下游需求疲弱业绩承压，拟发10亿元可转债大幅扩建OLED材料产能

2023年4月24日 公司研究 下游需求疲弱业绩承压，拟发10亿元可转债大幅扩建OLED材料产能 ——瑞联新材（688550.SH）2022年年度报告及2023年一季报点评 买入（维持） 当前价：46.45元 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 联系人：胡星月 010-58452014 huxingyue@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)0.98 总市值(亿元)：45.71 一年最低/最高(元)：45.17/78.69近3月换手率：138.08% 股价相对走势 18% 6% -6% -18% -30% 04/2207/2210/2201/23 瑞联新材沪深300 收益表现% 1M 3M 1Y 相对 -13.69 -3.10 -53.06 绝对 -13.85 -7.12 -25.21 资料来源：Wind 相关研报显示材料收入下降22Q3业绩承压，募资建设产业基地培育新动能——瑞联新材 （688550.SH）2022年三季报点评 （2022-11-01） 要点 事件1：公司发布2022年年报。报告期内，公司实现营收14.80亿元，同比下降 2.96%；实现归母净利润2.47亿元，同比增长2.82%；实现扣非后归母净利润2.25 亿元，同比增长4.92%。22年Q4公司实现营收2.91亿元，同比减少25.72%，环比减少0.08%；实现归母净利润0.37亿元，同比减少47.69%，环比减少22.19% 事件2：公司发布2023年一季报。报告期内，公司实现营收2.74亿元，同比减少35.53%，环比减少6.01%；实现归母净利润0.14亿元，同比减少82.38%，环比减少62.36%。 点评： 22年业绩实现微增，受显示面板需求下滑影响23年Q1业绩短期承压。22年公司主营业务显示材料板块总体业绩仍略有增长，显示材料销量为255.76吨，同比 -7.6%，共实现销售收入12.5亿元，同比+3.97%，毛利率为36%，同比+6pct。受显示面板行业景气下行影响，公司显示材料下游需求下滑，但由于产业链整体的传递时滞性，该板块在22年上半年仍保持高速增长态势，下半年呈现下滑态势。OLED业务方面，22年其占总营收的比例接近40%，占比同比提升了8pct，除原有主力产品继续稳步增量供应外，千万级以上收入的产品数量大幅增长，同时新品数量仍保持较高增速，板块整体毛利有明显提升。与此同时，公司是目前国内唯一能够规模化量产全系列氘代发光材料（红绿蓝）的企业，22年氘代发光材料销售额占OLED材料销售额的27%。23年Q1下游需求仍未恢复，虽然经营情况逐月改善，但公司同比营收仍下降了35.53%，另外，公司持续加大研发投入力度，23年Q1研发投入高达0.28亿元，同比增长11.54%。 22年医药CDMO板块收入虽有下滑，但公司坚持长期发展战略不动摇。22年公司医药CDMO板块实现销售收入1.82亿元，同比-35.21%。22年公司医药中间体共实现销量36.91吨，同比-42.86%，这主要由于下游客户选择优先消化库存而下调了公司主力产品的采购预期，新产品的采购需求也因此受到影响。另外，由于商务交流不便，公司医药市场开拓受限，加之部分医药管线对应终端药物的研发、临床或上市进度被迫暂停、延后。但是，医药业务一直以来是公司的长期重要的发展战略，公司持续从人才引进、研发投入等方面优化该板块的资源配置，不断丰富产品种类和结构，在产品管线层面，截至2022年底公司共有医药管线140个，相较于 2021年底净增加40个，其中终端药物为创新药的项目103个，仿制药项目32个未知5个。2022年下半年，瑞联制药原料药项目一期车间已建成，已导入数个原料药产品进行试生产，瑞联制药已取得《药品生产许可证》，部分原料药产品的工艺验证已完成，正在进行稳定性考察，部分产品正在进行工艺验证，部分产品处于中试放大阶段。预计2024年将有部分产品通过GMP符合性检查。 电子化学品及其他新材料业绩稳增，高端光刻胶材料为重点布局方向。电子化学品及其他新材料方面，22年公司实现销售收入4500万元，同比+6.99%，公司电子化学品及其他产品共实现销量17.91吨，同比-27.20%。近年来该板块新品数量和形成销售的产品数量均快速增加，为未来的业绩增长奠定了重要基础。公司围绕电子信息产业，以半导体光刻胶单体和显示用高端光刻胶为主要方向，主要面向日本和欧美市场，加大对电子化学品及其他新材料的研发投入和市场开拓，已开发出半导体光刻胶单体、PI单体和TFT平坦层光刻胶等多款产品，发展潜力巨大。 拟发行10亿元可转债助力产能增长，公司业绩有望持续改善。22年，公司各募投项目产能逐步释放，OLED及其他功能材料生产项目部分车间陆续投入使用，资源无害化项目、瑞联制药原料药项目一期车间开始试运行，蒲城海泰新能源材料自动化生产项目已交付。在建产能方面，截至22年年底，蒲城海泰共有在建 产能1220.1吨，预计不晚于23年三季度完工；瑞联制药共有在建产能65.4吨， 一期预计于23年上半年完工。与此同时，23年3月，公司发布23年可转债募 投预案，拟募集资金总额不超过10亿元（含），扣除发行费用后的募集资金净额将投入OLED升华前材料及高端精细化学品产业基地项目和补充流动资金，前者的投资总额为8亿元，拟使用募集资金8亿元。随着新增产能的逐步放量，公司业绩有望持续向好。 盈利预测、估值和评级：22年公司业绩实现微增，但下半年由于面板行业景气下行业绩有所下滑，全年业绩略低于此前预期。考虑到面板行业需求仍在逐步恢复的过程中，我们下调公司23-24年盈利预测，新增25年的盈利预测，预计公司23-25年的归母净利润分别为2.56（下调23.8%）/3.09（下调24.8%）/3.80亿元。我们看好公司在OLED材料领域的领先地位和医药领域的成长空间，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，医药中间体价格波动，项目建设进度不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,526 1,480 1,635 1,944 2,313 营业收入增长率 45.35% -2.96% 10.45% 18.89% 18.97% 净利润（百万元） 240 247 256 309 380 净利润增长率 36.70% 2.82% 3.73% 20.94% 23.02% EPS（元） 3.42 2.51 2.60 3.14 3.87 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.40% 8.34% 8.27% 9.43% 10.83% P/E 14 19 18 15 12 P/B 1.1 1.5 1.5 1.4 1.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-04-21，2021年年末公司总股本为0.70亿股，2022年及以后公司总股本为0.98亿股。 中庚基金 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,526 1,480 1,635 1,944 2,313 营业成本 987 907 977 1,148 1,348 折旧和摊销 81 104 168 193 218 税金及附加 14 13 15 17 21 销售费用 28 32 36 42 50 管理费用 165 177 195 232 276 研发费用 83 104 115 137 163 财务费用 -32 -22 31 39 50 投资收益 16 7 7 7 7 营业利润 272 276 286 345 423 利润总额 271 272 282 341 420 所得税 32 26 26 32 39 净利润 240 247 256 309 380 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 240 247 256 309 380 EPS(元) 3.42 2.51 2.60 3.14 3.87 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 179 194 446 382 525 净利润 240 247 256 309 380 折旧摊销 81 104 168 193 218 净营运资金增加 150 183 29 214 191 其他 -291 -340 -6 -334 -265 投资活动产生现金流 -1,104 170 -473 -518 -493 净资本支出 -406 -516 -500 -500 -500 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -698 686 27 -18 7 融资活动现金流 226 -465 -154 -132 42 股本变化 0 28 0 0 0 债务净变化 303 -293 -5 30 240 无息负债变化 440 -298 82 32 100 净现金流 -703 -98 -181 -268 74 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 3,831 3,340 3,555 3,804 4,376 货币资金 1,326 838 656 389 463 交易性金融资产 451 140 140 140 140 应收账款 307 247 273 324 386 应收票据 166 9 9 11 13 其他应收款（合计） 1 1 1 1 1 存货 528 625 677 806 957 其他流动资产 39 66 66 66 66 流动资产合计 2,851 1,939 1,838 1,755 2,045 其他权益工具 0 25 25 25 25 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 627 1,022 1,282 1,523 1,744 在建工程 152 193 223 242 257 无形资产 32 42 38 34 30 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 79 47 47 47 47 非流动资产合计 979 1,401 1,717 2,050 2,331 总负债 976 385 462 524 864 短期借款 303 10 0 25 260 应付账款 247 201 231 263 314 应付票据 160 57 110 101 135 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 155 32 32 32 32 流动负债合计 966 367 440 496 831 长期借款 0 0 5 10 15 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 10 11 11 11 11 非流动负债合计 10 18 23 28 33 股东权益 2,855 2,956 3,093 3,280 3,512 股本 70 98 98 98 98 公积金 2,219 2,229 2,229 2,229 2,229 未分配利润 565 679 817 1,003 1,236 归属母公司权益 2,855 2,956 3,093 3,280 3,512 少数股东权益 0 0 0 0 0 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 1.83% 2.18% 2.18% 2.18% 2.18% 管理费用率 10.80% 11.94% 11.94% 11.94% 11.94% 财务费用率 -2.12% -1.51% 1.89% 2.02% 2.16% 研发费用率 5.46% 7.05% 7.05% 7.05% 7.05% 所得税率 12% 9% 9% 9% 9% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股红利 1.70 1.20 1.24 1.51 1.85 每股经营现金流 2.55 1.97 4.54 3.88 5.3