周专题：运动鞋服公司Q1总结，流水复苏态势显著，营运健康

证券研究报告|行业周报 2023年04月23日 纺织服装-周专题： 运动鞋服公司Q1总结，流水复苏态势显著，营运健康 分析师杨莹 研究助理侯子夜 研究助理�佳伟 执业证书编号：S0680520070003 执业证书编号：S0680121070015 执业证书编号：S0680122060018 邮箱：yangying1@gszq.com 邮箱：houziye@gszq.com 邮箱：wangjiawei@gszq.com 打造极致专业与效率 1-专题：运动鞋服公司Q1总结，流水复苏态势显著，营运健康 表：重点公司2022年报以及2023一季报披露时间表表：纺织服装新股日历 2-投资观点 3-重点公司近期公告 4-重点公司近期报告 5-行业要闻 6-行情走势 7-上游价格 运动鞋服公司陆续发布Q1经营情况公告，随着消费环境的好转，Q1行业终端流水呈现逐步复苏态势。3月份以来随着消费环境向好趋势趋于稳定，同时考虑到同期相对较低的基数，我们预计各品牌流水同比增速对比1-2月提升明显。 安踏体育：Q1安踏品牌流水同比增长中单位数，Fila品牌流水同比增长高单位数，其他品牌流水同比增长75%-80%，表现符合预期。 李宁：Q1李宁成人流水同比增长中单位数，其中同店下跌高单位数，成人门店同比净开334家至6206家；我们预计李宁儿童流水表现或优于大货，增速在双位数。分月份来看，我们预计1-2月份终端流水仍有下滑，3月全渠道流水增速或提升明显，我们预计3月流水或在20%+，4月流水预计进一步提速。 特步国际：Q1主品牌终端流水同比增长20%，分月份来看，我们预计1-2月终端流水同比增长中双位数，3月流水增速预计加快至30%+。特步以跑鞋为产品主打，价格带聚焦大众市场，流水领先行业复苏。 表：2021-2023Q1运动品牌流水（%） 2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 安踏品牌40%-45%增长35%-40%增长10%-20%低段增长10%~20%中段增长10%-20%高段增长中单位数下滑中单位数增长下滑高单位数中单位数增长 FILA整体 75%-80%增长 30%-35%增长 中单位数增长 高单位数增长 中单位数增长 高单位数下滑 10%-20%低段增长 下滑10%-20%低段 高单位数增长 安踏集团其他品牌 115%-120%增长 70%-75%增长 35%-40%增长 30%~35%增长 40%-45%增长 20-25%增长 40%-45%增长 增长10%-20%低段 75%-80%增长 李宁流水 80%-90%高段增长90%-100%低段增长40%-50%低段增长30%-40%低段增长 20%-30%高段增长 高单位数下滑 10%-20%中段增长 10%-20%低段下降 中单位数增长 特步品牌 约55%增长 30%-35%增长 中双位数增长 20%-25%增长 30%-35%增长 中双位数增长 20%-25%增长 下滑高单位数 20%增长 361度品牌 高双位数增长 15%-20%增长 低双位数增长 高双位数增长 高双位数增长 低双位数增长 中双位数增长 持平 低双位数增长 数据来源：公司公告，国盛证券研究所 2022年由于消费环境疲软、终端客流波动等短期因素影响，运动鞋服行业标的公司库存水平均有不同程度的增加。根据公司披露以及我们预计，截止2022年末特步主品牌库销比为5.5个月，李宁渠道库销比在4.2个月，我们预计Fila年末库销比在6+，预计安踏年末库销比在5+。进入2023年 后随着消费的改善以及公司卓有成效的库存去化措施，目前各品牌渠道库存环比2022年均有不同程度降低。当前随着客流的逐步恢复，行业库存去化顺利，我们预计各个品牌终端库销比基本都恢复到健康水平。 安踏体育：我们预计安踏/Fila目前库销比均在4-5之间，折扣环比Q4改善，营运状况健康。 李宁：我们预计李宁库销比在4+，整体处于健康可控水平；折扣预计逐月环比改善，同比差距或逐步收窄。 特步国际：根据公司披露，Q1零售折扣水平约7到7.5折，Q1末零售存货周转天数在5个月之内。 表：特步品牌零售存货周转（月） 零售存货周转（月） 零售存货周转（月） 零售存货周转（月） 零售存货周转（月） 2020Q1 5.5 2021Q1 4.5 2022Q1 4 2023Q1 5以下 2020Q2 5-5.5 2021Q2 4 2022Q2 4.5 - 2020Q3 5 2021Q3 4 2022Q3 4.5-5 - 2020Q4 5以下 2021Q4 4 2022Q4 5.5 - 数据来源：公司公告，国盛证券研究所 随着居民运动参与度提升，我们认为国内运动行业仍处于快速增长轨道，展望2023，后续随着基数走低我们预计终端流水增速有望进一步提升，而从报表层面来看，出于渠道库存去化的需要，公司报表收入增速或弱于流水增速，同时利润率存在提升空间。 安踏体育：全年我们预计公司收入/业绩增长16%/26%。Q1消费向好态势明显，我们判断Q2该趋势有望延续，同时考虑到Q2之后公司进入低基数阶段，因此全年我们预计公司营收有望实现较快增长，尤其是Fila品牌及其他品牌表现有望更佳。利润率方面，由于公司直营比例相对较高，因此随着折扣的收窄以及终端流水改善带来的运营杠杆帮助，我们预计2023年业绩增长26%，利润率改善。 李宁：全年我们预计公司收入/业绩增长16%/22%。从全年维度来看，我们预计公司批发渠道流水有望实现20%左右增长，直营渠道流水增速预计更快，而在收入层面，我们判断出于帮助渠道库存清理的需要，同时考虑公司专业渠道发货增速的放缓，我们判断2023年收入增速或弱于流水增速。利润率层面，直营门店折扣的收窄以及成本管控能力的提升将带动毛利率同比改善，综合考虑费用支出增加、汇兑损益和政府补贴的不确定性，我们预计利润率小幅提升。 特步国际：全年我们预计公司收入/业绩增长16%/23%。主品牌全年营收增速预计在双位数，出于渠道库存清理的需要收入增速预计弱于流水增速，利润率略有提升。专业运动品类（索康尼&迈乐）在国内业务发展顺利，全年营收预计仍保持高速增长；时尚运动品类（盖世威&帕拉丁）以海外业务为主，全年营收增速预计在20%+。 表：运动鞋服公司2022以及2023收入业绩（亿元，%） 营收YOY 收入（亿元） 2022A 业绩YOY 业绩（亿元） 营收YOY 收入（亿元） 2023E 业绩YOY 业绩（亿元） 安踏体育 8.8% 536.5 -1.7% 75.9 16% 622.6 25.9% 95.5 李宁 14.3% 258.0 1.3% 40.6 16.3% 300.1 22.4% 49.8 特步国际 29.1% 129.3 1.5% 9.2 16.4% 150.6 23.3% 11.4 数据来源：Wind，国盛证券研究所预测 图：重点公司2022年报披露时间表 图：重点公司2023一季报披露时间表 星期一 星期二 星期三 星期四 星期� 星期六 星期日 星期一 星期二 星期三 星期四 星期� 星期六 星期日 4/24 4/25 4/26 4/27 4/28 4/29 4/30 4/24 4/25 4/26 4/27 4/28 4/29 4/30 搜于特稳健医疗 水星家纺九牧�奥康国际 ST步森安正时尚锦泓集团贵人鸟日播时尚牧高笛开润股份探路者浙江自然 歌力思海澜之家三夫户外老凤祥万里马地素时尚ST柏龙安奈儿比音勒芬迪阿股份汇洁股份 美邦服饰乔治白雅戈尔天创时尚ST起步红蜻蜓周大生梦洁股份潮宏基ST摩登 报喜鸟搜于特稳健医疗 七匹狼水星家纺九牧�奥康国际 金发拉比ST步森贵人鸟日播时尚牧高笛开润股份探路者浙江自然 健盛集团汇洁股份森马服饰台华新材华利集团锦泓集团迪阿股份歌力思海澜之家三夫户外老凤祥万里马地素时尚ST柏龙安奈儿比音勒芬 伟星股份安正时尚潮宏基乔治白天创时尚红蜻蜓梦洁股份 太平鸟ST摩登美邦服饰雅戈尔ST起步周大生 注：红色为国盛纺服（本团队）覆盖公司。数据来源：Wind，国盛证券研究所注：红色为国盛纺服（本团队）覆盖公司。数据来源：Wind，国盛证券研究所 代码 股票简称 拟上市板 所属证监会 行业分类 审核状态 拟募集资金 （亿元） 公司网址 最新公告日 皮革、毛皮、羽毛及 A22478.SZ古麒绒材深证主板其制品和制鞋业 已问询5.01www.guqiyr.com2023-03-28 数据来源：Wind，国盛证券研究所 运动鞋服：中长期推荐具备成长性的本土运动品牌龙头。目前行业公司营运相对可控，2023年Q1终端销售同比稳健增长，全年来看消费复苏态势明显，同时政府聚焦民生，大力支持全民健身，赛道高景气度持续，我们持续核心推荐【李宁、安踏体育、特步 国际】，对应2023年PE分别27/25/19倍。 时尚服饰：2023年消费环境向好是方向性趋势，板块公司业绩反弹确定性强，估值有望抬升。我们预计Q1以来时尚服饰品牌商流水表现已有环比改善。1）我们预计改善可持续性较强的是品牌力卓越、产品基础较好、运营稳健的优质中高端个股；2） 在复苏前期，大众服饰预计边际改善最明显、弹性更大，主要系其与客流相关性较强且业绩基数较低；综上我们推荐基本面迅速恢复、业绩增长确定性强的【比音勒芬】，对应2023年PE为20倍；推荐运营稳健、估值具备吸引力的【报喜鸟】，对应2023年PE为14倍；推荐基本面稳健高质量增长、估值具备提升潜力的【波司登】，对应FY2023PE为16倍；提醒关注边际改善的【海澜之家、罗莱生活】，对应2023年PE为10/15倍。 纺织制造：下游库存改善预计将带动订单逐步好转，格局优化，龙头受益。1）短期2023Q1预计订单表现较弱，但是客户库存拐点信号已现（Nike大中华区库存已恢复健康，北美库存同比增速放缓），我们判断2023Q2行业订单有望环比改善。2）供给： 中长期行业竞争格局优化，看好具备一体化、国际化产能的制造龙头。板块估值存在上行空间，建议关注【申洲国际、华利集团】，对应2023年PE分别为22/16倍；关注伟星股份。 黄金珠宝：短期行业边际改善明显，长期关注渠道渗透率高、产品差异性强的品牌公司。短期珠宝终端消费表现亮眼，同时金价上涨或利好行业。展望全年，我们判断珠宝消费婚庆需求回补确定性强，同时产品升级持续推进，居民珠宝首饰自戴偏好提升， 黄金珠宝市场有望迎来快速增长。当前建议关注【周大福】，对应FY2023PE为23倍；关注【老凤祥、周大生、潮宏基】，对应2023PE为16/12/18倍。 安踏体育买入99.602.842.803.5230.731.224.82702.8 公司评级股价 （元） EPS（元） 21A22E23E 21A PE22E 市值 23E（亿元） 运动李宁买入59.051.521.541.8934.033.627.41556.6 鞋服特步国际买入9.140.340.350.4323.222.918.6241.0 滔搏买入7.350.450.390.3414.416.318.9455.8 中高端 服饰 波司登 比音勒芬地素时尚歌力思报喜鸟 买入4.03 买入33.13 买入15.21 增持11.07 买入5.39 0.16 1.09 1.43 0.82 0.32 0.19 1.26 1.04 0.32 0.31 0.22 1.65 1.46 0.59 0.39 22.5 30.3 10.6 13.4 16.9 18.7 26.3 14.6 34.9 17.1 15.8 20.1 10.4 18.7 13.9 439.4 189.1 73.2 40.9 78.7 海澜之家增持6.370.580.450.6311.014.110.2275.2 服饰 大众太平鸟买入21.581.420.391.4615.255.6