固定收益行业利率债周报：逢调整建仓，风险较低

逢调整建仓风险较低 ——固定收益行业利率债周报 固定收 益 定期报 告 申港证券股份有限公司证券研究报 告 投资摘要： 债市周观点。我们建议投资者逢调整建仓，风险较低。我们预测十年期国债期货T2306的运行区间为100.5-101，十年期国债220025维持2.85-2.80区间 震荡。市场近期仍然走势偏强势，GDP数据公布前后有资金在博弈数据行情，一落地市场就继续进入小幅的反弹。当前仍然处于复苏高点已到，但是经济韧性较强。投资者的情绪相比一季度转向乐观，但是策略上因为绝对值包括各种利差均处于较低分位数，债市的投资者情绪相对保持中性。 其实市场主流情绪的转向与当前宏观驱动并未显现，就造成债市又进入了窄幅震荡的局面。近期市场又在讨论货政报告中关于流动性的表述略有收紧的迹象，但是我们从四月这个缴税大月的税期来看，整体还是保持宽松的。所以我们认为央行二季度态度或许不像一季度如此积极，在经济的高点包括信贷高点过去后，随着实体对流动性的消耗，宽松的节奏或有所放缓。 策略上，我们依然建议投资者逢调整建仓，债市当前依然在演绎去年“资产荒”的逻辑，在债市“供需错配”的背景下，基本面或成为下一轮行情启动的支撑，在这样的宏观背景下，债市上行的风险或是可控的。 资金市场。上周央行公开市场共投放3010亿，共到期540亿，净投放2470 亿。公开市场操作七天逆回购利率为2.0%。资金面整体保持中性偏松。上周质押式回购隔夜加权利率维持在2.3%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在2.3%。 一级市场。上周共发行利率债35只，总发行1806.7亿，净融资-2077.8亿。 其中国债共发行400亿元，净融资-2141.5亿，地方债共发行1406.7亿，净 融资63.7亿。本周预计利率债总发行2773.7亿，净融资-538.5亿，相比以往单周额度处于较低水平。 二级市场。上周十债活跃券220025整体处于2.865-2.8425震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行继续投放跨税期流动性，资金面整体维持平 衡，资金价格小幅上行。上周市场的运行整体偏强。股债走“跷跷板”行情，市场短期的主线在博弈经济数据上，数据落地后各类资产均有所定价。央行称国内并无通缩的基础，货币政策继续维持稳健，债市的情绪上周小幅转暖。三十年国债期货上市，市场交易情绪较高，长端品种在下半周小幅下行。 本周重点关注。资金面：本周逆回购到期2120亿，关注央行针对流动性的续做情况。基本面：4月27日公布工业企业利润。 风险提示：政策风险 2023年04月23日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 王振扬研究助理 SAC执业证书编号：S1660121090009 1、《短期或有调整中期行情可期：固定收益行业利率债周报》2023-04-16 2、《于复苏处见繁花：宏微观视角下的债市交易策略》2023-04-14 3、《积极把握建仓窗口期：固定收益行业利率债周报》2023-04-09 4、《本月建议择时建仓：固定收益行业利率债周报》2023-04-02 5、《下月将迎来债市配置窗口期：固定收益行业利率债周报》2023-03-26 内容目录 1.债市周观点3 1.1流动性观察3 1.2一级市场4 1.3二级市场5 2.高频数据跟踪6 3.本周重点关注8 4.风险提示8 图表目录 图1：资金利率，单位：%3 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：%4 图3：全市场质押式回购量，单位：亿4 图4：各期限国债到期收益率，单位：%5 图5：各期限国开到期收益率，单位：%5 图6：期限利差，单位：%6 图7：隐含税率，单位：bp6 图8：高炉开工率，单位：%6 图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：%6 图10：开工率：汽车轮胎半钢胎，单位：%6 图11：开工率：江浙地区涤纶长丝，单位：%6 图12：单周30大中城市商品房成交面积，单位：万平方米7 图13：当周日均销量:乘用车:厂家零售，单位：辆7 图14：LME3个月铜期货价格，单位：美元/吨7 图15：布伦特原油期货价格，单位：美元/桶7 图16：螺纹钢期货价格，单位：元/吨8 图17：生猪期货价格，单位：元/吨8 表1：利率债一级发行概览，单位：亿4 1.债市周观点 我们建议投资者逢调整建仓，风险较低。我们预测十年期国债期货T2306的运行区间为100.5-101，十年期国债220025维持2.85-2.80区间震荡。市场近期仍然走势偏强势，GDP数据公布前后有资金在博弈数据行情，一落地市场就继续进入小幅的反弹。当前仍然处于复苏高点已到，但是经济韧性较强。投资者的情绪相比一季度转向乐观，但是策略上因为绝对值包括各种利差均处于较低分位数，债市的投资者情绪相对保持中性。 其实市场主流情绪的转向与当前宏观驱动并未显现，就造成债市又进入了窄幅震荡的局面。近期市场又在讨论货政报告中关于流动性的表述略有收紧的迹象，但是我们从四月这个缴税大月的税期来看，整体还是保持宽松的。所以我们认为央行二季度态度或许不像一季度如此积极，在经济的高点包括信贷高点过去后，随着实体对流动性的消耗，宽松的节奏或有所放缓。 策略上，我们依然建议投资者逢调整建仓，债市当前依然在演绎去年“资产荒”的逻辑，在债市“供需错配”的背景下，基本面或成为下一轮行情启动的支撑，在这样的宏观背景下，债市上行的风险或是可控的。 1.1流动性观察 上周央行公开市场共投放3010亿，共到期540亿，净投放2470亿。公开市场操作七天逆回购利率为2.0%。资金面整体保持中性偏松。 上周质押式回购隔夜加权利率维持在2.3%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在2.3%。 图1：资金利率，单位：% 存款类机构质押式回购加权利率:1天 存款类机构质押式回购加权利率:7天 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 2023-04-172023-04-182023-04-192023-04-202023-04-21 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周一年期AAA同业存单到期收益率回升至2.63%，低于政策利率。 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：% 同业存单到期收益率(AAA):1年 2.65 2.65 2.64 2.64 2.63 2.63 2.62 2.62 2.61 2.61 2.60 2023/4/172023/4/182023/4/192023/4/202023/4/21 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周全市场质押式回购成交量回落至6.2万亿，杠杆小幅下降。 图3：全市场质押式回购量，单位：亿 成交量:银行间质押式回购 72,000 70,000 68,000 66,000 64,000 62,000 60,000 58,000 2023-04-172023-04-182023-04-192023-04-202023-04-21 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.2一级市场 上周共发行利率债35只，总发行1806.7亿，净融资-2077.8亿。其中国债共发行 400亿元，净融资-2141.5亿，地方债共发行1406.7亿，净融资63.7亿。 本周预计利率债总发行2773.7亿，净融资-538.5亿，相比以往单周额度处于较低水平。 表1：利率债一级发行概览，单位：亿 本周发行 上周发行 本周偿还 上周偿还 本周净融资 上周净融资 国债 15010 400 2544 2541.5 -1034 -2141.5 地方债 1263.7 1406.7 768.2 1343.0 495.5 63.7 总计 2773.7 1806.7 3312.2 3884.5 -538.5 -2077.8 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.3二级市场 上周十债活跃券220025整体处于2.865-2.8425震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行继续投放跨税期流动性，资金面整体维持平衡，资金价格小幅上行。上周市场的运行整体偏强。股债走“跷跷板”行情，市场短期的主线在博弈经济数据上，数据落地后各类资产均有所定价。央行称国内并无通缩的基础，货币政策继续维持稳健，债市的情绪上周小幅转暖。三十年国债期货上市，市场交易情绪较高，长端品种在下半周小幅下行。 4.17：十债全天小幅震荡，收于2.865。央行公开市场开展1700亿1年期MLF和200亿7天期逆回购，今日1500亿MLF和180亿逆回购到期，MLF符合预期，资金面小幅收紧。全天股债走“跷跷板”行情，市场开始博弈明日的经济数据，债市情绪转弱，市场小幅回调。 4.18：十债全天维持2.865-2.8525震荡。央行开展380亿7天逆回购操作，当日50亿逆回购到期，因此单日净投放330亿，经济数据公布整体弱于预期，资金面处于税期中，并未出现季节性转紧，市场小幅震荡。 4.19：十债全天维持2.8525-2.8475震荡。央行开展320亿7天期逆回购操作，当日70亿逆回购到期，因此单日净投放250亿。市场又进入到数据的空窗期，资金面相对宽松，市场小幅震荡。 4.20：十债全天维持2.855-2.8475震荡。央行开展340亿逆回购操作，今日90亿逆回购到期，当日净投放250亿，资金面偏紧。央行称国内并无通缩的基础，货币政策继续维持稳健，债市情绪回暖，市场小幅下行。 4.21：十债全天维持2.855-2.8425震荡。央行开展880亿7天逆回购操作，今日150亿逆回购到期，资金面均衡。三十年国债期货上市，市场交易情绪较高，长端品种小幅下行。 图4：各期限国债到期收益率，单位：%图5：各期限国开到期收益率，单位：% 2.90 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 2.00 中债国债到期收益率:2年中债国债到期收益率:5年中债国债到期收益率:10年 2023/4/102023/4/112023/4/122023/4/132023/4/14 3.10 2.90 2.70 2.50 2.30 2.10 1.90 1.70 1.50 中债国开债到期收益率:2年中债国开债到期收益率:5年中债国开债到期收益率:10年 2023/4/102023/4/112023/4/122023/4/132023/4/14 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 图6：期限利差，单位：%图7：隐含税率，单位：bp 0.44 0.44 0.43 0.43 0.42 0.42 0.41 0.41 0.40 中债国债到期收益率:10年:-中债国债到期收益率:2年 中债国开债到期收益率:10年:-中债国开债到期收益率:2年 2023/4/102023/4/112023/4/122023/4/132023/4/14 18.10 18.00 17.90 17.80 17.70 17.60 17.50 17.40 17.30 隐含税率 2023/4/102023/4/112023/4/122023/4/132023/4/14 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 2.高频数据跟踪 生产端：我们主要选取了钢铁，汽车，化工等行业的高频指标来跟踪生产状况。4月20日高炉开工率84.6%，较4月13日下跌0.1个百分点。4月20日汽车全钢 胎开工率67.6%，较4月13日下跌1.1个百分点，4月20日汽车半钢胎开工率 73.0%，较4月13日下跌0.3个百分点。4月20日江浙地区涤纶长丝开工率82.2%， 较4月13日下跌0.8个百分点。 图8：高炉开工率，单位：%图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：% 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 20192020202120222023 1357911131517192123252