广告业务逐步修复，新游戏值得期待

赵丹 互联网分析师dan_zhao@spdbi.com(852)28086436 杨子超 助理分析师charles_yang@spdbi.com(852)28086409 2023年4月24日 哔哩哔哩（9626.HK） 目标价（港元）176.0 潜在升幅/降幅+11% 目前股价（港元）158.0 52周内股价区间（港元）66.1-238.0 总市值（百万港元）65,611 近3月日均成交额（百万）625.6 注：截至2022年4月21日收盘价 市场预期区间 HKD300 HKD140 HKD158 HKD176 SPDBI目标价目前价市场预期区间 哔哩哔哩（BILI.US） 目标价（美元）潜在升幅/降幅 目前股价（美元） 52周内股价区间（美元）总市值（百万美元） 23.0 +13% 20.4 8.2-30.4 8,463 近3月日均成交额（百万）144.3 注：截至2022年4月20日收盘价 市场预期区间 USD20USD40 USD16 USD23 SPDBI目标价目前价市场预期区间 股价表现 哔哩哔哩股价(美元) 相对于MSCI中国电信服务指数表现(右轴) 600% 40 -20% 20 -40% 0 1/2022 -60% 7/2022 1/2023 资料来源：Bloomberg、浦银国际 浦银国际研究 财务模型更新|互联网行业 浦银国际 哔哩哔哩（9626.HK/BILI.US）：广告业务逐步修复，新游戏值得期待 维持“买入”评级，维持目标价至176港元/23美元。 财务模型更新 预计1Q23业绩大致符合我们预期：我们预计公司1Q23收入有望达到51.3亿，同比增长2%。广告业务呈逐步复苏，我们预计同比增长23%；而游戏业务疲软和主动收缩电商业务，将一定程度上拖累一季度整体增速。我们预计调整后净亏损将收窄至10.6亿，调整后净亏损率为-20.6%。 公司再获游戏版号，《闪耀！优俊少女》或年中上线：4月20日，国家新闻出版署公布4月游戏版号，其中公司共有两款游戏获批，包括《重构：阿塔提斯》以及《摇光录：乱世公主》。此外，3月进口游戏版号中，热门产品《闪耀！优俊少女》（赛马娘）已获得游戏版号，预计将于年中上线。根据SensorTower数据，2021年2月到2023年3月，《赛马娘》全球累计收入已达到20亿美元，连续两年成为日本手游畅销榜冠军。随着游戏储备的陆续上线，我们预期公司游戏收入有望在二季度重回增长。 哔哩哔哩（9626.HK/BILI.US） UP主停更涉及范围有限：近期部分UP主停更引发市场关注，据公司反馈，目前只有少数几个头部UP主因个人原因选择停更，影响范围有限。平台上50万粉以上的UP主约3000+，停更UP主比例非常低。我们认为，UP主收入一定程度上会受到广告大盘以及降本增效影响，进而影响创作动力。公司也在持续帮助UP主开辟更多变现渠道，包括花火商单、直播、工坊等方式，进而为内容创作提供保障。 维持“买入”评级及目标价。我们根据公司业务进展更新了2023-25E盈利预测，维持目标价HK$176/US$23，对应2023E/2024E年2.6x/2.2x市销率。我们看好公司平台流量增长及商业化效率提升，维持“买入”。 投资风险：广告复苏不及预期，用户增长不及预期。 图表1：盈利预测变动 2023E 2024E 新预测 2025E 前预测 变动 人民币百万 新预测 前预测 变动 新预测 前预测 变动 营业收入 24,266 24,386 -0.5% 28,657 28,800 -0.5% 32,083 32,241 -0.5% 毛利润 5,626 5,650 -0.4% 7,737 7,776 -0.5% 9,625 9,672 -0.5% 经营利润 (4,986) (5,017) NM (2,579) (2,592) NM (481) (484) NM 净利润 (5,060) (5,093) NM (2,626) (2,639) NM (490) (492) NM 调整后净利润 (3,803) (3,828) NM (1,291) (1,297) NM 920 926 -0.6% E=浦银国际预测资料来源：公司报告、浦银国际 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 图表2：SPDBI目标价：哔哩哔哩（9626.HK）—港股 (港元)哔哩哔哩股价买入持有卖出 678 575 308 259 170 176 1200 1000 800 600 400 200 0 07/2107/2207/23 资料来源：Bloomberg、浦银国际，股价截至4月21日 图表3：SPDBI目标价：哔哩哔哩（BILI.US）—美股 (美元)哔哩哔哩股价买入持有卖出 87 74 39 33 22 23 140 120 100 80 60 40 20 0 07/2107/2207/23 资料来源：Bloomberg、浦银国际，股价截至4月21日 图表4：SPDBI互联网行业覆盖公司 股票代码 公司 现价（交易货币） 评级 目标价（交易货币） 评级/目标价/预测发布日期 行业 9988HKEquity 阿里巴巴 87.95 买入 118.00 28/2/2023 电商 BABAUSEquity 阿里巴巴 89.13 买入 121.00 28/2/2023 电商 9618HKEquity 京东 139.70 买入 205.00 10/3/2023 电商 JDUSEquity 京东 35.63 买入 53.00 10/3/2023 电商 PDDUSEquity 拼多多 69.23 买入 103.00 21/3/2023 电商 VIPSUSEquity 唯品会 14.93 持有 16.00 28/2/2023 电商 9878HKEquity 汇通达 31.80 买入 42.00 30/3/2023 电商 9991HKEquity 宝尊 12.10 持有 21.00 9/9/2022 电商 BZUNUSEquity 宝尊 4.77 持有 8.00 9/9/2022 电商 700HKEquity 腾讯 349.20 买入 448.00 23/3/2023 游戏、社交 3690HKEquity 美团 137.70 买入 180.00 27/3/2023 本地生活服务 1024HKEquity 快手 48.55 买入 100.00 30/3/2023 短视频 9626HKEquity 哔哩哔哩 158.00 买入 176.00 24/4/2023 游戏、中视频 BILIUSEquity 哔哩哔哩 20.38 买入 23.00 24/4/2023 游戏、中视频 780HKEquity 同程旅行 17.64 买入 22.00 22/3/2023 OTA 8083HKEquity 中国有赞 0.19 持有 1.20 12/8/2021 SaaS 2013HKEquity 微盟 3.91 买入 10.20 14/12/2021 SaaS 3888HKEquity 金山软件 34.65 买入 36.00 22/3/2023 SaaS 600588CHEquity 用友网络 22.84 买入 24.00 4/5/2022 SaaS 268HKEquity 金蝶 12.24 买入 19.00 16/3/2023 SaaS 909HKEquity 明源云 4.15 买入 28.00 14/12/2021 SaaS SEUSEquity Sea 79.17 买入 95.00 9/3/2023 电商、游戏 注：A股港股截至4月21日，美股截至4月21日资料来源：Bloomberg、浦银国际 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称”浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局 (FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何