公司点评：组件业务快速推进，硅料竞争力再增强

业绩简评 4月24日公司披露2022年报及2023年一季报，2022年实现 营收1424亿元，同比+124%，实现归母净利257亿元，同比+213%；其中Q4实现归母净利40亿元，同比+77%、环比-58%。1Q23实现营收332亿元，同比+35%，实现归母净利润86亿元，同比+66%、环比+115%，一季度业绩偏预告上限，略超预期。 同时，公司发布定增预案拟募资160亿元用于40万吨高纯晶 硅项目，并拟每10股分红28.58元（含税），分红率高达50%。 经营分析 硅料单位投资额再降，规模、成本、品质优势持续强化。2022 年公司实现高纯晶硅销量25.68万吨，同比+137%，在建永祥能源科技一期12万吨项目预计3Q23投产，23年底产能将提升至38万吨。此外，公司拟定增募资160亿元用于内蒙20万吨、云南二期 20万吨硅料项目建设，进一步巩固规模优势，且新增项目单位投资额降至5亿元/万吨，按照折旧成本占比15%计算，预计新产能生产成本将降低4%左右。公司持续推进技术升级，2022年单位硅耗、综合电耗、蒸汽消耗分别同比下降2.7%/10.7%/72%，优质的 人民币(元)成交金额(百万元) 产品品质可充分满足下游N型产品对硅料的要求，有望在硅料供 给释放的背景下凭借成本和品质优势持续提升竞争力。 组件业务进展迅速，2023年出货有望达35GW。公司组件业务快速发展，2022年组件销量7.94GW，出货已进入全球TOP10。据 不完全统计，公司Q1国内组件集采中标规模近3GW，国内市场迅速推进；且已进入BNEF组件制造商Tier1榜单，为将来海外市场的推进再下一城。22年底公司组件产能提升至14GW，随着在建盐城、金堂、南通等项目达产，预计2023年底组件产能将提升至 公司基本情况（人民币） 80GW，全年组件出货有望快速提升至35GW，跻身行业第一梯队。电池片新技术进展顺利，有望充分享受新技术溢价。2022年 底公司电池产能超过70GW，全年电池片出货47.98GW，同比+37%。公司眉山9GWTNC电池项目已实现满产，预计2023年底TNC电池产能将超过25GW，有望充分享受新技术溢价。 盈利预测、估值与评级 公司硅料、电池片竞争优势显著，组件业务快速推进，调整2023-2024年净利润至216.22（+3%）、182.98（-25%）亿元，新增 2025年预测251.64亿元，对应EPS为4.80、4.06、5.59元，当前股价对应PE分别为8.1/9.5/6.9倍，维持“买入”评级。 风险提示 71.00 63.00 55.00 47.00 39.00 31.00 220425 成交金额通威股份沪深300 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 63,491 142,423 164,088 198,813 259,204 营业收入增长率 43.64% 124.32% 15.21% 21.16% 30.38% 归母净利润(百万元) 8,208 25,726 21,622 18,298 25,164 归母净利润增长率 127.50% 213.43% -15.95% -15.37% 37.53% 摊薄每股收益(元) 1.82 5.71 4.80 4.06 5.59 每股经营性现金流净额 1.69 9.73 6.90 7.90 8.74 ROE(归属母公司)(摊薄) 21.89% 42.32% 28.47% 20.62% 23.66% P/E 24.66 6.75 8.08 9.55 6.94 P/B 5.40 2.86 2.30 1.97 1.64 产品价格波动，行业需求不及预期，组件市场开拓不及预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 44,200 63,491 142,423 164,088 198,813 259,204 货币资金 6,264 3,002 36,842 36,781 43,564 54,178 增长率 43.6% 124.3% 15.2% 21.2% 30.4% 应收款项 12,110 16,511 20,496 25,310 30,666 39,981 主营业务成本 -36,648 -45,918 -88,060 -114,803 -152,542 -206,337 存货 2,773 5,683 11,003 13,871 16,383 22,160 %销售收入 82.9% 72.3% 61.8% 70.0% 76.7% 79.6% 其他流动资产 4,445 3,553 7,170 10,063 11,665 13,345 毛利 7,552 17,573 54,363 49,285 46,271 52,867 流动资产 25,592 28,749 75,511 86,025 102,278 129,665 %销售收入 17.1% 27.7% 38.2% 30.0% 23.3% 20.4% %总资产 39.8% 32.6% 52.0% 48.7% 49.5% 53.0% 营业税金及附加 -124 -276 -911 -820 -994 -1,296 长期投资 735 725 656 656 656 656 %销售收入 0.3% 0.4% 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 32,828 47,939 57,298 77,894 91,370 101,966 销售费用 -778 -919 -1,435 -1,641 -1,988 -2,592 %总资产 51.1% 54.3% 39.4% 44.1% 44.2% 41.7% %销售收入 1.8% 1.4% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 无形资产 3,135 3,419 3,418 4,134 4,459 4,837 管理费用 -1,809 -2,948 -7,868 -8,204 -8,549 -8,424 非流动资产 38,660 59,501 69,733 90,644 104,252 115,042 %销售收入 4.1% 4.6% 5.5% 5.0% 4.3% 3.3% %总资产 60.2% 67.4% 48.0% 51.3% 50.5% 47.0% 研发费用 -1,035 -2,036 -1,464 -3,282 -3,579 -4,147 资产总计 64,252 88,250 145,244 176,669 206,530 244,707 %销售收入 2.3% 3.2% 1.0% 2.0% 1.8% 1.6% 短期借款 4,883 3,862 2,300 1,500 1,500 1,500 息税前利润（EBIT） 3,806 11,395 42,684 35,337 31,161 36,408 应付款项 14,073 18,871 22,012 27,553 36,561 49,395 %销售收入 8.6% 17.9% 30.0% 21.5% 15.7% 14.0% 其他流动负债 3,425 5,627 12,045 11,976 14,066 18,003 财务费用 -676 -637 -689 -1,369 -1,607 -1,474 流动负债 22,381 28,360 36,357 41,030 52,126 68,898 %销售收入 1.5% 1.0% 0.5% 0.8% 0.8% 0.6% 长期贷款 6,297 11,441 15,409 22,179 22,179 22,179 资产减值损失 -293 -253 -2,348 -783 -551 -618 其他长期负债 4,031 6,793 20,232 18,590 18,047 17,688 公允价值变动收益 5 6 -36 0 0 0 负债 32,708 46,593 71,999 81,799 92,353 108,766 投资收益 1,569 43 -421 50 50 50 普通股股东权益 30,541 37,503 60,797 75,947 88,755 106,370 %税前利润 36.7% 0.4% n.a 0.2% 0.2% 0.1% 其中：股本 4,502 4,502 4,502 4,502 4,502 4,502 营业利润营业利润率营业外收支 4,71310.7% -439 10,83417.1%-444 39,574 27.8% -1,235 33,55620.4%-500 29,37314.8%-200 34,68613.4%-200 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 9,0661,003 64,252 15,545 4,154 88,250 35,85412,448 145,244 50,98918,923 176,669 63,79825,422 206,530 81,41329,571 244,707 税前利润利润率 4,274 9.7% 10,390 16.4% 38,339 26.9% 33,056 20.1% 29,173 14.7% 34,486 13.3% 比率分析 所得税 -559 -1,648 -5,966 -4,958 -4,376 -5,173 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 13.1% 15.9% 15.6% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 3,715 8,742 32,373 28,097 24,797 29,313 每股收益 0.801 1.823 5.715 4.803 4.064 5.590 少数股东损益 107 534 6,646 6,475 6,499 4,149 每股净资产 6.785 8.331 13.505 16.870 19.715 23.628 归属于母公司的净利润 3,608 8,208 25,726 21,622 18,298 25,164 每股经营现金净流 0.672 1.692 9.733 6.902 7.901 8.743 净利率 8.2% 12.9% 18.1% 13.2% 9.2% 9.7% 每股股利 0.190 0.241 2.858 1.441 1.219 1.677 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 11.81% 21.89% 42.32% 28.47% 20.62% 23.66% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 5.62% 9.30% 17.71% 12.24% 8.86% 10.28% 净利润 3,715 8,742 32,373 28,097 24,797 29,313 投入资本收益率 7.61% 16.52% 35.18% 23.10% 17.74% 18.09% 少数股东损益 107 534 6,646 6,475 6,499 4,149 增长率 非现金支出 2,772 3,505 7,929 6,075 7,003 7,978 主营业务收入增长率 17.69% 43.64% 124.32% 15.21% 21.16% 30.38% 非经营收益 -466 1,266 2,324 2,262 2,161 2,126 EBIT增长率 11.72% 199.39% 274.60% -17.21% -11.82% 16.84% 营运资金变动 -2,996 -5,894 1,192 -5,361 1,610 -58 净利润增长率 36.95% 127.50% 213.43% -15.95% -15.37% 37.53