2022营收稳健增长，盈利环比改善

乐歌股份（300729.SZ） 2023年04月24日 投资评级：买入（维持） 2022营收稳健增长，盈利环比改善 ——公司信息更新报告 吕明（分析师）周嘉乐（分析师） 日期2023/4/21 lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 当前股价(元)18.80 一年最高最低(元)20.00/14.03 总市值(亿元)44.98 流通市值(亿元)39.09 总股本(亿股)2.39 流通股本(亿股)2.08 近3个月换手率(%)89.37 股价走势图 乐歌股份沪深300 24% 16% 8% 0% -8% -16% -24% 2022-042022-082022-12 数据来源：聚源 相关研究报告 《2022Q3营收稳健增长，盈利环比提升—公司信息更新报告》-2022.10.28 《2022H1营收稳健增长，盈利环比改善—公司信息更新报告》-2022.9.1 《人体工学龙头，前瞻布局海外仓渐进收获期—公司首次覆盖报告》 -2022.5.29 营收稳健增长，盈利环比改善，维持“买入”评级 2022营收32.08亿元（+11.74%）/归母净利2.19亿元（+18.44%）/扣非归母净利 1.04亿元（-4.95%）（扣非略有下滑系研发及渠道开发投入加大及2022H1受高位海运费的拖累）。2022Q4营收8.96亿元（+16.20%）/归母净利0.60亿元 （-1.14%）。考虑海运费回落等外围改善因素，我们上调2023-2024并新增2025盈利预测，预计2023-2025归母净利润为3.03/4.02/5.11亿元（2023-2024原3.02/3.94亿元），对应EPS1.27/1.68/2.13元，当前股价对应PE为14.8/11.2/8.8倍。看好公司2023在外围因素改善下的业绩稳定增长，维持“买入”评级。 海外仓延续高增态势，自主品牌销售占比提升 分产品线性驱动依然是收入主要来源，海外仓收入增长强势。2022公司人体工学大屏/人体工学工作站分别实现收入1.76/21.97亿元，同比-22.87%/+1.56%，毛利率分别为27.25%（+5.61pct）/39.60%（-3.53pct），收入占比分别为5.48%/68.48%。其中人体工学工作站中线性驱动产品收入18.49亿元，同比+12.39%；海外仓方 面2022收入4.9亿元（同比+186.35%），毛利率3.37%；分渠道：多渠道布局，线上销售持续发力。2022公司线上收入17.90亿元同比+11.53%，线上收入占比进一步提升至56.16%。线上渠道中独立站及Amazon收入同比+9.17%/+11.02%，天猫/京东/抖音增速明显分别同比+44.53%/+43.24%/673.70%；品牌方面：2022公司自主品牌销售进一步提升至68.89%（不包括海外仓收入）。 控费优异，盈利环比提升 2022毛利率同比-5.31pct至34.41%，期间费率同比-5.46pct至24.77%，具体财务费率/管理费率/销售费率为0.91%/3.72%/20.15%，同比-1.47pct/-0.10pct/-3.89pct，综合作用下净利率同比+0.39pct至6.82%。分季度2022Q4净利率改善明显，环比+3.09pct至6.74%（主系2022下半年开始海运费大幅回落及美元兑人民币升值，盈利环比大幅改善，期间费率环降16.6pct至10.25%）。 风险提示：行业竞争恶化，终端需求大幅下滑，新品迭代不及预期。财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,871 3,208 4,203 5,380 6,725 YOY(%) 48.0 11.7 31.0 28.0 25.0 归母净利润(百万元) 185 219 303 402 511 YOY(%) -14.9 18.4 38.6 32.5 27.2 毛利率(%) 39.7 34.4 36.7 37.0 37.2 净利率(%) 6.4 6.8 7.2 7.5 7.6 ROE(%) 9.7 8.9 11.3 13.4 14.9 EPS(摊薄/元) 0.77 0.91 1.27 1.68 2.13 P/E(倍) 24.4 20.6 14.8 11.2 8.8 P/B(倍) 2.4 1.9 1.7 1.5 1.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 2383 3152 2583 2059 3100 营业收入 2871 3208 4203 5380 6725 现金 1505 1628 611 581 403 营业成本 1731 2104 2660 3389 4223 应收票据及应收账款 199 184 318 272 465 营业税金及附加 14 18 25 32 40 其他应收款 34 22 52 42 75 营业费用 690 647 862 1119 1379 预付账款 17 36 33 55 55 管理费用 109 119 159 194 235 存货 513 490 777 316 1308 研发费用 130 144 189 242 303 其他流动资产 115 793 793 793 793 财务费用 68 29 15 14 22 非流动资产 1649 2836 3201 3481 3947 资产减值损失 -9 -16 0 0 0 长期投资 29 52 75 98 120 其他收益 22 86 54 70 62 固定资产 836 849 1256 1527 1929 公允价值变动收益 -6 -11 0 0 0 无形资产 225 239 268 304 348 投资净收益 26 -0 0 0 0 其他非流动资产 559 1696 1602 1552 1550 资产处置收益 34 66 0 0 0 资产总计 4032 5989 5784 5540 7046 营业利润 191 271 347 460 584 流动负债 1543 1815 1486 1031 2181 营业外收入 14 2 6 6 7 短期借款 629 902 300 300 673 营业外支出 2 4 3 4 3 应付票据及应付账款 525 507 798 317 1073 利润总额 202 269 349 462 588 其他流动负债 388 405 388 414 435 所得税 18 50 46 61 78 非流动负债 584 1722 1627 1516 1439 净利润 184 219 303 401 510 长期借款 392 701 606 495 418 少数股东损益 -0 0 -0 -0 -1 其他非流动负债 192 1021 1021 1021 1021 归属母公司净利润 185 219 303 402 511 负债合计 2127 3536 3113 2547 3620 EBITDA 278 379 447 588 745 少数股东权益 0 0 -0 -1 -1 EPS(元) 0.77 0.91 1.27 1.68 2.13 股本 221 239 311 311 311 资本公积 956 1247 1176 1176 1176 主要财务比率2021A2022A2023E2024E2025E 留存收益 739 914 1129 1428 1789 成长能力 归属母公司股东权益 1905 2453 2672 2994 3428 营业收入(%) 48.0 11.7 31.0 28.0 25.0 负债和股东权益 4032 5989 5784 5540 7046 营业利润(%) -19.5 42.3 27.8 32.6 27.2 归属于母公司净利润(%) -14.9 18.4 38.6 32.5 27.2 获利能力毛利率(%) 39.7 34.4 36.7 37.0 37.2 净利率(%) 6.4 6.8 7.2 7.5 7.6 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E ROE(%) 9.7 8.9 11.3 13.4 14.9 经营活动现金流 265 335 242 556 205 ROIC(%) 5.8 4.8 6.7 8.4 9.3 净利润 184 219 303 401 510 偿债能力 折旧摊销 67 72 83 112 135 资产负债率(%) 52.7 59.0 53.8 46.0 51.4 财务费用 68 29 15 14 22 净负债比率(%) -6.1 46.4 54.0 45.8 54.5 投资损失 -26 0 -0 -0 -0 流动比率 1.5 1.7 1.7 2.0 1.4 营运资金变动 -67 -148 -159 29 -463 速动比率 1.2 1.2 0.9 1.2 0.6 其他经营现金流 40 163 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -240 -847 -448 -391 -601 总资产周转率 0.8 0.6 0.7 1.0 1.1 资本支出 312 538 342 257 443 应收账款周转率 16.0 16.7 16.7 18.2 18.2 长期投资 -22 -333 -23 -23 -23 应付账款周转率 3.1 4.1 4.1 6.1 6.1 其他投资现金流 50 -642 -129 -157 -181 每股指标（元） 筹资活动现金流 639 495 -812 -194 -155 每股收益(最新摊薄) 0.77 0.91 1.27 1.68 2.13 短期借款 -83 273 -602 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.11 1.40 1.01 2.32 0.86 长期借款 42 309 -95 -111 -77 每股净资产(最新摊薄) 7.81 10.09 11.01 12.36 14.17 普通股增加 82 18 72 0 0 估值比率 资本公积增加 651 291 -72 0 0 P/E 24.4 20.6 14.8 11.2 8.8 其他筹资现金流 -53 -396 -115 -84 -78 P/B 2.4 1.9 1.7 1.5 1.3 现金净增加额 627 -30 -1017 -30 -551 EV/EBITDA 20.4 17.4 15.5 11.6 9.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%；