胶膜盈利触底回升，背板产品高速放量

2023年04月25日 公司研究●证券研究报告 福斯特（603806.SH） 公司快报 胶膜盈利触底回升，背板产品高速放量投资要点 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报。2022年公司实现营业收入188.8 亿元，同比+46.8%，归母净利润15.8亿元，同比-28.1%，毛利率15.6%，同比 -9.4pct，净利率8.4%，同比-8.7pct；其中Q4营收53.3亿元，同/环比+35.7%/+17.7%，归母净利润0.5亿元，同/环比-94.7%/-90.5%，毛利率5.9%，同/环比-24.0/-12.4pct。2022年下半年受高价粒子库存及胶膜产品价格下降影响，公司盈利下滑。2023Q1公司实现营收49.1亿元，同/环比+26.5%/-7.8%，归母净利润3.6亿元，同/环比+7.5%/+706.4%，毛利率12.3%，同/环比-4.1/+6.4pct，公司盈利环比改善。 22年胶膜产品盈利承压，预计23年量利双升：胶膜方面，2022年公司出货13.2亿平，同比+36.5%，销售均价（不含税）为12.8元/平，同比+7.3%，单平毛利约2元，同比-35%，胶膜盈利阶段性承压；2023Q1出货约4.6亿平，同/环比 +64%/+14%，前两月高价粒子库存逐步消化完毕，胶膜盈利水平也在环比提升。展望2023年全年，到2023年底公司胶膜产能将超过25亿平，预计全年出货20亿平（同比+50%），随着N型电池放量，毛利水平较高的POE胶膜出货占比将继续提升，强化盈利改善趋势。 背板市占率快速提升，感光干膜、铝塑膜等产品持续放量：背板方面，2022年公司出货1.2亿平，同比+80.6%，销售均价（不含税）10.9元/平，同比+2.3%；2023Q1背板出货约0.36亿平，预计2023年全年出货将达2亿平，同比增长超过60%，全球市占率将继续快速提升。感光干膜方面，在2022年电子消费市场需求下降的情况下，公司感光干膜出货仍小幅增长7%至1.1亿平，预计今年出货增加30%-50%至1.4-1.7亿平。铝塑膜方面，2022年公司铝塑膜出货600万平，产品应用领域和客户群体逐步从3C电池拓展到储能电池和动力电池，2023年有望实现出货量的大幅增长。投资建议：在胶膜行业竞争加剧的态势下，我们下调公司2023、2024年的盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为26.9亿元、35.7亿元、42.8亿元，对应PE为23.9、18.0、15.0倍，维持“买入-A”的投资评级。 风险提示：光伏装机不及预期；胶膜价格大幅下降；原材料成本大幅上升等。 电力设备及新能源|太阳能Ⅲ 投资评级买入-A(维持)股价(2023-04-24)48.19元交易数据总市值（百万元）64,167.17流通市值（百万元）64,167.17总股本（百万股）1,331.55 流通股本（百万股）1,331.55 12个月价格区间109.64/50.39 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-16.31-30.05-21.1绝对收益-17.41-34.81-21.86 分析师张文臣SAC执业证书编号：S0910523020004zhangwenchen@huajinsc.cn分析师顾华昊SAC执业证书编号：S0910523020002guhuahao@huajinsc.cn 报告联系人申文雯 shenwenwen@huajinsc.cn 报告联系人乔春绒qiaochunrong@huajinsc.cn 相关报告福斯特：三季度胶膜盈利承压，四季度有望量利回升-福斯特公司快报2022.11.3 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 12,858 18,877 26,150 34,030 39,900 YoY(%) 53.2 46.8 38.5 30.1 17.2 净利润(百万元) 2,197 1,579 2,689 3,567 4,276 YoY(%) 40.4 -28.1 70.4 32.6 19.9 毛利率(%) 25.1 15.6 16.7 16.7 16.8 EPS(摊薄/元) 1.65 1.19 2.02 2.68 3.21 ROE(%) 18.0 11.3 16.3 18.1 18.3 P/E(倍) 29.2 40.6 23.9 18.0 15.0 P/B(倍) 5.3 4.8 4.0 3.4 2.8 净利率(%) 17.1 8.4 10.3 10.5 10.7 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 10756 16453 18268 21588 25440 营业收入 12858 18877 26150 34030 39900 现金 2669 6266 6452 8186 10260 营业成本 9636 15929 21788 28333 33190 应收票据及应收账款 3576 4292 5047 5756 6713 营业税金及附加 42 53 73 95 112 预付账款 273 245 278 289 302 营业费用 53 59 81 109 128 存货 2450 3516 4266 5132 5932 管理费用 154 235 275 357 419 其他流动资产 1789 2134 2226 2225 2234 研发费用 454 645 889 1123 1277 非流动资产 2932 3742 4613 5485 5976 财务费用 -47 -82 14 -64 -123 长期投资 0 1 1 1 1 资产减值损失 -150 -471 -78 -136 -160 固定资产 2002 2523 3386 4241 4757 公允价值变动收益 2 -5 0 0 0 无形资产 364 463 472 482 490 投资净收益 19 87 43 47 49 其他非流动资产 566 755 753 762 728 营业利润 2471 1699 3060 4057 4862 资产总计 13688 20195 22882 27074 31417 营业外收入 1 6 2 2 3 流动负债 1460 3602 3797 4825 5425 营业外支出 2 3 4 5 4 短期借款 0 1297 0 0 0 利润总额 2469 1702 3058 4055 4861 应付票据及应付账款 999 2010 2676 3552 3992 所得税 271 123 367 487 583 其他流动负债 461 294 1122 1273 1433 税后利润 2198 1579 2691 3568 4278 非流动负债 38 2582 2583 2583 2583 少数股东损益 1 1 1 2 2 长期借款 0 2515 2515 2515 2515 归属母公司净利润 2197 1579 2689 3567 4276 其他非流动负债 38 68 68 68 68 EBITDA 2580 2002 3316 4332 5161 负债合计 1498 6184 6380 7407 8007 少数股东权益 14 30 31 33 35 主要财务比率 股本 951 1332 1864 1864 1864 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 3806 3425 2893 2893 2893 成长能力 留存收益 7457 8703 10990 14023 17659 营业收入(%) 53.2 46.8 38.5 30.1 17.2 归属母公司股东权益 12176 13981 16471 19634 23375 营业利润(%) 38.1 -31.2 80.1 32.6 19.8 负债和股东权益 13688 20195 22882 27074 31417 归属于母公司净利润(%) 40.4 -28.1 70.4 32.6 19.9 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 25.1 15.6 16.7 16.7 16.8 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 17.1 8.4 10.3 10.5 10.7 经营活动现金流 -148 26 2260 3129 3219 ROE(%) 18.0 11.3 16.3 18.1 18.3 净利润 2198 1579 2691 3568 4278 ROIC(%) 17.4 9.2 13.9 15.5 15.7 折旧摊销 191 244 244 331 411 偿债能力 财务费用 -47 -82 14 -64 -123 资产负债率(%) 10.9 30.6 27.9 27.4 25.5 投资损失 -19 -87 -43 -47 -49 流动比率 7.4 4.6 4.8 4.5 4.7 营运资金变动 -2634 -2190 -643 -659 -1298 速动比率 4.4 2.9 3.0 2.9 3.1 其他经营现金流 164 562 -3 0 0 营运能力 投资活动现金流 1517 -307 -1069 -1156 -853 总资产周转率 1.0 1.1 1.2 1.4 1.4 筹资活动现金流 -346 3981 -1005 -239 -292 应收账款周转率 4.2 4.8 5.6 6.3 6.4 应付账款周转率 11.1 10.6 9.3 9.1 8.8 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.65 1.19 2.02 2.68 3.21 P/E 29.2 40.6 23.9 18.0 15.0 每股经营现金流(最新摊薄) -0.11 0.02 1.70 2.35 2.42 P/B 5.3 4.8 4.0 3.4 2.8 每股净资产(最新摊薄) 9.14 10.11 11.98 14.35 17.16 EV/EBITDA 33.8 43.7 26.1 19.6 16.1 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 张文臣、顾华昊声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的