Q1业绩承压，静待政策落地后业绩释放

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2023-04-25 收盘价(元) 35.31 流通股本(亿股) 2.09 每股净资产(元) 6.22 总股本(亿股) 2.47 最近12月市场表现 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年全年实现收入8.97亿元，同增33.85%；实现归母净利润1.00亿元，同增14.60%；实现扣非归母净利润1.02亿元，同增26.51%。单季度看，公司2022Q4实现收入2.44亿元，同增16.01%；实现归母净利润0.21亿元，同增137.31%。2023Q1实现收入 1.27亿元，同降44.29%；实现归母净利润406.78万元，同降87.50%；实现扣非归母净利润337.95万元，同降89.61%。 震安科技 上证指数 沪深300 橡胶 72% 56% 40% 24% 9% -7% 省外业务持续开拓，带动2022Q4收入提升：收入端，公司2022Q4实现收入同增16%，增速环比Q3放缓主要系疫情影响施工端及发货端，但公司稳定推进全国业务拓展带动收入正增。分产品来看，2022年隔震产品/减震产品分别实现收入6.05/2.81亿元，分别同比+25.21%/+59.03%，隔震以及减震产品实现较大增长主要系条例落地后省外业务持续开拓带动隔震支座以及消能阻尼器销量增加，省外业务2022年收入6.14亿元同增54.77%，占总收入68.42%同增9.25pct。 分析师毕春晖 SAC证书编号：S0160522070001 bich@ctsec.com 相关报告 1.《减隔震龙头腾飞，承千斤护国之安》2023-02-10 原料价格下行提升2022Q4毛利率，财务费用及计提影响净利率：利润端，2022年公司整体毛利率为42.21%同比+0.53pct；单季度看，公司2022Q4毛利率为41.14%同比+7.97pct。Q4毛利率同增主要系原材料成本边际递减，2022Q4热轧板卷市场均价为4130元/吨同比-22%。分拆利润来看，2022年隔震产品/减震产品分别实现毛利率43.17%/38.25%，分别同比+1.54pct/-1.57pct隔震毛利率提升系钢材成本降低、减震毛利率降低系厂房租赁等固定费用增加。费用端，2022年销售/管理/研发/财务费用率分别为10.6%/5.7%/3.2%/1.9%分别同比-3.4pct/-1.3pct/-0.4pct/+1.6pct，财务费用大幅增长主要系可转债利息费用计入当期损益。2022年公司资产及信用减值损失0.59亿元，资产及信用减值损失率6.6%，同比增加3.4pct，主要系建筑景气度较低的基础上，施工方客户因不能及时收到工程建设款而拖欠公司货款的风险，因此存在一定账龄计提。财务费用及计提增加使得净利率下行，2022年公司归母净利率为11.17%，同比-1.88pct。 销售增加及成本回落带动2022Q4经营现金流修复：2022年公司经营活动现金净流出0.38亿元，同比减少1.45亿元净流出，公司Q4单季度经营现金流净额为676万元同增1.14亿元净流入，渠道开拓销售增加及成本回落带动现金流修复。公司2022年收现比73%同比-4.3pct；付现比84%，同比-33.3pct受建筑行业景气度影响，公司在市场拓展同时评估客户风险，针对不同的客户制定不同的收款政策，严格把控应收账款回款风险。 春节假期发货放缓，2023Q1收入及利润承压：2023年以来，受到春节假期客户供货要求较缓或要求延期交货的影响，收入确认放缓，发货端承压，公司2023Q1收入同降44.29%。但3月份以来新签订单增长明显，市场需求已开始释放，有望带动后续收入端持续修复。公司2023Q1实现毛利率37.37% 请阅读最后一页的重要声明！ 同比-0.13pct，主要系公司在建工程转固计提折旧。费用端，2023Q1销售/管理 /研发/财务费用率分别为17.3%/12.5%/5.4%/4.7%，分别同比 +6.0pct/+8.6pct/+3.4pct/+3.7pct。期间费用率增加较多主要系收入较低，财务费用增加主要系可转债利息费用增长。公司2023Q1加大账款回收力度，长账龄段应收项目款回款及坏账转回带动2023Q1年公司资产及信用减值冲回772万元。发货放缓、在建转固、利息费用增加使得净利率下降，2023Q1公司归母净利率为3.20%，同比-11.05pct。截至Q1末公司应收账款及票据、存货、应付账款及票据、预收账款及合同负债为8.49/3.10/2.57/0.41亿元，较年初-0.6%/+10.9%/+0.6%/+26.6%。 政策驱动行业扩容，静待《抗规》、《导则》落地后减隔震渗透率提升2021年9月《建设工程抗震管理条例》开始施行，带动行业大幅扩容。目前高烈度区域执行情况良好，中低烈度区域中四川省、江苏省南京市、河南省郑州市等多个省市相继落地执行条例。《建筑抗震设计规范》及《基于保持建筑正常使用功能的抗震技术导则》征求意见稿均于2021年12月发布，后续《抗规》和《导则》正式文件发布有望加速部分城市的减隔震应用落地进程，进一步提升减隔震渗透率。公司率先进行渠道端跑马圈地，加快全国设计院拓展进度，有望带动业绩长期提升。 投资建议：行业东风起，公司作为建筑减隔震龙头先发优势显著，渠道建设增强客户黏性并进行消费者教育，中长期市占率有望提升，短期原材料价格下行有望改善盈利能力。我们预测公司2023-2025年归母净利润为1.87/3.35/5.08亿元，2023-2025年同比增速86.07%/79.35%/52.02%，对应EPS分别为0.75/1.35/2.06元/股，最新收盘价对应2023-2025年PE分别47x/26x/17x，维持“增持”评级。 风险提示：政策执行不及预期；市场竞争加剧；市场拓展不及预期 盈利预测： 2021A 2022A2023E2024E2025E 营业总收入(百万元) 670 897 1482 22383122 收入增长率(%) 15.48 33.85 65.21 51.0039.46 归母净利润(百万元) 87 100 187 335508 净利润增长率(%) -45.58 14.60 86.07 79.3552.02 EPS(元/股) 0.36 0.41 0.75 1.352.06 PE 288.74 113.69 46.81 26.1017.17 ROE(%) 6.81 6.21 10.53 16.2120.28 PB 16.42 7.16 4.93 4.233.48 数据来源：wind数据，财通证券研究所 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E财务指标 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入670.33897.251482.382238.383121.60成长性 减:营业成本390.94518.49847.911260.341733.83营业收入增长率15.5%33.9%65.2%51.0%39.5% 营业税费5.829.3814.8222.3831.22营业利润增长率-44.1%23.0%84.7%79.3%52.0% 销售费用93.9495.06163.06237.27330.89净利润增长率-45.6%14.6%86.1%79.3%52.0% 管理费用47.4651.5788.94127.59177.93EBITDA增长率-36.3%51.4%162.0%49.7%37.4% 研发费用23.9028.6251.8878.34109.26EBIT增长率-43.7%48.0%184.9%55.1%40.2% 财务费用1.9617.1820.3123.4026.49NOPLAT增长率-41.6%43.3%188.1%55.1%40.2% 资产减值损失0.84-3.390.000.000.00投资资本增长率38.5%32.7%12.1%17.3%20.2% 加:公允价值变动收益0.000.000.000.000.00净资产增长率17.9%24.1%9.6%16.4%21.4% 投资和汇兑收益3.671.201.482.243.12利润率 营业利润96.63118.82219.42393.53598.23毛利率41.7%42.2%42.8%43.7%44.5% 加:营业外净收支1.441.510.000.000.00营业利润率14.4%13.2%14.8%17.6%19.2% 利润总额98.07120.33219.42393.53598.23净利润率12.7%11.3%12.6%14.9%16.3% 减:所得税12.9319.2032.9159.0389.73EBITDA/营业收入17.0%19.2%30.4%30.2%29.7% 净利润87.46100.24186.51334.50508.49EBIT/营业收入14.0%15.5%26.7%27.5%27.6% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率 货币资金401.69569.09519.53510.58652.76固定资产周转天数15523815611083 交易性金融资产0.000.000.000.000.00流动营业资本周转天数314334238201176 应收帐款547.08839.33975.831207.911520.27流动资产周转天数776728549441408 应收票据7.6914.9726.2035.9750.74应收帐款周转天数246278230190170 预付帐款48.5633.2050.8775.62104.03存货周转天数238215170170160 存货340.66279.26521.54668.78872.40总资产周转天数952928695559491 其他流动资产28.778.4028.4048.4068.40投资资本周转天数872865587456393 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE6.8%6.2%10.5%16.2%20.3% 长期股权投资0.009.609.609.609.60ROA4.2%3.9%5.9%8.8%10.8% 投资性房地产0.870.780.780.780.78ROIC5.1%5.5%14.1%18.7%21.8% 固定资产284.65584.38632.36674.33710.31费用率 在建工程251.1043.46143.46243.46343.46销售费用率14.0%10.6%11.0%10.6%10.6% 无形资产50.9964.2076.2088.20100.20管理费用率7.1%5.7%6.0%5.7%5.7% 其他非流动资产9.0412.2712.2712.2712.27财务费用率0.3%1.9%1.4%1.0%0.8% 资产总额2064.272562.563162.163790.334724.88三费/营业收入21.4%18.3%18.4%17.3%17.1% 短期债务114.86237.74317.74417.74517.74偿债能力 应付帐款177.44182.40335.77399.43563.81资产负债率36.7%36.7%43.7%45.4%46.8% 应付票据88.7473.34176.32222.79306.99负债权益比57.9%57.9%77.7%83.0%87.9% 其他流动负债7.247.177.177.177.17流动比率2.542.812.101.961.89 长期借款0.0070.0970.0970.0970.09速动比率1.742.251.471.311.24 其他非流动负债0.000.000.000.000.00利息保障倍数10.446.0618.8724.0128.16 负债总额756.68939.331382.411719.092210.1