产品放量驱动营收稳定增长，2023年一季度毛利率同环比提升

2023年第一季度营收同比增长19%，归母净利润同比增长17%。拓普集团2023Q1实现营收44.69亿元，同环比+19.32%/-8.61%（23Q1特斯拉全球销量42.3万辆，同比+36%；特斯拉中国批发销量22.9万辆，同比+26%；吉利汽车销量32.2万辆，同比-1%；上汽通用销量18.6万辆，同比-32%）；23Q1归母净利润4.50亿元，同环比+16.67%/-8.39%，扣非4.20亿元，同环比+11.58%/-12.72%；公司23Q1毛利率为21.85%，同环比+1.08pct/+2.00pct，23Q1公司销售/管理/研发/财务费率为1.16%/2.68%/4.76%/1.51%，同比-0.20/+0.22/+0.70/+1.46pct，环比-0.16/+0.13/+0.59/+0.84pct，其中财务费率提升主要系汇兑收益减少+利息费用确认的影响；拓普23Q1净利率10.07%，同环比-0.23pct/+0.02pct，在出口关税补缴的影响下，公司盈利能力依旧扎实稳定；截至23Q1公司经营活动产生现金净流量为6.79亿元，同比+75.47%，EPS为0.41元，同比+17.14%。 平台化供货体系优势不断凸显，Tier0.5模式助力客户拓展。拓普集团以平台型公司为战略定位，产品持续扩张：目前8大产品单车配套金额3万元，截至22年底，IBS、EPS、空悬、热管理、智能座舱分获一汽、吉利、华为、金康、理想、比亚迪、小米、合创、高合等客户定点，同时布局机器人执行器（样品已获客户认可）；客户深化合作：Tier0.5级合作模式持续推进，国内市场与华为、比亚迪、吉利、理想、蔚来、小鹏等合作进展迅速，单车配套金额不断提升，国际市场与RIVIAN、LUCID、FORD等全面合作，长期看好公司产品持续拓展（价）与客户深化合作（量）带来驱动业绩持续上行。 海外与国内产能持续推进，前瞻性打造智能化产线为生产交付保驾护航。海外：波兰一期工厂已投产，墨西哥一期220亩（布局轻量化底盘+热管理+内饰+机器人执行器）预计23年底开始安装设备，未来将根据订单需求，规划按照前湾新区模式建设千亩智能制造产业园；国内：杭州湾四、五、六、七期以及重庆工厂约1400亩工厂加快建设；安徽寿县基地也加快规划实施。 拓普推进数字化工厂建设，实施MES管理系统，实现质量控制+产品追溯+精益生产+设备管理等有效管理，看好公司智能产线的投入反哺盈利能力。 风险提示：行业复苏不及预期，新品研发及客户拓展不及预期。 投资建议：特斯拉产业链核心标的，维持“买入”评级 持续看好拓普集团产品拓展、客户突破、产能扩张带来的业绩确定性增长，，维持盈利预测，预计23/24/25年公司归母净利润为23.5/32.7/44.3亿元，EPS为2.13/2.97/4.02元，对应PE为24/18/13x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 拓普集团2023Q1实现营收44.69亿元，同环比+19.32%/-8.61%（23Q1特斯拉全球销量42.3万辆，同比+36%；特斯拉中国批发销量22.9万辆，同比+26%；吉利汽车销量32.2万辆，同比-1%；上汽通用销量18.6万辆，同比-32%）；23Q1归母净利润4.50亿元，同环比+16.67%/-8.39%，扣非4.20亿元，同环比+11.58%/-12.72%； 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 图3：公司净利润及增速 图4：公司单季度净利润及增速 图5：公司毛利率和净利率 图6：公司单季度毛利率和净利率 拓普集团23Q1毛利率为21.85%，同环比+1.08pct/+2.00pct，23Q1公司销售/管理/研发/财务费率为1.16%/2.68%/4.76%/1.51%，同比-0.20/+0.22/+0.70/+1.46pct，环比-0.16/+0.13/+0.59/+0.84pct，其中财务费率提升主要系汇兑收益减少+利息费用确认的影响；拓普23Q1净利率10.07%，同环比-0.23pct/+0.02pct，在出口关税补缴的影响下，公司盈利能力依旧扎实稳定；截至23Q1公司经营活动产生现金净流量为6.79亿元，同比+75.47%，公司EPS为0.41元，同比+17.14%。 图7：年度四费费用率 图8：季度四费费用率 2022年拓普减震器业务营收38.7亿元，同比+16%，主营占比25.2%，同比-5pct，毛利率24.1%，同比+0.25pct；内饰业务营收54.6亿元，同比+53%，主营占比35.6%，同比+3pct，毛利率19.0%，同比+1.78pct；底盘系统营收44.5亿元，同比+69%，主营占比29.0%，同比+5pct，毛利率21.2%，同比+3.55pct；汽车电子业务营收1.9亿元，同比+5%，占比基本持平，毛利率25.2%，同比-1.1pct；热管理业务营收13.7亿元，同比+7%，主营占比8.9%，同比-3pct，毛利率18.6%，同比+0.76pct。 图9：公司分业务营收（亿元）及整体增速 图10：公司分业务营收占比（%） 围绕底盘系统打造九大品系，持续推进平台化战略。公司构筑汽车NVH减震系统、内外饰系统、轻量化车身、智能座舱部件、热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾驶系统共九大业务板块，可为给客户提供一站式、系统级、模块化的产品与服务，单车配套金额约3万元，产品结构逐渐实现对底盘及关联系统的关键零部件的全覆盖。另外，公司积极布局机器人产业。据拓普测算，全球劳动人口约34.5亿人，假设人形机器人单价25万元，如其中11.6%的劳动者被机器人取代，则人形机器人的全球市场可达100万亿级别。运动执行器是机器人的核心部件之一，人型机器人需要较多的运动执行器才能实现此要求。公司的运动执行器包括电机、电控及减速机构等部件组成，样品获得客户的认可。 图11：拓普集团围绕底盘系统构筑的八大产品分类以及机器人执行器布局及相关图示 客户开拓：采取Tier0.5级合作模式，引领产业分工新变革，国内与比亚迪、吉利、赛力斯、蔚来、小鹏、理想等车企推进合作，国际市场与RIVIAN、LUCID，科技企业以及FORD、GM、FCA等传统车企均在新能源汽车领域展开全面合作； 图12：拓普集团客户情况 围绕国内主要汽车产业集群，公司已在宁波、重庆、武汉等地建立制造基地。为更好服务国际客户，公司在美国、加拿大、巴西、马来西亚等国家分别设立制造工厂或仓储中心，海外：波兰一期工厂已投产，墨西哥一期220亩（布局轻量化底盘+热管理+内饰+机器人执行器）预计23年底开始安装设备，未来将根据订单需求，规划按照前湾新区模式建设千亩智能制造产业园；国内：杭州湾四、五、 六、七期以及重庆工厂约1400亩工厂加快建设；安徽寿县基地也加快规划实施 图13：拓普集团产能、研发基地、仓库等布局 募集扩产巩固长期竞争力，投入产出比逐渐提升，有望持续优化公司经营条件。2022年1-9月，拓普底盘系统产能300万套、内饰功能件产能500万套、热管理系统产能50万套，根据在手订单情况，目前产能已无法满足需求；22年12月拓普推出非公开发行募集预案（尚需取得批准），募集总额不超40亿元，总投资78亿元，用于轻量化底盘+内饰+热管理+智能驾驶等项目。本次投资扩产所用自身资金比例远高于前两次融资扩产，展现拓普较为扎实的资本实力（截至22Q3在手货币资金33亿元）。我们认为本次融资对整体经营效益的提升将以1）填补产能缺口，提升接单能力；2）优化资本结构，降低财务成本和风险，增强持续经营能力；3）提升盈利能力（本轮募资投入产出比维持在1.5以上，较前两轮提升明显）；4）提升技术实力，继续开发线控转向和空悬的能力的四重形式体现。 表1：拓普集团近三次融资扩产情况（单位：亿元） 公司IBS项目、EPS项目、空气悬架项目、热管理项目、智能座舱项目分别获得一汽、吉利、华为、金康、理想、比亚迪、小米、合创、高合等客户的定点，为公司长远发展奠定基础。公司Tier0.5级合作模式持续推进。在国内市场，公司与华为、金康、比亚迪、吉利新能源、理想、蔚来、小鹏等新能源车企的合作进展迅速，单车配套金额不断提升。在国际市场，公司与美国的创新车企RIVIAN、LUCID，科技企业以及FORD、GM、FCA等传统车企均在新能源汽车领域展开全面合作。随着产品平台化战略的不断推进，以及新型营销模式市场接受度的不断提升，公司本年度新接订单继续保持快速增长趋势，为公司未来高速可持续发展提供保障。 表2：拓普集团产品的产能、产量、销量（万套） 投资建议：特斯拉产业链核心标的，维持“买入”评级 公司业绩弹性来自优质客户稳步放量以及新品陆续定点，持续看好拓普集团产品拓展、客户突破、产能扩张带来的业绩确定性增长，维持盈利预测，预计23/24/25年公司归母净利润为23.5/32.7/44.3亿元，EPS为2.13/2.97/4.02元，对应PE为24/18/13x，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明