汽车制造行业信用风险回顾与2023年展望

2023年3月 行业研究专题报告 汽车制造行业信用风险回顾与2023年展望 行业信用质量：2023年信用质量总体稳定 汽车制造行业样本企业数据和指标（亿元、%） 数据来源：同花顺，东方金诚整理(营业收入和利润总额为样本企业的合计值；毛利率为中位数) 分析师：谷建伟 ●行业总体情况：2022年，在一系列稳增长、促消费政策下，汽车销量同比增长2.1%；预计2023年居民收入水平的提升、“稳增长”政策效力的显现将对汽车销量形成重要支撑，全年汽车销量将继续保持增长。 ●子行业情况：预计2023年，在家庭增换购需求的增加和消费升级的支撑下，乘用车将保持增长趋势，同时新能源汽车在政策促进及市场竞争力提升的共同推动下，仍将保持快速增长，渗透率将进一步提升。 ●固定资产投资：预计2023年在需求拉动及政策支持下，随着汽车外资投资实现全面开放，行业投资将持续增长，但行业优胜劣汰进程将逐步加快。 ●政策：短期内，行业政策端依然会延续促消费政策力度，引导新能源车企市场化良性竞争，政策拉动进入平稳期。 ●企业信用风险：预计2023年，汽车销量的增长、消费结构升级将支撑企业营业总收入的小幅增长；车企主要原材料价格大幅上涨的动力不足，但成本控制压力及竞争加剧将对企业盈利形成负面影响，车企盈利分化将进一步加剧；虽然业务规模扩大导致融资需求的增长，但预计销售收入的提升将助推经营获现能力的增长，同时较强的融资能力保障了车企较好的财务弹性，偿债能力维持稳定。 请务必阅读本报告正文后之免责条款 一、行业基本面 （一）“新四化”下汽车制造行业特征 国内汽车制造业进入稳步增长期，在“新四化”的趋势下，行业特征出现新的变化，下游需求及产业政策对行业景气度形成决定性影响，而企业的技术水平、研发实力和成本控制能力对其生产经营起到了重要作用 “十四五”期间，国内汽车行业结束了过去几十年快速发展的黄金时期，逐渐步入成熟期，由高速增长转向高质量增长，国有品牌已经形成了较强产品竞争力，行业竞争格局逐步确立。 纵观国内外汽车产业的发展历程，产业发展可以带动国家经济发展，而国家的相关政策也对汽车行业的发展起到至关重要的作用。当前国内汽车行业发展正在由过去较为依赖政策向市场导向转变，下游需求的变化是影响行业发展的核心，但金融政策和产业政策仍然对行业存在较大影响，因此分析短期及中长期汽车下游需求的变化是判断行业景气度的关键，而对宏观经济政策、行业政策的研究也有助于分析行业供需关系，进而判断行业总体信用风险的变化趋势。 当前，国内汽车制造行业正处于百年未有之大变局，“电动化”、“网联化”、“智能化”和“共享化”的“新四化”将成为未来趋势。在“新四化”浪潮的冲击下，汽车工业正在由“硬件为王”逐步向“软硬兼具”转型，车企在保持硬件实力的同时，进一步提升对软件的重视程度，研发能力和技术水平成为汽车制造企业竞争的重要因素。同时，2021年以来的“缺芯”和以动力电池为主的原材料价格上涨对企业盈利和现金流形成负面影响，对车企上下游供应链的掌控能力、成本控制能力提出了新的挑战。因此，在判断企业信用风险过程中，汽车制造企业的产品研发实力和技术水平是衡量其市场竞争力的关键因素，而以成本控制能力为主的盈利能力分析是衡量车企偿债能力的基础。 （二）行业需求 短期疫情扰动难阻行业景气向上，2022年国内汽车销量保持增长；受居民收入水平提升、“稳增长”政策效力显现等因素影响，预计2023年国内汽车需求韧性仍较强，在新能源汽车销量快速增长、汽车出口带动下，国内汽车销量将稳中有增 1、汽车销量表现 2022年，我国政府为促进汽车行业稳健发展，陆续出台了一系列稳增长、促消费政策， 汽车销量同比增长2.1%，增速较2021年下降1.7个百分点 2022年，面对国内下游需求收缩、疫情冲击、供给收紧和外部环境的复杂多变等多重考验，我国汽车产业坚持稳中求进的方针，推动行业高质量发展，表现出强大的韧性和潜力。全年汽车产销量分别达2699.6万辆和2686.4万辆，同比分别增长3.6%和2.1%。其中乘用车产销量分别达2383.6万辆和2356.3万辆，同比分别增长11.2%和9.5%，商用车产 销量分别达318.5万辆和330.0万辆，同比下降31.9%和31.2%。2022年，新能源汽车产销量分别达705.8万辆和688.7万辆，同比分别增长99.1%和95.6%，当年销量占汽车全部销量的比重为25.6%，新能源汽车在国内汽车市场的渗透率进一步增加。 从每月的具体表现来看，上半年受到疫情等因素影响，上游原材料供给不足，整车制造厂商不同程度的停工停产，导致汽车产量和销量有所下降。下半年随着疫情影响逐步消退，同时中央及各地方政府陆续出台政策助力行业消费的提升。5月31日，财政部、税务总局发布关于减征部分乘用车车辆购置税的通知：对购置日期在2022年6月1日至2022 年12月31日期间内且单车价格（不含增值税）不超过30万元的2.0升及以下排量乘用车，减半征收车辆购置税。另一方面，鼓励金融机构在依法合规、风险可控的前提下，合理确定首付比例、贷款利率、还款期限，加大汽车消费信贷支持。供给端提出要有序发展汽车融资租赁，鼓励汽车生产企业、销售企业与融资租赁企业加强合作，增加金融服务供给。在此背景下，汽车行业产销量快速增长，全年销量同比提升。 图表1：我国汽车销量及增速变化情况（万辆）图表2：各月汽车销量情况（万辆） 资料来源：中国汽车工业协会，东方金诚整理 2、宏观与行业政策 居民收入水平的提升、“稳增长”政策效力的显现将对2023年汽车销量形成重要支撑，其中新能源汽车将成为汽车重要增长点，但购置税减免政策或将透支部分一季度需求，对销量增长产生负面影响 汽车作为传统的大宗消费商品，其消费主要受到居民购买力水平、消费意愿、市场政策和配套基础设施建设等因素的影响。收入水平是衡量汽车行业未来发展景气度的重要因素，未来预期收入的提升将有助于汽车消费的增长，截至2022年末，我国千人汽车保有量 为226辆，距离发达国家的平均水平仍有较大提升空间，未来随着居民收入不断提高，消费不断升级以及城市化进程的持续推进，千人保有量仍有很大的提升空间，消费能力的提升有助于汽车保有量的增长，对汽车销量形成重要支撑。 图表3：近年我国人均收入情况（万元）图表4：国内M2与汽车销量走势对比（亿元、万辆） 资料来源：同花顺，东方金诚整理 短期内，汽车消费受政策影响较大，货币政策方面，国内汽车销量与M2的走势基本一致，可以说明货币政策对汽车消费产生重要影响，目前，我国经济正处于“稳增长”政策效力逐步显现的时期，货币政策定向调控促进消费提升，对汽车销量产生刺激作用；虽然部分城市出于减少污染物排放、控制交通拥堵等目的采取了一系列限购政策，但新能源汽车销量的增长对消费空间形成有益补充。 但另一方面，2022年下半年购置税减半政策已于2022年末到期，该政策虽然刺激了短期需求，也提前透支了2023年一季度的部分需求。从近年来国内购置税减免政策的实施效果来看，政策都会短期内促进效率提升，但在下一季度销量会有所放缓，因此预计购置税减免的政策退出将对2023年的需求增速形成一定的负面作用。 图表5：我国历次购置税减免政策对汽车销量的影响（单位：万辆） 资料来源：同花顺、公开资料，东方金诚整理 从长期来看，城市道路交通的不断优化，公路网络的深入蔓延，充电桩、换电站等设施的完善，停车位等配套设施的丰富将改善汽车使用环境，对汽车消费形成正向促进。 3、汽车出口 汽车出口成为带动汽车销量的重要补充，2023年产品力的提升、成本及产能优势以及新能源汽车的助推是支撑汽车出口的重要因素，预计汽车出口仍将保持增长，但在成本上涨压力增加、新能源市场竞争加剧的影响下，增速或将有所放缓 近年来，我国汽车出口量增速较快，2022年，中国出口汽车332.1万辆，同比增长56.8%，其中新能源汽车出口67.9万辆，同比增长1.2倍，累计的出口数量超过了德国，跃升全球第二，仅次于日本，汽车商品出口金额排名前十位国家依次是美国、墨西哥、日本、比利时、俄罗斯联邦、英国、韩国、德国、澳大利亚和沙特阿拉伯。 图表6：近年国内汽车出口量及同比增速（单位：万辆、%） 资料来源：海关总署，东方金诚整理 国内汽车出口量的增长主要得益于三个方面，一是产品力的提升以及产业链的完善，汽车产业链几乎覆盖所有制造业，如冶金、电子、化工等，充分体现国家的制造业水平，随着国内制造业的逐步发展，汽车产业链不断完善，整车技术水平相应提升，产品力的增长对出口形成支撑；二是国内汽车成本优势及产能较强，在国际疫情复杂多变的背景下，芯片短缺和产能不足造成车辆供应紧张以及价格上涨，而国内在较好的疫情管控下，稳定的生产能力和成本优势显现；三是欧洲部分国家新能源汽车需求增加，而国内新能源汽车的产品力较强，随着上汽集团、比亚迪、吉利、长城、蔚来、小鹏等车企加大深入欧洲、日本等海外新能源市场力度，对汽车出口形成促进。 展望2023年，国内整车制造企业较强的生产能力以及产品竞争力仍将成为支撑出口的重要因素，同时随着以欧洲为代表的部分国家相继出台政策限制碳排放及鼓励新能源汽车进口，我国新能源汽车出口仍将保持快速增长。但另一方面，随着大宗商品价格上涨，国内企业面临原材料价格、运费、汇率三重成本上涨压力，同时国外整车制造商陆续研发并推广新能源汽车，对国内出口需求形成一定负面影响，总体来看，2023年国内汽车出口仍将保持增长，但增速或将有所放缓。 （三）行业供给 预计2023年，整车制造企业产能及产量进一步释放，行业投资将持续恢复 1、固定资产投资 随着汽车下游需求的提升，以及芯片等汽车零部件供给增加，汽车产能及产量有所恢复，2022年行业固定资产投资规模有所增长，预计2023年在需求拉动及政策支持下，行业投资将持续恢复 汽车行业是与宏观经济保持较高关联性的行业。2022年以来，随着车企对动力电池产业链及车规级芯片的投资需求增加，汽车行业固定资产投资有所增长。同时伴随疫情冲击的负面影响逐步消退，下游需求逐渐恢复，车企生产规模有所增长，行业固定资产投资同比提升，2022年，全国汽车制造业固定资产投资完成额同比增长12.6%，同比实现由负转正。 图表7：汽车行业固定资产投资完成额同比情况（单位：%） 资料来源：国家统计局，东方金诚整理 随着车企对动力电池产业链及车规级芯片的投资需求增加，汽车行业固定资产投资将大幅增长。在中央放开汽车外资投资限制，全面的开放汽车制造市场的背景下，市场竞争加剧，固定资产的投资及产品竞争力的强弱将直接影响企业的收入规模及利润空间。 预计2023年，随着汽车产业电动化转型进程的继续加快，海外整车企业及零部件制造企业将不断加大在华的汽车及零部件方面的投资，车企对动力电池产业链及车规级芯片的投资需求大幅增加，将有效推动我国配套产业链的完善提升，促进技术进步，拉动固定资产投资规模。但另一方面，对外资投资限制的进一步放开将导致市场竞争更加激烈，技术实力不足的企业将面临被淘汰的风险。 2、生产成本 车企原材料以钢材、铝材、动力电池和其他汽车零部件为主，预计2023年，车企主要原材料价格大幅上涨动力不足，有助于车企盈利能力的改善 汽车生产制造企业的原材料包括钢材、铝材、各种汽车零部件，而动力电池是新能源车企的重要原材料。2022年以来，钢材价格在下半年有所下行，同时受到欧洲能源价格高企、俄乌冲突、疫情等因素影响，2022年初部分海外电解铝企减产引发供给短缺，电解铝价格快速增长，而后随着美联储加息步伐加快、电解铝产能逐步恢复，价格逐步回落，有助于企业成本控制。预计2023年钢材及铝的价格将总体稳定，上涨动力不足。 图表8：近年我国钢材综合价格指数图表9：国内铝价格走势 资料来源：同花顺，东方金诚整理 此外，动力电池是新能源汽车的重要上游产业，2022年二季度以来，动力电池产业链上游原材料价格企稳，预计2023年原材料价格上涨空间有限。同时，受动