消费品盈利持续反弹，铝材低碳优势逐渐凸显

2022年公司归母净利润同比下降13.7%。2022实现营收277.8亿元（+12.9%），归母净利润16.0亿元（-13.7%），扣非归母净利润12.5亿元（-21.2%），经营性净现金流-8.6亿元（-141.4%）。其中2023Q1营业收入60.9亿元（-18.6%），归母净利润3.5亿元（-40.2%），扣非归母净利润2.8亿元（-43.0%）。今年一季度公司盈利同比下滑主因去年高基数，以及下游需求复苏偏弱。 明泰铝业板带箔产销量维持增长。2022年下半年以来外需走弱，国内铝板带箔下游需求复苏缓慢，行业内公司普遍面临较大压力，明泰铝业作为国内铝合金普板带龙头，利用成本优势，仍维持产销量增长。2023年一季度公司板带箔销量29.3万吨，同比增加1.3万吨或4.6%。单吨产品盈利方面，随着铝价及下游需求企稳，公司产品单吨盈利连续两个季度反弹。2023年内一季度面临春节因素以及节后开工晚等不利因素，公司2023Q1单吨盈利做到1200元/吨。 欧洲碳边境税政策将提升公司低碳铝竞争优势。4月18日欧洲议会通过了碳边境调节机制（CBAM，碳关税），包括铝在内的进口商必须支付生产国支付的碳价格与欧盟碳排放交易体系中碳配额价格之间的差价。明泰铝业产品中的再生铝含量超过1/3，碳排放比煤电铝产品减少约5吨二氧化碳当量，欧洲最新二氧化碳交易价格突破100欧元/吨，产品的低碳优势助力明泰铝业开拓国外市场。 风险提示：市场竞争激烈导致加工费下滑风险，铝价快速下跌风险。 投资建议：维持“买入”评级 参照年初以来主要有色金属价格走势，预计2023/2024/2025年公司的营业收入分别为296/339/384亿元，同比增速6.4/14.9/13.1%，归母净利润分别为19.14/22.60/26.38亿元，同比增速19.7/18.0/16.8%，EPS分别为1.97/2.33/2.72元，当前股价对应PE倍数分别为7.2/6.1/5.2。 明泰铝业成本控制能力强，正借助高端设备升级产品，近年来构筑了再生铝保级利用优势，在铝加工产品降碳的大趋势下优势凸显，市场空间广阔，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2022年公司归母净利润同比下降13.7%。2022实现营收277.8亿元（+12.9%），归母净利润16.0亿元（-13.7%），扣非归母净利润12.5亿元（-21.2%），经营性净现金流-8.6亿元（-141.4%）。其中2023Q1营业收入60.9亿元（-18.6%），归母净利润3.5亿元（-40.2%），扣非归母净利润2.8亿元（-43.0%）。今年一季度公司盈利同比下滑主因去年高基数，以及下游需求复苏偏弱。 2022年度利润分配预案。2022向全体股东每10股派发现金红利人民币1.66元（含税），合计拟派发现金红利人民币1.61亿元（含税），占公司当年归属于上市公司股东的净利润的10.07%。 图1：明泰铝业营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：明泰铝业单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：明泰铝业归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：明泰铝业单季归母净利润（单位：亿元） 明泰铝业板带箔产销量。2022年下半年以来外需走弱，国内铝板带箔下游需求复苏缓慢，行业内公司普遍面临较大压力，明泰铝业作为国内铝合金普板带龙头，利用成本优势，仍维持产销量增长。2023年一季度公司板带箔销量29.3万吨，同比增加1.3万吨或4.6%。单吨产品盈利方面，去年一季度是行业景气度高点，去年2月份俄乌冲突爆发，国外大宗商品价格飙升，铝材出口量价齐增，国内需求尚在高位，因此去年一季度单吨净利润高达2000元/吨以上；去年三季度单吨盈利滑落至1000元/吨以下主因6-7月份铝价暴跌等因素。随着铝价及下游需求企稳，公司产品单吨盈利连续两个季度反弹。2023年内一季度面临疫情感染高峰、春节因素以及节后开工晚等不利因素，公司2023Q1单吨盈利做到1200元/吨，充分体现了公司的成本优势。 图5：明泰铝业板带箔销量（吨/天） 图6：明泰铝业单吨净利润（元/吨） 图7：明泰铝业毛利率、净利率变化情况 图8：明泰铝业单季度毛利率、净利率变化情况（%） 图9：明泰铝业ROE、ROIC变化情况（%） 图10：明泰铝业期间费用率变化（%） 2022年以及2023年一季度公司净利润与经营性净现金流有一定差距，经营活动现金流入与营业收入也有部分差异，根据公司公告，主因公司日常经营中采用票据结算的方式占比较大，但现金流量表中未能反映不符合现金及现金等价物定义的票据收付的影响。 图11：明泰铝业资产负债率 图12：明泰铝业经营性净现金流（亿元） 欧洲碳边境税政策将提升公司低碳铝竞争优势 生产1吨再生铝的能耗仅为原铝的5%，可节约3.4吨标准煤，节水14立方米，减少固体废物排放20吨。公司于2017年前瞻性布局再生铝领域，开发再生铝保级利用技术。提高再生铝对原铝的替代使用，降低碳排放量，实现资源循环利用。 同时公司开展碳足迹认证工作，目前3003铝带产品、3004铝板产品、3004铝箔产品、3104铝板产品、5083铝带产品、5182铝带产品、6061中厚板产品顺利获得SGS碳足迹认证证书。 4月18日欧洲议会通过了碳边境调节机制（CBAM，碳关税），CBAM涵盖的产品包括铁、钢、水泥、铝、化肥、电力、氢等行业。这些产品的进口商必须支付生产国支付的碳价格与欧盟碳排放交易体系中碳配额价格之间的差价。 我国能源禀赋决定了我国铝工业用电以火电为主，我国电解铝行业中煤电占比高达88%，远高于全球平均水平，导致我国电解铝单位排放量偏高，具有更大的减排压力，如图13所示。明泰铝业产品中的再生铝含量超过1/3，碳排放比煤电铝产品减少约5吨二氧化碳当量。欧洲最新二氧化碳交易价格突破100欧元/吨。因此产品的低碳优势助力明泰铝业开拓国外市场。 图13：2019年全球主要地区铝电解环节碳排放对比（t-CO2）图14：再生铝比例越高，铝材碳足迹越低 铝板带热轧行业资本开支长期放缓，行业格局向好 2022年下半年以来铝板带下游需求走弱，市场担忧铝板带热轧产品竞争更加激烈、行业格局变差。通过相关行业统计来看，自2015年以后，国内铝板带热连轧机组投资显著下降，如下表所示。除此之外，1+1机组在2015年以后没有新建。 因此2021年-2022年上半年需求景气度较高时，铝板带行业整体盈利提升显著。 近两年以来，国内除了明泰铝业的义瑞新材项目，并无其他铝板带热轧线投产，因此行业整体格局并不差。一旦需求显著复苏，铝热轧产品的加工费仍然具有较高弹性。 表1：中国铝板带热连轧生产线（截至2020年） 投资建议：参照年初以来主要有色金属价格走势，预计2023/2024/2025年公司的营业收入分别为296/339/384亿元，同比增速6.4/14.9/13.1%，归母净利润分别为19.14/22.60/26.38亿元 ， 同比增速19.7/18.0/16.8%，EPS分别为1.97/2.33/2.72元，当前股价对应PE倍数分别为7.2/6.1/5.2。明泰铝业成本控制能力强，正借助高端设备升级产品，近年来构筑了再生铝保级利用优势，在铝加工产品降碳的大趋势下优势凸显，市场空间广阔，维持“买入”评级。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明