服务网络持续拓展，业绩增长韧性十足

业绩简评 2023年4月25日，公司发布2022年年度报告。2022年公司实现 收入161.10亿元，同比+7.39%；归母净利润25.24亿元，同比 +8.65%；扣非归母净利润29.19亿元，同比+4.89%。 分季度来看，2022年Q4公司实现收入30.58亿元，同比-10.17%；归母净利润1.67亿元，同比-47.73%；扣非归母净利润4.15亿元，同比-31.67%。 公司同时发布2023年一季报。2023年Q1公司实现收入50.21亿元，同比+20.44%；实现归母净利润7.81亿元，同比+27.92%；实 现扣非归母净利润7.52亿元，同比+20.73%。 经营分析 屈光视光持续亮眼表现，收入占比提升。2022年分产品来看，公 司实现屈光收入63.4亿元（+14.8%），视光服务收入37.8亿元 （+11.9%），二者收入占比合计为62.8%（+3.5pcts）。此外，实现白内障收入21.4亿元（-2.2%），眼前段收入13.4亿元（-8.0%）， 人民币(元)成交金额(百万元) 眼后段收入10.6亿元（+6.1%），其他项目收入14.2亿元（-1.2%）。 海内外同步拓展，医疗服务网络逐渐覆盖全球。国内方面，公司顺利完成定增项目，募集资金总额35.36亿元，打造区域性眼科 中心；公告披露了对30家医院部分股权的收购。截至2022年底，公司境内医院215家（同比+41家），门诊部148家（同比+30家），前十大医院收入占比为19.5%（-2.2pcts）。海外方面，公司已布局118家眼科中心及诊所，海外收入占比为11.0%，保持平稳，其中东南亚地区实现收入3.1亿元，同比增长57.8%。2023年1月，公司公告拟收购绍兴爱尔、舟山爱尔等14家医院部分股权。 公司基本情况（人民币） 盈利能力保持平稳，稳步提高科研能力。2022年，公司销售/管理 /研发费用率分别为9.7%、14.2%、1.7%；综合毛利率为50.5%，净利率为16.7%（+0.2pcts）。2023Q1，公司综合毛利率为47.5%，净利率为17.9%（+1.3pcts）。2022年公司共获批纵向项目70项，获批横向项目2项；发表SCI/Medline期刊收录论文57篇。 盈利预测、估值与评级 公司作为国内眼科医疗行业服务龙头，医院建设与并购节奏稳步推进，广覆盖的医疗服务网络下，看好公司业绩持续增长。预计2023-2025年公司归母净利润分别为35.63/47.72/62.17亿元，同比增长41%、34%、30%，EPS分别为0.50/0.67/0.87元，现价对 36.00 33.00 30.00 27.00 24.00 220426 成交金额爱尔眼科沪深300 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 15,001 16,110 21,591 27,426 34,414 营业收入增长率 25.93% 7.39% 34.02% 27.03% 25.48% 归母净利润(百万元) 2,323 2,524 3,563 4,772 6,217 归母净利润增长率 34.78% 8.65% 41.13% 33.96% 30.26% 摊薄每股收益(元) 0.430 0.352 0.496 0.665 0.866 每股经营性现金流净额 0.76 0.63 0.62 0.71 0.85 ROE(归属母公司)(摊薄) 20.54% 15.14% 17.46% 20.10% 21.93% P/E 98.38 88.33 58.72 43.84 33.65 P/B 20.21 13.37 10.25 8.81 7.38 应PE为59/44/34倍，维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险；合规监管风险等。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 11,912 15,001 16,110 21,591 27,426 34,414 货币资金 3,063 4,402 6,004 7,700 7,873 7,769 增长率 25.9% 7.4% 34.0% 27.0% 25.5% 应收款项 1,602 1,784 1,809 2,337 3,073 3,885 主营业务成本 -5,834 -7,212 -7,980 -10,774 -13,631 -16,863 存货 495 571 731 815 986 1,224 %销售收入 49.0% 48.1% 49.5% 49.9% 49.7% 49.0% 其他流动资产 486 458 1,113 1,360 1,824 2,269 毛利 6,079 7,789 8,130 10,817 13,795 17,551 流动资产 5,645 7,215 9,657 12,211 13,756 15,147 %销售收入 51.0% 51.9% 50.5% 50.1% 50.3% 51.0% %总资产 36.3% 33.0% 36.3% 39.7% 40.6% 39.8% 营业税金及附加 -30 -41 -45 -60 -80 -100 长期投资 1,757 1,466 1,392 1,692 2,092 2,652 %销售收入 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 2,760 3,204 4,041 4,726 5,306 6,837 销售费用 -1,066 -1,447 -1,556 -2,213 -2,797 -3,579 %总资产 17.8% 14.7% 15.2% 15.4% 15.7% 18.0% %销售收入 9.0% 9.6% 9.7% 10.3% 10.2% 10.4% 无形资产 5,124 6,096 7,447 7,988 8,512 9,092 管理费用 -1,425 -1,958 -2,293 -3,206 -3,969 -4,990 非流动资产 9,895 14,634 16,922 18,537 20,114 22,933 %销售收入 12.0% 13.1% 14.2% 14.9% 14.5% 14.5% %总资产 63.7% 67.0% 63.7% 60.3% 59.4% 60.2% 研发费用 -164 -223 -272 -356 -450 -516 资产总计 15,541 21,849 26,579 30,748 33,870 38,080 %销售收入 1.4% 1.5% 1.7% 1.7% 1.6% 1.5% 短期借款 700 2,321 1,112 1,500 1,000 210 息税前利润（EBIT） 3,392 4,120 3,964 4,981 6,500 8,366 应付款项 1,614 2,884 3,141 3,473 3,865 4,012 %销售收入 28.5% 27.5% 24.6% 23.1% 23.7% 24.3% 其他流动负债 1,020 1,071 1,116 1,546 1,977 2,581 财务费用 -90 -106 -7 -88 -1 35 流动负债 3,334 6,276 5,369 6,519 6,842 6,804 %销售收入 0.8% 0.7% 0.0% 0.4% 0.0% -0.1% 长期贷款 1,382 58 115 125 138 151 资产减值损失 -457 -317 -165 0 0 0 其他长期负债 172 3,291 3,480 2,736 2,168 1,783 公允价值变动收益 -380 -448 -357 -121 -100 -80 负债 4,888 9,625 8,963 9,380 9,148 8,737 投资收益 159 141 44 65 64 76 普通股股东权益 9,854 11,310 16,671 20,401 23,742 28,348 %税前利润 6.7% 4.5% 1.3% 1.4% 1.1% 1.0% 其中：股本 4,122 5,406 7,177 7,177 7,177 7,177 营业利润营业利润率营业外收支 2,67422.4% -311 3,49423.3% -346 3,53421.9% -199 4,93822.9% -400 6,57324.0% -500 8,51824.8% -600 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 2,768798 15,541 4,321914 21,849 5,963944 26,579 8,184967 30,748 11,525980 33,870 16,131995 38,080 税前利润利润率 2,36319.8% 3,14821.0% 3,33520.7% 4,53821.0% 6,07322.1% 7,91823.0% 比率分析 所得税 -486 -678 -646 -953 -1,287 -1,686 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 20.6% 21.5% 19.4% 21.0% 21.2% 21.3% 每股指标 净利润 1,877 2,470 2,689 3,585 4,785 6,231 每股收益 0.418 0.430 0.352 0.496 0.665 0.866 少数股东损益 153 147 165 23 13 15 每股净资产 2.391 2.092 2.323 2.843 3.308 3.950 归属于母公司的净利润 1,724 2,323 2,524 3,563 4,772 6,217 每股经营现金净流 0.811 0.755 0.626 0.615 0.712 0.849 净利率 14.5% 15.5% 15.7% 16.5% 17.4% 18.1% 每股股利 0.150 0.150 0.120 0.150 0.160 0.180 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 17.49% 20.54% 15.14% 17.46% 20.10% 21.93% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 11.09% 10.63% 9.50% 11.59% 14.09% 16.32% 净利润 1,877 2,470 2,689 3,585 4,785 6,231 投入资本收益率 21.03% 22.01% 16.86% 17.05% 19.75% 22.11% 少数股东损益 153 147 165 23 13 15 增长率 非现金支出 1,007 1,442 1,556 1,153 1,221 1,279 主营业务收入增长率 19.24% 25.93% 7.39% 34.02% 27.03% 25.48% 非经营收益 287 400 294 664 588 581 EBIT增长率 41.48% 21.47% -3.79% 25.65% 30.50% 28.71% 营运资金变动 172 -227 -48 101 -227 -495 净利润增长率 25.01% 34.78% 8.65% 41.13% 33.96% 30.26% 经营活动现金净流 3,344 4,084 4,491 5,503 6,367 7,596 总资产增长率 30.65% 40.59% 21.65% 15.69% 10.15% 12.43% 资本开支 -888 -1,488 -1,380 -2,783 -2,699 -3,887 资产管理能力 投资 -347 -1,196 -1,922 -621 -900 -940 应收账款