内镜销售快速增长，4K新产品有望逐步放量

4月24日，公司发布2022年年度报告及2023年第一季度报告。 2022年公司实现收入4.45亿元，同比+28%；实现归母净利润0.22 亿元，同比-62%；实现扣非归母净利润0.10亿元，同比-80%。分季度来看，2022Q4实现收入1.64亿元，同比+40%；归母净利润 0.13亿元，同比-64%；扣非归母净利润0.05亿元，同比-81%。2023Q1公司实现收入1.25亿元，同比+54%；归母净利润0.17亿元，同比+386%；扣非归母净利润0.16亿元，同比+807%。 内镜设备收入稳步增长，国内业务拓展迅速。2022年公司国内市场的内窥镜设备业务成为公司业务增长的核心支撑。全年内窥镜 人民币(元)成交金额(百万元) 设备实现收入3.92亿元，同比+29%；诊疗耗材实现收入4935万 元，同比+24%；内镜维修服务实现收入368万元，同比+10%。境 内业务实现收入3.44亿元，同比+38%，国内营销布局逐步完善。研发及营销投入快速提升，重磅项目推进顺利。2022年公司净利率达到5.6%，同比-11.6pct，净利率下滑主要系公司加大了对研 发及营销方面的投入。全年销售费用率29.6%，同比+8.6pct，公司为新产品AQ-300在高等级医院销售做了较多的前期推广工作；研发费用率21.7%，同比+7.5pct，全年研发投入9654万元，同比 +96%，研发团队2022年末达到210人，实现进一步扩大。 一季度毛利率提升显著，AQ-300新产品初现成果。2023年Q1公司毛利率达到76.2%，同比+6.8pct，预计AQ-300新产品的上市销售对公司利润率提升起到了较大作用。AQ-300超高清4K内镜系统在国内目前已顺利完成初步获证上市，未来支气管镜、鼻咽喉镜、 泌尿镜、胆道镜等全系产品都将逐步上市获批，预计有望快速打破高等级医院外资垄断的格局，加速行业国产替代趋势。 90.00 79.00 68.00 57.00 46.00 35.00 220425 成交金额澳华内镜沪深300 500 400 300 200 100 0 我们看好公司在国产软性内窥镜领域的产品竞争力，预计2023-2025年公司归母净利润分别为0.83、1.53、2.43亿元，同 比增长283%、84%、58%，EPS分别为0.62、1.15、1.82元，现价 对应PE为105、57、36倍，维持“买入”评级。 新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；海外贸易摩擦风险；汇率波动风险。 内镜设备收入稳步增长，国内业务拓展迅速 2022年公司积极开拓市场渠道，加大产品推广和研发投入力度，收入端依然实现了稳健增长，其中国内市场的内窥镜设备业务成为公司业务增长的核心支撑。 2022年主营业务中，公司内窥镜设备实现收入3.92亿元，同比+29%；内窥镜诊疗耗材实 现收入4935万元，同比+24%；内窥镜维修服务实现收入368万元，同比+10%。全年公司 主机产品销售量达到3056台，内镜镜体销售4824根，设备类产品销售稳步增长。 分地区来看，公司境内业务实现收入3.44亿元，同比+38%，22年公司国内营销布局逐步完善，销售增长迅速；公司境外销售实现收入1.01亿元，同比+4%，占总收入比例达到23%。 图表1：2017A-2023Q1公司营业收入及增速图表2：2017A-2023Q1公司归母净利润及增速 5 100% 0.7 450% 4.5 4 80% 0.6 400%350% 3.5 3 60% 0.50.4 300%250% 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1 40% 20% 0% -20% 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 200% 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1 150% 100% 50% 0% -50% -100% 营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 从产品毛利率来看，2022年公司内窥镜设备实现毛利率为73.0%，同比+1.4pct，预计产品销售结构变化带来设备毛利率持续提升；内窥镜诊疗耗材实现毛利率46.1%，同比 -6.2pct；内窥镜维修服务实现毛利率为43.0%，同比-21.4pct。 图表3：2017-2022公司收入结构变化图表4：2017-2022公司各业务毛利率变化 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2017A2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 80% 75% 70% 65% 60% 55% 50% 45% 40% 35% 30% 2017A2018A2019A2020A2021A2022A 内窥镜设备内窥镜诊疗耗材内窥镜维修服务收入 内窥镜设备内窥镜诊疗耗材内窥镜维修服务收入 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 研发及营销投入快速提升，重磅项目推进顺利 2022年公司综合毛利率达到69.7%，同比+0.4pct；净利率达到5.6%，同比-11.6pct，净利率下滑主要系公司为快速获得市场份额而加大了对研发及营销方面的投入。公司全年销售费用率29.6%，同比+8.6pct，公司为新产品AQ-300在高等级医院销售做了较多的前期推广工作；管理费用率18.9%，同比-1.4pct；研发费用率21.7%，同比+7.5pct。公司全年研发投入9654万元，同比+96%，研发团队2022年末达到210人，实现进一步扩大。4K超高清软性内窥镜系统、3D消化内镜开发及内窥镜机器人系统等项目推进顺利，未来有望进一步扩大公司研发与技术方面的竞争优势。 图表5：2017A-2023Q1公司利润率变化图表6：2017A-2023Q1公司费用率变化 90%35% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1 20% 10% 0% -10% 毛利率净利率 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1 销售费用率管理费用率研发费用率 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 一季度毛利率提升显著，AQ-300新产品初现成果 2023年一季度公司综合毛利率达到76.2%，同比+6.8pct；净利率达到13.1%，同比+8.8pct，预计AQ-300新产品的上市销售对公司利润率提升起到了较大作用。 新产品AQ-300超高清4K内镜系统在国内目前已顺利完成初步获证上市，此外放大内镜已完成国内注册，十二指肠镜目前已完成型式检验，未来支气管镜、鼻咽喉镜、泌尿镜、胆道镜等全系产品都将逐步上市获批，预计将逐步迎来新产品的装机放量，快速打破高等级医院外资垄断的格局，加速行业国产替代趋势。 新产品研发不达预期风险：若公司不同板块在研产品推进缓慢，或研发项目失败而中止，将可能存在研发投入无法达到预期回报的风险。 产品推广不达预期风险：如行业竞争程度变得更加激烈或公司核心产品在医院和患者接受度较低，导致产品上市后推广进场缓慢，将可能对公司当期业绩增长造成负面影响。 海外贸易摩擦风险：若海外贸易摩擦导致公司产品出口出现障碍或海外原材料采购价格提升，将可能对公司业绩增长产生影响。 汇率波动风险：由于公司存在部分境外销售业务，若人民币兑美元汇率发生较大波动，将可能对公司收入及利润造成一定影响。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 263 347 445 682 1,005 1,411 货币资金 177 767 230 123 172 234 增长率 31.8% 28.3% 53.1% 47.4% 40.5% 应收款项 36 70 135 151 222 312 主营业务成本 -86 -107 -135 -181 -256 -351 存货 101 97 180 183 259 356 %销售收入 32.6% 30.7% 30.3% 26.5% 25.4% 24.9% 其他流动资产 22 63 474 493 519 547 毛利 177 240 310 501 749 1,060 流动资产 336 997 1,019 949 1,172 1,449 %销售收入 67.4% 69.3% 69.7% 73.5% 74.6% 75.1% %总资产 54.1% 73.9% 69.8% 62.5% 65.3% 69.0% 营业税金及附加 -2 -3 -4 -5 -8 -11 长期投资 6 7 3 3 3 3 %销售收入 0.8% 0.9% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 146 183 238 364 401 413 销售费用 -56 -73 -132 -191 -251 -332 %总资产 23.5% 13.6% 16.3% 23.9% 22.4% 19.7% %销售收入 21.2% 21.0% 29.6% 28.0% 25.0% 23.5% 无形资产 124 140 144 163 180 195 管理费用 -61 -70 -84 -116 -156 -198 非流动资产 285 352 442 569 623 650 %销售收入 23.3% 20.3% 18.9% 17.0% 15.5% 14.0% %总资产 45.9% 26.1% 30.2% 37.5% 34.7% 31.0% 研发费用 -39 -49 -97 -136 -201 -282 资产总计 621 1,349 1,460 1,519 1,794 2,098 %销售收入 14.9% 14.2% 21.7% 20.0% 20.0% 20.0% 短期借款 0 3 7 0 83 99 息税前利润（EBIT） 19 45 -6 53 133 238 应付款项 29 19 55 46 65 89 %销售收入 7.2% 12.9% n.a 7.7% 13.3% 16.8% 其他流动负债 24 37 68 72 108 153 财务费用 -1 -2 6 3 0 -2 流动负债 53 59 130 118 255 341 %销售收入 0.3% 0.5% -1.4% -0.4% 0.0% 0.2% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -3 -7 -11 -4 -2 -3 其他长期负债 23 31 48 35 45 58 公允价值变动收益 0 0 8 22 23 24 负债 76 90 178 153 300 399 投资收益 1 1 6 10 10 10 普通股股东权益 534 1,249 1,268 1,351 1,478 1,680 %税前利润 4.0% 1.6% 35.9% 10.1% 5.5% 3.5% 其中：股本 100 133 133 133 133 133 营业利润 25 58 11 93 176 282 未分配利润 65 117 112 195 322 524 营业利润率 9.5% 16.6% 2.6% 13.7% 17.5% 20.0% 少数股东权益 11 10 14 15 17 19 营业外收支 0 0 6 6 6 6 负债股东权益合计 621 1,349 1,460 1,519 1,794 2,098 税前利润利润率 249.3% 5816.6% 173.8% 9914.6% 18218.1% 28820.4% 比率分析 所得税 -4 2 8 -15 -27 -43 2020