635 获利能力 归属母公司股东权益 1787 2039 2334 2688 毛利率（%） 36.6% 38.1% 38.2% 38.4% 负债和股东权益 1990 2269 2591 2987 净利率（%） 22.5% 24.9% 24.9% 25.1% ROE（%） 11.9% 12.0% 12.3% 12.9% 现金流量表 ROIC（%） 11.3% 11.3% 11.7% 12.3% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 经营活动现金流 228 266 258 310 资产负债率（%） 10.3% 10.2% 10.0% 10.1% 净利润 213 244 287 346 净负债比率（%） 11.5% 11.4% 11.1% 11.2% 折旧摊销35322627流动比率7.346.927.036.95 财务费用 -13 0 0 0 速动比率 5.90 5.62 5.67 5.59 营运资金变动及其他 -8 -5 -6 -7 营运能力总资产周转率 0.48 0.43 0.44 0.46 投资活动现金流 -395 -154 -122 -124 应收账款周转率 7.16 6.75 6.84 6.86 其他投资现金流 2 5 6 7 每股指标（元）每股收益 2.11 2.42 2.84 3.42 筹资活动现金流 -44 -5 0 0 每股经营现金 2.25 2.63 2.56 3.07 资本支出-152-159-127-131应付账款周转率7.155.996.266.30 短期借款0000每股净资产17.6720.1623.0826.58 长期借款 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 P/E 21.04 18.35 15.60 12.96 其他筹资现金流 -44 -5 0 0 P/B 2.51 2.20 1.92 1.67 现金净增加额 -201 107 137 186 EV/EBITDA 14.75 13.09 10.99 8.78 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：马远方，新加坡管理大学量化金融硕士，曾任职国盛证券研究所，2020年新财富轻工纺服第4名团队。 2021年加入华安证券研究所，以龙头白马确立研究框架，擅长挖掘成长型企业。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月