选矿设备耐磨件龙头，受益一带一路扬帆远航

选矿耐磨备件国内龙头，多年深耕加速国际市场拓展。耐普矿机成立于2005年，是国内最早对大型半自磨机弧形结构出料端进行开发应用的设备厂家，是高分子复合耐磨材料领域研究开发的领军者。自2005年成立以来深耕高性能橡胶耐磨材料及橡胶复合材料生产研发之路，积累先发耐磨橡胶配方技术优势，树立“高科技、高质量”行业口碑。公司产品主要应用于金属矿山的选矿流程，产品系列丰富，拥有橡胶耐磨选矿设备及备件上百种，包括磨矿橡胶耐磨系列（磨机衬板、圆筒筛、筛板）、矿浆输送橡胶耐磨系列（渣浆泵、旋流器及管道）、浮选机橡胶耐磨备件系列等产品。自2011年蒙古项目投产后，公司将打造以江西上饶为中心，以蒙古国、赞比亚、智利为依托，建设覆盖国内、中亚、非洲、美洲的生产基地，开拓国际市场新版图。 全球市场空间超百亿，橡胶耐磨备件渗透率提升大势所趋。选矿厂的作业流程系统主要包括碎磨作业、矿浆输运分级作业和浮选作业，各个流程均需用到备件，其是选矿设备中的核心产品。而橡胶耐磨备件优势明显，相比于传统金属备件，其具备以下优点：1）其耐磨性好，使用寿命更长，较传统金属材料提高1.5-2倍；2）质量轻，节能优势显著；3）耐腐性好，应用领域更广；4）环保优势；5）安装便利性优势。从市场空间看，根据我们预测，仅铜矿而言，全球对应的备件需求超百亿，除铜矿外，铁矿、金矿、锂矿等在选矿环节中均对备件有着极大需求，远期看，全球选矿设备备件市场空间前景广阔，橡胶耐磨备件成长潜力十足。 一带一路长期受益，公司持续享受品类拓展+行业渗透率提升红利。一带一路背景下，矿山出海趋势明确，目前国内矿山企业均加速海外布局，同时从资源角度看，铜、铁、锂等多种矿产资源大多在海外，是设备和备件的主要市场。公司产品种类齐全，部分产品技术指标已达国际先进水平，而海外产品利润率较国内更高，随着海外收入占比持续提升，公司盈利能力提升确定性强。此外，公司持续中标海外大型EPC项目，扩张耐磨备件的客户和市场，EPC业务收入也将为公司带来充足的业绩弹性。目前，公司备件主要收入来自铜矿，未来随着公司在锂矿、铁矿等多矿种品类的拓展，以及橡胶耐磨备件加速对金属备件替代的行业趋势助推下，公司业绩有望持续放量。 投资建议：我们预计2023-2025年公司实现营收10.96/14.9/18.8亿元，实现归母净利润0.86/1.45/2.30亿元，对应PE为28.1/16.6/10.5x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：橡胶耐磨备件渗透率提升不及预期风险、海外客户开拓不及预期风险、行业竞争格局恶化风险、行业空间测算风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、耐普矿机：国内橡胶耐磨复合备件头部企业 1.1聚焦选矿环节耐磨备件领域，公司加速海外市场布局 专注选矿设备十余载，立足耐磨备件产品优势加速拓展国际市场。耐普矿机新材料股份有限总部位于江西上饶，成立于2005年，是国内最早对大型半自磨机弧形结构出料端进行开发应用的设备厂家，是高分子复合耐磨材料领域研究开发的领军者。公司是集研发、生产、销售和服务于一体的重型矿山选矿装备及其新材料耐磨备件专业制造企业，为客户提供重型选矿装备优化，选矿工艺流程设计、咨询和优化等增值服务。自2005年成立以来深耕高性能橡胶耐磨材料及橡胶复合材料生产研发之路，积累先发耐磨橡胶配方技术优势，树立“高科技、高质量”行业口碑。自2011年蒙古项目投产后，公司公司将打造以江西上饶为中心，以蒙古国、赞比亚、智利为依托，建设覆盖国内、中亚、非洲、美洲的生产基地，开拓国际市场新版图。 图表1：耐普矿机公司历程 耐普矿机专注高性能橡胶耐磨材料及复合材料在选矿备件中的应用，顺应行业发展趋势。 公司产品主要应用于金属矿山的选矿流程，选矿设备覆盖磨矿、矿浆输送分级、浮选三大作业系统。公司产品系列丰富，拥有橡胶耐磨选矿设备及备件上百种，包括磨矿橡胶耐磨系列（磨机衬板、圆筒筛、筛板）、矿浆输送橡胶耐磨系列（渣浆泵、旋流器 及管道）、浮选机橡胶耐磨备件系列等产品，以及多种细分产品规格。公司具备较强的产品定制开发能力，可根据客户技术参数、规格要求定向开发选矿备件等产品模具。整体看，公司主要产品分为三大类： 磨矿系统作业：主要产品为磨机橡胶耐磨衬板、橡胶耐磨筛板、橡胶胶耐磨圆筒筛。磨机衬板能够保护磨机筒体免受研磨体和物料直接冲击和磨损，保障磨机长时间稳定的生产运营；筛板主要用于不同粒度矿石筛分，采用公司自主研发的橡胶配方工艺制备的超耐磨橡胶，同时在筛板四周设计金属铸造骨架，在高温高压条件下模压而成。 矿浆输送分级系统作业：矿浆输送部分的主要为渣浆泵，公司以橡胶耐磨衬里备件为核心，改良传统金属内衬渣浆泵机体，自主研发设计生产出新型离心式橡胶衬里渣浆泵。 公司研发的渣浆泵橡胶耐磨内里备件主要由橡胶前后护套、橡胶前后护板和橡胶叶轮等构成，是渣浆泵运行中直接接触和处理含固态颗粒矿浆的部件；矿浆分级的主要设备为水力旋流器。 浮选系统作业：浮选主要设备为浮选机。浮选机在工作中，对筒体内矿物泥浆持续搅拌，其转子作为轴承支撑的旋转体，用于搅拌矿浆、空气及浮选剂使其充分融合；定子起导流作用使设备平稳运转、提高浮选效率的装置。公司设计生产的橡胶耐磨转子和橡胶耐磨定子，相比传统的浮选机金属转子定子，具有重量轻，转动惯量小，从而提高轴系的运行稳定性。 图表2：耐普矿机公司主要产品 1.2业绩稳步增长，盈利水平保持稳定 各业务营收持续增长，行业新材料替代趋势带动公司核心产品持续放量。2013-2021年，公司营业收入从2.07亿元增加至10.53亿，CAGR为19.78%；归母净利润从0.59亿元增长至1.84亿元，CAGR为13.52%。2021年公司营收与归母利润增速分别为186%与353%，2022年实现营收和归母净利润同比下降28.92%和同比下降27.06%，波动较大，主要系额尔登特EPC项目集中在2021年确认所致。但剔除EPC项目影响外，公司营收和利润均呈现上升趋势。从营收结构看，除2021年外，橡胶耐磨制品五年均占公司营收55%以上，行业新材料替换趋势带动作用明显。 图表3：耐普矿机2013-2022年业绩情况 图表4：耐普矿机2018-2022年各项业务营收占比（%） 盈利水平整体稳定，研发持续加码保证竞争优势。2013-2020年，公司毛利率稳定在40%左右，2021年随着公司EPC业务发展和设备的放量毛利率有所下滑，但均高于30%，从净利率看，公司近五年净利率基本稳定在20%左右。随着公司现代化的管理机制和质量控制体系的不断完善，管理水平逐步攀升，管理费用率整体呈现下降趋势。2022年管理费用率为11.49%，管理费用总投入为8598.76万元，同比增长85.51%，主要系新园区投入使用后，固定资产折旧同比增加以及员工持股计划新增股份支付费用支出所致。 图表5：耐普矿机2013-2022年毛利率及净利率（%） 图表6：耐普矿机2013-2022年期间费用率 1.3实控人行业经验丰富，员工持股计划助力未来增长 股权结构集中，实际控制人行业经验丰富。截至2022年底，公司前两大股东分别为郑昊、曲治国，持股比例分别为53.37%、5.71%。公司第一大股东，现任董事长郑昊为公司实际控制人。郑昊先生为公司核心管理人员，具备四十余年矿机设备代理及管理经验，于2005年作为主要发起人发起设立了耐普实业，其丰富的从业经验和管理技能储备为公司的业务发展奠定坚实基础。公司其他高级管理人员从事选矿设备行业平均达20年以上，对选矿设备行业的发展变革了解深入，在引导公司进行新材料、新产品研发和产品生产与服务方面起着关键作用。 图表7：耐普矿机股权结构 员工持股计划公布，助力公司中长期稳健增长。公司2022年8月发布对《江西耐普矿机股份有限公司2022年员工持股计划管理办法》。本次持股计划参加对象为公司董事（不含独立董事）、高级管理人员、公司核心管理人员和重要骨干员工（总人数不超过10人）。 本次员工持股计划受让价格为5.00元/股，合计不超过1,500,060股，占公司当前股本总额的2.14%。持股计划存续期为48个月，每期解锁的标的股票比例分别为40%、30%、30%，以扣除公司2019年12月与蒙古国额尔登特矿业公司（Erdenet）签订的工程建造合同确认的业绩影响后的营业收入作为业绩考核目标。长期看，本次员工持股计划可提升员工工作积极性，统一员工与公司股东利益，从而推动公司整体目标的实现。 图表8：2022年员工持股计划管理办法 二、选矿备件市场超百亿，橡胶耐磨备件渗透率提升大势所趋 2.1选矿设备产业链地位重要，备件是核心环节 选矿设备优势显著，各环节分工明确。选矿是指对低品位的矿物原矿进行加工、提纯，主要目的是提高品位，去除杂质，以达到冶炼标准的高品位精矿。选矿的对象主要为有色金属矿和黑色金属矿。通过选矿，可以将原本混杂着各种杂质的原矿进行物理、化学处理，去除其中的废弃物和无用杂质，使得矿石含量更高，使得后续生产环节的能耗大幅降低，同时还可以提高产品的质量，满足市场需求。选矿可以优化资源配置，减少环境污染。在选矿过程中，可以充分利用各种现代化设备和科技手段，精确掌握原矿的特性和成分，制定出最佳的处理流程和方案。这样就可以实现对资源的最优化配置，避免资源的浪费，并且减少了矿山企业对周边自然环境的污染和危害。此外，选矿是一项高强度和高危的工作，很容易导致职工在劳动过程中出现各种伤害或者疾病，通过优化选矿流程和改善设备条件，可以更好地保护职工的身体健康和安全。 图表9：选矿设备产业链 整个选矿流程一般包括：矿石破碎、筛分、磁选、浮选等多个阶段。在这些阶段中，涉及到的设备主要包括破碎机、球磨机、震动筛、螺旋分类器、磁选机、浮选机等。其中，破碎机是将原矿石进行初步破碎的设备，可分为颚式破碎机、圆锥破碎机、反击式破碎机等。球磨机则是对矿石进行细碎的设备，广泛应用于水泥制造、冶金等行业。震动筛用于对矿石进行筛分，将不同粒度的矿石进行分类，以便后续处理。螺旋分类器则是对矿浆进行分类的设备，其通过螺旋叶片的作用将矿浆沉积下来，实现粒度分级。磁选机则是利用磁性作用对矿石进行选择性分离的设备，广泛应用于铁矿、钨矿、锰矿等领域。 浮选机则是利用气泡将有用矿物浮起来分离出来的设备，广泛应用于铜、铅、锌等金属矿物的提取。过去十年，我国选矿设备制造行业得到快速发展。我国基础设施建设带来持续的矿石采选需求，同时，由于国内矿产资源经过不断开发利用，原矿品位日趋降低，矿石必须经过选矿加工才能利用，且冶炼对精矿质量的要求越来越严，要求综合回收的元素越来越多，促使选矿流程在整个矿石采选过程中发挥着越来越重要的作用，从而促进了选矿设备制造行业的发展。 图表10：公司产品所处设计选矿流程图 选矿备件是重要一环，金属材料备件是行业主流。选矿厂的作业流程系统主要包括碎磨作业、矿浆输运分级作业和浮选作业，以磨碎作业系统为例，该作业系统涉及的装备主要由磨机、圆筒筛和振动筛等组成，备件上看，当前市场上磨机衬板以高铬锰钢材质为主，其存在，重量大，造成衬板更换难度大，更换所需时间长，更换过程中操作安全难以保障；运行过程中经常出现部分金属衬板碎裂，造成临时停机，影响设备连续运行； 端板和筒体衬板的寿命难以匹配，在更换衬板时，不能保证下一个周期，造成材料浪费和运行成本浪费等问题。 图表11：磨矿系统组成图 图表12：磨机结构及配件分解图 图表13：渣浆泵工作部备件结构图 2.2橡胶耐磨备件优势显著，渗透率提升大势所趋 橡胶耐磨备件优势明显，行业渗透率提升刚刚发轫。节能减排、材料科学的发展均极大地促进了新材料在众多领域包括选矿备件领域的应用。矿业公司在行业处于周期性低谷期时，为生存，不得不缩减运营成本，追求现有设备的产能优化，在保证生产的同时，开始尝试高效，节能的新材料选矿备件，由此橡胶耐磨复合备件应运而生。从优点上看，橡胶耐磨复合备件具备以下几点：1）其耐磨