与时代同行的数字创意赋能者

数字创意赋能者，全品系上新AIGC功能：公司成立于2003年，聚焦数字创意软件，业务涵盖视频创意、绘图创意、文档创意、实用工具等领域，为自媒体、广告营销、艺术创作、文案设计、教育培训等用户打造数字创意内容生产力工具。2023年2月，公司对接微软Azure云开通OpenAI商用账号权限，3月份开通GPT-4的API接口，目前正在进行多个海外产品的更新接入和综合开发测试，接入AI大模型将为产品推广带来新机遇。2023Q1订阅收入占比达70%，SaaS化转型持续推进，收入同比增速达35%，收入、利润弹性边际拐点已至。 技术跃迁促使劳动生产率大幅提升，创作工具重要性前置：多模态AI大模型技术落地，可以实现文本、音频、图像、视频数据的输入输出，赋能各行各业智能化生产创造。技术推广将带动创作者经济劳动生产率大幅跃升，AIGC创作工具的重要性前置，比如Stable Diffusion模型实现“一秒出图”，利用Midjourney模型创作的《太空歌剧院》获得艺术头奖，以及“万兴播爆”的推出为跨境营销降本增效，都证实了AI工具为数字创作领域带来生产效率的飞跃。公司积极拥抱数字经济蓝海，对外投资实时3D云平台Realibox，并与高校建立联合研究工作室，共同研发新技术、新应用，打造新工具，为开拓面向元宇宙的AIGC新市场做储备。 AIGC商业化落地先锋，深耕营销渠道，建设国际品牌：公司符合我们对于AI商业化落地优先级判断的“五大准则”：海外收入占比高、标准化产品>定制化项目制、To C>To B、多模态>单一模态、know-how横向比较优势明显的龙头，因此公司有望在AI商业化浪潮中优先受益。公司深耕营销渠道建设，以自主品牌、自建渠道的模式向全球用户推广，根据全球网站访问排名网站Alexa的数据，自2017年初至2023年4月16日，公司官网wondershare.com全球排名由1558名提升至719名，前期营销投入与产品推广已形成当前的品牌认可度，后续流量复利优势将逐步凸显；2022年3月，拳头产品Filmora荣登GetApp视频剪辑领导者榜单，随着品牌和规模效应的不断强化，未来公司销售费用率有望下行。 打造万兴系列“全家福”，接入AI大模型迎新机遇：（1）视频创意软件：新版本、新产品持续涌现，产品间协同效应加速显现，拳头产品Filmora更新多款AI功能，接入了OpenAI大模型，实现了视频生成文案以及文本生成图片的功能。（2）绘图创意软件：近期与百度文心一言合作，亿图脑图协同版已布局办公绘图AIGC应用，可生成头脑风暴、演讲大纲、SWOT分析、活动策划、生活计划等脑图；上线万兴爱画，支持AI文字绘画、AI以图绘图、AI简笔画。（3）文档创意软件：PDF产品引入AI技术，新增翻译等专业功能，加速构建文档上云、共享、同步的“Win+Mac+云”三端一体服务体系，初步实现从PDF处理工具向智慧文档服务转型。（4）实用工具软件：提升数据修复能力，拓宽使用场景，探索移动端场景应用。 投资建议：公司深耕C端创意软件，引领“创作者经济”，随着SaaS化转型不断深入，叠加AIGC技术变革带来的产品升级，公司有望迎来新一轮增长。 我们预测公司2023-2025年实现收入15.89、20.85、27.49亿元，实现归母净利润1.52、2.53、3.67亿元，对应当前PE分别为103x、62x、43x，PS为9.6x、7.3x、5.6x，维持“增持”评级。 风险提示：新产品推广不及预期，SaaS化订阅制实施不及预期，创意软件行业竞争格局恶化。 盈利预测： 1数字创意赋能者，引领AIGC商业化落地 1.1创作者经济“卖铲人”，全品系上新AIGC功能 创作者经济“卖铲人”，拥抱AIGC变革机遇。公司自2003年成立以来，聚焦数字创意软件，业务涵盖视频创意、绘图创意、文档创意、实用工具等领域，通过融合人工智能、虚拟人等创新技术，在创作者经济时代为自媒体、广告营销、艺术创作、文案设计、教育培训等用户打造数字创意内容生产力工具。公司以“技术+服务+内容”为导向，打造“PC+移动+云”的多端布局，快速响应市场需求，不断探索新产品新功能，并加快公司SaaS化转型升级。公司在持续拓展C端用户市场的同时，积极开拓B端政企业务，实现多端、多场景精细覆盖，为全球用户提供丰富多样的数字创意解决方案。2023年2月，公司对接微软Azure云开通OpenAI商用账号权限，3月份开通GPT-4的API接口，目前正在进行多个海外产品的更新接入和综合开发测试，接入AI大模型将为产品推广带来新机遇。 图1.公司发展历程 产品矩阵丰富，四大业务线持续更新。公司产品线包括视频创意、绘图创意、文档创意、实用工具类软件，支持多端应用，并持续更新版本： 视频创意：提供包含视频、图片、音乐及特效素材资源在内的多种优质视频创意解决方案与服务，助力用户高效创作富有特色、个性化的视频内容，更好地实现创意表达或商业变现，主要产品包括万兴喵影（Filmora）、万兴喵库（Filmstock）、万兴录演（DemoCreator）、万兴播爆（Virbo）等。 绘图创意：为用户有序构建知识与灵感，绘制包括思维导图、产品原型、组织架构、项目管理、平面布置、工艺工程等在内的各类图形图表，赋能企业管理、软件数据、教育培训、工程设计等领域，主要产品包括亿图脑图（EdrawMind）、亿图图示（EdrawMax）、墨刀（Mockitt)、万兴爱画等。 文档创意：基于PDF为用户提供智慧文档服务，满足用户多场景下的文档创作、编辑、阅读、翻译、保护等需求，全面提升办公效率和工作体验，主要产品包括万兴PDF（PDFelement）、万兴PDF SDK (PDFelement SDK）、PDF阅读器（PDF Reader）等。 实用工具：致力于持续维护用户数据安全，提升用户各类数据及设备管理体验，产品包括万兴恢复专家（Recoverit）、Dr.Fone、万兴手机管家、万兴易修（Repairit）等。 图2.公司产品矩阵 1.2收入成本剪刀差，利润弹性可期 1.2.1SaaS化转型持续推进，高粘性订阅收入放量在即 收入稳健增长，一季度业绩出现边际拐点。2017-2020年，公司营业收入CAGR为27.9%，受益于短视频市场需求快速增长，公司处于高度成长状态；2020-2022年，公司营业收入CAGR为10.0%，主要系2019年开启SaaS化转型，导致当期客单价下降，并进而使得短期收入和利润增长走弱，收入增速相比之前有所放缓；2023年一季度收入达3.55亿元，同比增长35%，归母净利润达2086万元，同比增长686%，经营业绩出现边际向上拐点。当前SaaS化转型已近尾声，后续收入利润弹性可期。 图3.公司营业收入（2017-2023Q1） 图4.公司归母净利润（2017-2023Q1） 多媒体类软件销售占比提升，SaaS化转型成效显著。公司主体产品为多媒体软件，并于2021年后分拆为视频创意类与绘图创意类，2019-2022年多媒体软件收入占比由49.5%提升至71.5%，其中视频创意类软件为公司的核心产品，其收入占总收入的63.1%，并仍保持提升趋势。公司2019年前以一次性销售模式为主，开启SaaS化转型后，提供按月度、季度、年度、终身等不同的支付方式，满足用户灵活使用的需求。2021H1-2023Q1订阅收入占比稳步提升，由59.6%提升至70.0%，SaaS转型成效显著。 图5.公司各产品收入占比（2017-2022） 图6.公司SaaS化订阅收入占比（2021H1-2023Q1） 1.2.2前瞻AI技术研发与广告宣传投入，费用率下行可期 产品毛利率保持稳定，费用率具备下行空间。公司营业成本主要为与消费类软件产品相关的海外服务器费用、CDN网站加速费、SDK授权使用费等，占营业收入比重较小，2017-2023Q1公司毛利率维持在94%附近，后续接入国内外AI大模型后，成本可能发生短期波动，我们预计对毛利率影响较小。公司销售费用率维持在47%附近，主要系支付搜索引擎的广告费用较高，随着AIGC应用加速，公司品牌力持续提升，广告费用占销售费用比例有望下降；2018-2021年，公司研发费用率由17.8%提升至31.9%，主要系持续加大AI前沿技术的研发，2021-2023Q1研发费用率持续下降，前瞻技术投入逐步转化为成果，研发费用率有望持续下行。 图7.公司毛利率与归母净利率（2017-2023Q1） 图8.公司费用率（2017-2023Q1） 前瞻AI技术研发，成果转化加速。2018-2021年，公司研发费用CAGR为49.9%，保持高速增长，公司在AI基础类、AI分割类、AI增强类和AI生成类技术等方面都取得了突破，并将先进技术快速应用于产品，实现商业化落地。2022年推出万兴爱画，2023年推出万兴播爆，并更新Filmora、PDFelement的AI功能。 图9.公司研发投入（2017-2023Q1） 图10.公司主要研发项目 前期营销渠道建设力度大，品牌效应逐步凸显。2016-2022年，公司广告宣传费占销售费用的比例始终不低于70%，相比Adobe的21%（2022年）仍有较大下行空间。经过多年的发展与沉淀，公司已拥有业界领先的市场响应能力和全球化的营销推广能力，并能根据产品在不同语言国家的销售情况，实施因地制宜的推广策略，以提高市场占有率。随着公司产品知名度提升与客户口碑的积累，品牌效应逐步凸显，后续销售费用率有望下降。 图11.公司向搜索引擎支付的广告费用（2016-2022） 1.3创始人控股，股权结构稳定 实控人地位稳固。公司实际控制人为董事长吴太兵，为软件开发技术出身，目前直接持股17.80%。宿迁兴亿、宿迁家兴系公司的员工持股平台，也是实控人的一致行动人，吴太兵分别持股56.34%和59.10%。吴太兵通过直接或间接控制公司35.22%的股份，控制权稳定。 图12.公司股权结构（截至2023.04.24） 2产业变革：技术跃迁促使劳动生产率大幅提升，创作工具重要性前置 2.1多模态AI大模型推广，视频、图像、文本生产效率迎来拐点 多模态AI大模型技术落地，创作者经济劳动生产率大幅跃升，AIGC创作工具快速推广。多模态大模型可以实现文本、音频、图像、视频数据的输入输出，涵盖多种数据类型以及多种智能处理算法，赋能各行各业智能化生产创造。技术变革带来生产效率的显著提升，例如AI作图时间从几天缩减至到几分钟，而近期OneFlow推出的Stable Diffusion模型推理速度达到了50it/s以上，实现了“一秒出图”，大幅降低了艺术创作的门槛；2022年9月6日，在美国科罗拉多州博览会艺术比赛的数字类别中，游戏设计师Jason Allen通过AI绘图工具Midjourney创作的《太空歌剧院》获得头奖，证实了AI绘图创作具有巨大潜力。除此之外，多模态模型正在快速实现视频、图像、文本等数据的规模化生产，Gartner预计到2025年，生成式AI将占所有生成数据的10%，而目前这一比例还不到1%。社会总体劳动生产率的提升会催促用户积极切换能实现更高效率的工具，数字创作生成软件能直接满足用户使用需求，后续有望加速推广。 图13.不同深度学习框架下Stable Diffusion的推理速度 图14.获奖作品《太空歌剧院》由Midjourney生成 “真人”营销视频规模化量产，降本增效成果显著。3月31日，万兴科技推出AIGC“真人”短视频出海营销神器“万兴播爆”，通过AIGC与虚拟数字人技术快速生成“真人”主播，解决了电商的传统实拍模式下外籍演员难找、多语言难适配、制作周期长、成本居高不下等诸多痛点，由此带来出海短视频创作效率跃升，为行业带来颠覆式创新。 图15.万兴播爆助力跨境电商出海营销 2.2元宇宙+AIGC开创数字经济新范式 先“降本增效”，后“催生需求”，AIGC加速孵化元宇宙新兴市场。AIGC为各行业赋