2022年报&2023年一季报点评：23Q1开局靓丽，全年成长值得期待

安井食品（603345）2022年报&2023年一季报点评 / 23Q1开局靓丽，全年成长值得期待 挖掘价值投资成长 2023年04月26日 / 【投资要点】 公司发布2022年报及2023年一季报，利润高增。公司2022年实现营收121.83亿元（+31%），归母净利润11.01亿元（+61%），扣非净利润9.98亿元（+78%）。单季度看，22Q4/23Q1分别实现营收40.27/31.91亿元（+27%/+36%）,归母净利润4.12/3.62亿元 （+118%/+77%）；扣非净利润3.93/3.45亿元（+121%/94%）。 产品持续升级，全渠道共同发力。分产品来看，22年面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品同比+18%/11%/13%/112%，公司利用“销地产”布局的产能优势，各基地协同发展，规模效应逐步显现，同时产品矩阵均衡发展，产品渗透率及市场份额不断提升，主营业务稳定增长。分渠道来看，22年经销/商超/特通直营/新零售/电商渠道同比 +27%/6%/117%/147%/98%，公司在巩固传统渠道的同时，深度挖掘京东、天猫等电商平台潜力，加强与前置仓电商合作，同时加强对特通直营、新零售等新兴渠道投入，叠加新宏业、新柳伍并表影响，22年新兴渠道表现亮眼。分地区来看，华东/华北/华中/东北/华南/西南/西北/境外同比+24%/41%/45%/26%/35%/20%/61%/207%，新兴市场加速开拓，出口高增。 费用控制稳健，盈利能力提升。22年公司毛利率为21.96% （-0.16pcts），主要系并表扰动，其中面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别为23.53%/25.83%/26.20%/11.42%，分别 -0.55/+0.92/+3.52/-2.79pcts。公司全年销售/管理/研发费用率分别为7.17%/3.57%/0.77%，同比-1.98/-0.82/-0.18pcts,受益于公司销售费用缩减及管理精细化，费用率控制整体稳健。成本压力趋缓叠加费效比提升，22年公司净利率达9.17%（+1.76pcts）。 23Q1表现亮眼，全年高增可期。产品方面，公司23Q1面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现营收6.11/6.15/9.68/8.50亿元，同比+20%/28%/29%/65%，冻品先生及安井小厨高增贡献增量，展望全年，公司有望打造“锁鲜装4.0+虾滑系列”超级爆品及“1：1：1：1”（火山石考场、蒸煎饺、小酥肉、烤鱼）年度爆品集群，同时重点布局的预制菜业务快速上量，业绩兼具确定性与成长性。渠道方面，23Q1经销/商超/特通直营/电商/新零售渠道分别同比 +41%/-3%/+32%/+288%/+42%,BC兼顾，全渠道发力，23年渠道力及产品力协同将进一步增强。盈利方面，23Q1毛利率及净利率分别达24.71%/11.62%,考虑到成本端压力持续趋缓，锁鲜产品销量表现乐观，公司盈利能力有望进一步提升。 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 联系人：班红敏 电话：021-23586475 相对指数表现 54.75% 42.19% 29.64% 17.08% 4.53% -8.03% 4/266/268/2610/2612/262/26 安井食品沪深300 基本数据 总市值（百万元)50329.29 流通市值（百万元)50329.29 52周最高/最低（元）176.54/112.01 52周最高/最低（PE）69.06/38.83 52周最高/最低（PB）9.88/3.67 52周涨幅（%）53.19 52周换手率（%）233.58 相关研究 《收入高增利润承压，中长期成长逻辑清晰》 2021.08.11 《需求维持高景气，BC端双轮驱动》 2020.11.12 公司研究 食品饮料 证券研究报告 【投资建议】 公司作为国内速冻制品龙头，2022年按照速冻火锅料、速冻面米制品和速冻预制菜肴“三路并进”的经营策略和“BC兼顾、全渠发力”的产品策略，全面提升全渠道大单品竞争力，不断提高速冻食品市场占有率，产品力、渠道力、品牌力持续增强。随着公司预制菜肴业务快速上量打开第二曲线，23年具有较好的成长性。 我们预测公司2023-2025年营业收入为154.99/191.46/232.07亿元，归母净利润为14.32/17.69/22.96亿元，对应EPS分别为4.88/6.03/7.83元，对应PE分别为34.11/27.61/21.28倍，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 12182.66 15499.18 19146.15 23206.85 增长率(%) 31.39% 27.22% 23.53% 21.21% EBITDA（百万元） 1616.67 2144.24 2670.03 3347.17 归母净利润（百万元） 1101.03 1432.44 1769.29 2296.36 增长率(%) 61.37% 30.10% 23.52% 29.79% EPS(元/股) 3.89 4.88 6.03 7.83 市盈率（P/E） 41.61 34.11 27.61 21.28 市净率（P/B） 4.07 3.73 3.28 2.84 EV/EBITDA 26.27 19.88 15.94 12.14 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 行业竞争加剧风险； 食品安全标准变化风险； 主要原材料价格波动风险； 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 5504.026865.007077.149159.93 存货 3136.844155.704606.926027.60 流动资产应收及预付 非流动资产 5901.436882.557858.958771.89 固定资产 3343.223910.314397.784788.56 无形资产 702.94912.441134.451349.11 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 16193.5919553.0821455.0226044.31 短期借款 489.00621.49773.37932.25 其他长期资产流动负债 其他流动负债 1703.652111.702527.213032.94 长期借款 2.27 4.27 9.27 10.27 其他非流动负债 429.56430.56431.56430.96 实收资本 293.29293.29293.29293.29 留存收益 3410.744843.186612.478908.83 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 10292.16 816.27 835.04 9.50 761.09 1084.68 3862.75 1670.10 431.83 0.00 4294.58 8023.97 11679.28 12670.53 892.67 757.17 14.24 628.87 1416.69 5772.98 3039.80 434.83 0.00 6207.81 8023.97 13111.72 13596.06 1284.36 627.64 19.78 531.90 1775.04 5880.33 2579.75 440.83 0.00 6321.16 8023.97 14881.01 17272.42 1346.81 738.07 25.72 483.12 2125.39 8147.23 4182.05 441.23 0.00 8588.46 8023.97 17177.38 少数股东权益 219.72233.55252.85278.47 负债和股东权益16193.59 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 19553.08 21455.02 26044.31 营业成本 9507.7212042.7114798.1317866.27 销售费用 873.001131.441445.531763.72 研发费用 93.33134.84170.40197.26 资产减值损失 -46.05 -0.23 -0.35 -0.37 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 7.73 31.00 40.21 92.83 其他收益 38.84 46.50 63.83 88.19 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 92.72100.00 65.00 80.00 利润总额 1426.811852.452288.352970.89 净利润 1117.501446.271788.582321.99 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润1101.031432.441769.292296.36 少数股东损益 EBITDA 12182.66 90.14 341.74 -75.42 2.32 -3.45 1340.10 6.01 309.31 16.47 1616.67 15499.18 110.04 418.48 -43.94 0.00 -4.41 1778.45 26.00 406.19 13.83 2144.24 19146.15 134.02 497.80 -54.70 0.00 -5.29 2253.35 30.00 499.77 19.30 2670.03 23206.85 157.81 533.76 -53.72 0.00 -6.51 2915.89 25.00 648.90 25.63 3347.17 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1407.23 2464.45 1307.01 3356.50 净利润 1117.50 1446.27 1788.58 2321.99 折旧摊销 357.58 436.08 505.95 570.94 营运资金变动 -101.03 671.35 -931.91 587.45 其它 33.18 -89.25 -55.61 -123.89 投资活动现金流 -4795.14 -1227.85 -1238.79 -1415.93 资本支出 -1070.02 -1338.10 -1444.46 -1422.82 投资变动 -3733.07 84.25 168.46 -78.93 其他 7.95 26.00 37.21 85.83 筹资活动现金流 5421.38 124.39 143.93 142.22 银行借款 661.80 134.49 156.88 159.88 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 5681.78 0.00 0.00 0.00 其他 -922.20 -10.10 -12.95 -17.66 现金净增加额 2033.28 1360.98 212.15 2082.79 期初现金余额 1024.63 3057.91 4418.89 4631.04 期末现金余额主要财务比率 3057.91 4418.89 4631.04 6713.83 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 31.39% 27.22% 23.53% 21.21% 营业利润增长 55.76% 32.71% 26.70% 29.40% 归属母公司净利润增长 61.37% 30.10% 23.52% 29.79% 获利能力（%）毛利率 21.96% 22.30% 22.71% 23.01% 净利率 9.17% 9.33% 9.34% 10.01% ROE 9.43% 10.92% 1