有色金属行业信用风险回顾与2023年展望

2023年3月 行业研究专题报告 有色金属行业信用风险回顾与2023年展望 主要有色金属价格 有色金属行业盈利情况 有色金属行业债务负担情况 分析师：郭哲彪、贾圆圆、孙青莲 ●受下游需求增速放缓，全球货币市场流动性边际趋紧等因素影响，2022年有色金属价格重心有所下移，行业利润水平小幅下降； ●预计2023年全球经济下行压力较大，铜需求增速或将有所下降，供需格局相对宽松，铜价中枢小幅下降，加工费仍将保持增长； ●预计2023年受海外需求下降及地产需求较弱影响，电解铝需求整体较弱，铝供需格局较为宽松，电解铝价格中枢将有所下降； ●预计2023年铅锌下游需求将继续弱化，海外炼厂生产逐步恢复，行业供需格局宽松，铅锌价格将进一步下降； ●预计2023年“碳中和”政策将继续带动新能源汽车及储能方面锂需求；但锂精矿产能扩张速度显著加快，锂供给大幅增长，锂供需将维持紧平衡，锂价将见顶回落但依旧维持相对高位运行； ●预计2023年全球经济下行压力较大，美联储加息步伐放缓，国际地缘风险仍存，黄金投资及央行购金需求仍将支持黄金价格保持在较高水平； ●2023年主要有色金属价格重心将小幅下移，行业整体盈利有所减弱，加之债务负担或小幅上升，行业信用风险总体小幅上行，原材料自给率较低冶炼企业及产业链单一的加工企业风险水平或将有所提高。 请务必阅读本报告正文后之免责条款 一、有色金属行业信用基本面 受下游需求增速放缓，全球货币市场流动性边际趋紧等因素影响，2022年有色金属价格重心将有所下移，行业利润水平小幅下降；2023年有色金属供需格局相对宽松，主要产品价格及行业盈利水平将继续下降 2018年以来中美贸易摩擦以及美元指数走强，对工业金属价格形成了压制，导致有色金属价格回落。2019年受全球贸易环境恶化、经济增速继续放缓及下游需求疲软影响，有色金属价格普遍下行。2020年一季度受疫情影响有色金属价格快速下降，二季度以来国内复工复产，有色金属下游需求密集释放，但海外精矿供给结构性不足，叠加全球流动性宽松，有色金属价格快速反弹。受益于各国财政及货币政策推动，疫苗接种率的提高，2021年球经济波动复苏，带动有色金属需求保持增长，有色金属价格延续上涨态势。 2022年一季度受地缘政治危机持续发酵等因素影响，有色金属价格大幅增长；二季度受疫情影响，国内有色金属下游需求相对较弱，同时受美联储货币政策转向影响，有色金属价格快速下行；三季度受益于国内经济恢复，有色金属价格边际上升，前三季度有色金属价格与去年同期差异不大，四季度价格高位震荡，全年平均价格有所下降。2022年锂金属受益于新能源汽车需求拉动，锂金属及锂盐价格保持快速增长态势，整体价格处于历史最高水平。 图表1近年来主要有色金属价格变化（单位：元/吨） 资料来源：Wind，东方金诚整理 现阶段美国通胀水平仍原高于美联储2%的目标，实际政策利率还未转正，劳动力市场仍然紧张，美元指数回落可能进一步推高通胀，因此美联储加息的持续时间和最终加息的目标利率都有可能进一步延长和提升，预计2023年美联储或将维持偏紧的政策取向。同时，2023年美国经济下行压力较大，在IMF最新的预测中，2023年美国经济年增速预计在1%，3个月期和10年期美债收益率曲线出现倒挂，美国对有色金属需求整体较弱。欧洲通胀仍处于高位，欧洲主要国家制造业PMI指数均持续下降并处于在收缩区，预计2023年欧洲仍将继续保持大幅加息，经济仍面临下行压力，对有色金属需求整体较弱。 国内方面，2023年随着疫情对经济活动影响的全面消退，国内经济或在全球经济减速背景下逆势回升。基础设施建设及新能源相关方面的投资及消费产品仍将支撑有色金属需求保持增长，但受有色金属海外需求较弱，国内房地产市场景气度边际改善对有色金属需求支撑有限，有色金属整体需求增速放缓。供给方面，2023年主要有色金属供给仍将保持增长，有色金属价格或将整体有所下降。 二、铜行业 2022年全球铜供需均保持增长，受全球货币市场收紧，2022年铜价中枢有所下降，加工费小幅增长，2023年全球经济下行压力较大，铜需求增速或将有所下降，供需格局相对宽松，铜价中枢小幅下降，加工费仍将保持增长 近年来铜价较高，海外矿山建设加快，同时也促使部分矿山复产，2022年全球铜精矿产能及产量继续保持增长。虽然社区矛盾及天气等因素对秘鲁及智利等国的2022年的矿产量产生了一定负面影响，但受益于刚果及印度尼西亚等国的铜矿山产能释放，2022年全球铜矿产能及产量仍保持增长，2022年1～11月，全球铜精矿产量同比增长3.2%，全年估计增长3%。2023年全球铜矿产量仍将继续增长。2017年和2018年，铜价处于持续上涨过程中，大量的新建和扩建铜矿项目逐步立项，并逐步在2022年及2023年投产，同时2021年 以来受益于较高的铜价，也推动矿山建设及产能释放，预计2023年全球铜矿产量仍将保持3.5%～5%的增长。 图表2近年全球矿山铜产量及我国精炼铜产量情况（单位：万吨、万吨/年） 资料来源：ICSG，Wind，东方金诚整理 2022年全球精炼铜产量保持增长。其中，受能源价格较高等因素影响，海外铜冶炼厂生产受到一定负面影响。受益于较高的铜加工费及新增产能释放，2022年国内精炼铜产量保持增长，2022年1～11月国内精炼铜产量为1010.10万吨，同比增长6.04%，受国内产量推动，2022年1～11月全球精炼铜产量2348.29万吨，同比增长3.4%。预计2023年，能源价格下跌，欧洲铜冶炼厂生产将逐步恢复。同时2022年国内精炼铜产能约有100万吨 /年的增长，在铜冶炼产能增加、铜精矿新增产能充足及铜加工费增长共同作用下，预计2023年国内及全球精炼铜产量仍为增长趋势。 中国是全球第一大铜消费国，铜消费量约占全球总消费量的一半左右。铜的需求下游主要包括电力行业、建筑业、汽车、家电等。2022年国内基建、电网投资等大幅增长，用铜需求有所增长，其中2022年1～11月基建投资累计同比增长8.90%，电网投资同比增长2.60%，电源投资同比增长15.77%。受疫情等因素影响，房地产景气度较弱，2022年1～ 11月房屋新开工面积及竣工面积分别累计同比下降38.90%和19.00%，家电产量有所下降，地产及家电产业用铜需求大幅下降；2022年受益于国家政策支持及新能源汽车市场需求量的提高，汽车产量小幅增加，新能源汽车渗透率大幅提高，汽车行业用铜需求或将小幅增长。整体来看，2022年基础设施投资及电网投资有所增长，基建、电网投资及汽车等 方面对铜需求仍保持增长。 2023年，全球经济仍面临一定下行压力，预计铜需求增速将有所下降，行业供需格局 宽松。受经济下行压力及欧洲高通胀影响，预计2023年海外铜需求增速将大幅放缓。国内方面，国内基建及电网投资对经济仍将有托底作用，光伏等新能源发电装置对铜需求仍将保持增长；房地产方面，虽然2022年四季度出台的相关政策，但在需求放缓的背景下，房地产景气度改善情况有限，用铜需求增长有限；家电方面，受房地产市场及海外需求减弱等方面影响，预计家电市场用铜需求仍较弱；汽车市场方面，在新能源汽车补贴政策退出后，预计2023年汽车及新能源汽车产销量增速将有所下降。整体来看，在全球经济下行压 力下，预计2023年铜需求增速将有所下降，铜供需格局相对宽松。 2022年一季度受俄乌冲突等因素影响，铜价延续2021年上涨态势，二季度随着美联储开启加息周期及国内疫情影响，铜价快速走弱，2022年8月以来，受益于疫情对于经济活动的减弱，铜价边际小幅回升，受益于国内需求支撑，2022年四季度铜价下行趋势较前三季度减弱，2022年11月以来，国内防控政策逐步调整、房地产利好政策出台等刺激铜价小幅上行；整体来看，2022年铜价有所下降，但整体价格仍保持在较高水平。受供需格局宽松影响，预计2023年铜价中枢有所下降，整体价格仍将保持在相对较高的水平。 铜加工费方面，受益于2021年以来铜精矿供给改善，2022年铜矿加工费逐步提高，国内现货铜精矿TC/RC由年初的62美元/吨和6.20美分/磅，上涨至85美元/吨和8.50美分/磅。2022年11月江西铜业、中国铜业、铜陵有色和金川集团与Freeport敲定2023年铜精矿长单加工费Benchmark为88美元/吨8.8美分/磅，创2017年以来新高。在铜矿 供给保持增长背景下，预计2023年铜加工费整体仍将保持增长。 图表32014年以来铜价格变化（单位：元/吨、美元/吨） 资料来源：Wind，东方金诚整理 三、铝行业 2022电解铝需求增速放缓，供给保持增长；2023年受海外需求下降及地产需求较弱影响，电解铝需求整体较弱，铝供需格局较为宽松，电解铝价格中枢将有所下降 中国是世界第一大电解铝生产国和消费国。受益于电解铝转移产能陆续投产，2019年以来国内电解铝产能整体保持增长。2022年以来，国内电解铝逐步复产及新增产能投产，截至2022年12月，电解铝建成产能为4510万吨，同比增长5.30%，在产产能4199万吨，较2021年末增长8.25%。2022年西南地区限电对国内电解铝仍有一定影响，但受益于新增产能投产，2022年产量为4021.40万吨，同比增长4.50%。 2023年电解铝供给仍将保持增长。2023年海外将有印尼等项目建成投产，但大部分产能处于规划或待建状态或投产进展缓慢，但随着能源价格下降，海外铝冶炼厂产量将逐步恢复。预计2023年国内新投产产能主要来自内蒙古及甘肃等地，2023年新投产能约50万 吨，同时随着2022年新投产产能市场，预计2023年电解铝供给仍将保持增长。但在海外 产能增量释放缓慢及国内电解铝产能净增量有限的情况下，预计2023年电解铝供应增速将有所放缓。 图表4近年我国电解铝生产情况（单位：万吨/年、万吨） 资料来源：Wind，东方金诚整理 铝下游需求主要为房地产建筑业、电力电子和交通运输等，消费需求占比分别约为30%、16%和14%。2022年，受疫情影响，电解铝下游需求增速放缓。2022年1～11月基础设施建设、电网投资及汽车等方面铝需求保持增长。但受疫情及房地产市场景气度较差等因素影响，2022年1～11月房屋新开工面积及竣工面积分别累计同比下降38.90%和19.00%，我国电解铝实际表观消费量为3712.62万吨，同比增长0.52%。整体来看，2022年基建投资及电网投资保持增长，同时受益于宏观经济恢复和政策支持，汽车产销量保持增长，但房地产景气度较弱，2022年电解铝需求增速下降。预计2023年新能源车、光伏发电站等领域为铝下游需求形成支撑，受政策支持，房地产市场景气度将边际改善，但地产用铝需求仍较弱，受经济下行压力，预计海外需求回落，铝及铝材出口将有所下降，电解铝需求整体较弱，供需格局宽松。 图表5近年我国电解铝表观消费量和下游消费情况（单位：万吨、%） 资料来源：Wind，东方金诚整理 全球新冠肺炎疫情带来铝价大幅波动后，受国内能耗双控、“碳中和”“碳达峰”政策及缺电限产影响，电解铝供需格局整体偏紧，2021年电解铝价格持续上升。2021年长江 有色电解铝均价为18898.11元/吨，较上年同期均价上涨33.19%。2022年上半年，受地缘政治危机持续发酵，加之高油价、国外电解铝企业面临减产的危险，铝价一季度一路走高，二季度在美联储大幅提高利率和国内疫情的影响下，铝价进入快速下降态势，2022年三四季度铝价走势平稳，7月中旬随着加息政策落地，市场悲观情绪放缓，铝价有所反弹，8月以来由于部分地区实行限电政策，导致部分电解铝企业减产，市场供应量减少，给予铝价一定支撑，且美联储加息放缓，进一步催化铝价，2022年全年电解铝均价为2703元/吨左右，较上年约提高9%。预计2023年电解铝供需格局宽松，电解铝中枢价格将有所下降。 图表6近年国内外电解铝价格走势（单位：美元/吨、元/吨） 资料来源：Wind，东方金诚整理 受国内铝企完善