策略定期报告：泛新能源，回到均衡仓位了么？

报告摘要： 本周A股全面回调，上证指数下跌1.11%，创业板指下跌3.58%，重回3300点附近，市场依然处于“山腰处歇脚”。市场结构上，本周价值风格占优，AI数字经济TMT板块高位震荡调整，传媒娱乐、半导体等方向冲高回落。交易量上，本周全A日均成交量有所下降，周度日均成交量为11246亿。 随着基金一季报披露，最显著得特征当然是数字经济与AI+做产业主题投资的认可度愈加升高，这点是符合我们得一贯观点，当前安信策略观点“只要经济弱复苏，TMT不会输”得到市场较高认可。当前TMT(计算机+通信+电子+传媒)合并仓位在22-25%（广义口径）区间，离峰值仓位2015年36%-40%（广义口径）仍有较远得距离。当然，对于AI数字经济TMT行情的后续持续性，一个非常值得关注的问题是以风光电储为代表的新能源仓位已经回到均衡水平了么？2023Q1机构投资者对于新能源赛道品种出现较大幅度减配 ， 当前泛新能源仓位占比大致为30.80%，较此前峰值仓位40%环比明显回落，但依然处于较高水平。目前我们的观察是：泛新能源仓位可能离均衡水平还有一定距离，或许暗示着AI数字经济TMT的二浪是值得期待的，同时也对泛新能源的中小边缘品种提出严峻挑战。相较顶部仓位来看，一个可参考的规律是：一轮产业浪潮到中后期，仓位逐渐回落至均衡水平，要么较高位降低50%的比例，要么回落至20%左右仓位（这个数值大致与大消费（不含医药）接近）。当前以风光电储为代表的泛新能源仓位可能离均衡水平还有一定距离，或许暗示着AI数字经济TMT的二浪是值得期待的。 需要提示的是回顾2010年以来“五一”前后行情，“五一”前一周A股下跌概率较大，上证指数平均涨跌幅为-1.30%，价值风格相对占优。同时，“五一”前一周银行和消费行业相对跌幅较小（银行、食品饮料、医药生物等），“五一”后一周成长风格开始发力，平均涨幅靠前的行业成长分别为计算机、传媒、电子。 总结而言，当前维持我们在2月初就提出的大盘指数处于“山腰处的歇脚”的观点是公允的。对于这个问题，我们此前提出人民币汇率向均衡水平（6.6-6.7，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前处于6.8-7震荡）的回摆是A股市场再次走强的重要条件。从目前来看，本周美元指数回升，本周美元兑离岸人民币报收6.89，上周前值6.87，基本处于窄幅震荡。据此，我们维持大盘指数处于“山腰处的歇脚”判断，超额收益还是来自于结构上的亮点，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是消费+低估值央企蓝筹；小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济。 短期超配行业：医药、半导体、以计算机（信创）、传媒（AI）、通信（光模块）为代表的数字经济；家电、消费（食饮、智能家居、消费建材）、有色（金）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企。 风险提示：中美贸易摩擦超预期、政策不及预期、海外货币政策变化。 本周A股全面回调，上证指数下跌1.11%，创业板指下跌3.58%，重回3300点附近，市场依然处于“山腰处歇脚”。市场结构上，本周价值风格占优，AI数字经济TMT板块高位震荡调整，传媒娱乐、半导体等方向冲高回落。交易量上，本周全A日均成交量有所下降，周度日均成交量为11246亿。 随着基金一季报披露，最显著得特征当然是数字经济与AI+做产业主题投资的认可度愈加升高，这点是符合我们得一贯观点，当前安信策略观点“只要经济弱复苏，TMT不会输”已经得到市场较高认可。具体而言：2023Q1机构投资者大幅增配数字经济与AI+相关的品种，已经连续两个季度增仓，当前TMT(计算机+通信+电子+传媒)合并仓位在22-25%（广义口径）区间 ， 离峰值仓位2015年36%-40%（ 广义口径 ） 仍有较远得距离 。 其中 ， 计算机（+2.63pct）、传媒（+1.03pct）、通信（+0.97pct）、电子（+0.78pct）增仓靠前。分细分行业来看，主要为社交与互动媒体（+1.94pct）、行业应用软件（+1.07pct）、云服务（+0.92pct）的贡献。 当然，对于AI数字经济TMT行情的后续持续性，一个非常值得关注的问题是以风光电储为代表的新能源仓位已经回到均衡水平了么？毕竟，从观察本轮基金季报的调仓行为来看，新能源与TMT行业之间的跷跷板效应非常明显。目前，2023Q1机构投资者对于新能源赛道品种出现较大幅度减配，当前泛新能源仓位占比大致为30.80%，依然处于较高水平。其中，电力设备及新能源环比减持1.96pct，已经出现连续两个季度减持。细分行业来看，光伏行业太阳能 （-1.45pct）、 储能（-0.26pct）行业减持幅度较大 。锂电行业锂电池（-0.75pct）、有色金属当中的锂资源（-1.44pct）、乘用车（-0.43pct）均出现减配。 目前我们的观察是：泛新能源仓位可能离均衡水平还有一定距离，或许暗示着AI数字经济TMT的二浪是值得期待的，同时也对泛新能源的中小边缘品种提出严峻挑战。类比2013-2015年的TMT移动互联网产业浪潮来看，自2012年开始市场对于TMT行业呈现出明显加仓，仓位的顶点出现在2015Q4，TMT行业总仓位占比大致在36%-40%（广义口径在40%左右）。自2015Q4极值点36%-40%开始进入到持续减仓区间，直到2017Q1开始在18-20%仓位附近企稳，一直持续到2018年中美贸易摩擦开始后再度进入减仓区间，大致仓位在20%左右作宽幅震荡。相较顶部仓位来看，一个可参考的规律是：一轮产业浪潮到中后期，仓位逐渐回落至均衡水平，要么较高位降低50%的比例，要么回落至20%左右仓位（这个数值大致与大消费（不含医药）接近）。 对标TMT行业从2016年开始调整后的仓位变化来看，从本轮泛新能源行业（电力设备及新能源+专用设备+稀有金属（锂、钴、磁性材料等）+电解液等化工品+汽车+半导体相关品种）在2022Q2仓位高点达到40%左右（广义口径，39.13%），随后从2022Q3开始进入到了明确减仓区间，当前泛新能源仓位占比大致为30.80%。因此，从本轮泛新能源的行情变化来看，我们依据均衡仓位的企稳位置应当在20%左右或者较高位回落50%来评估，当前泛新能源仓位较均衡空间仍有较大差距。 同时，从去年11月以来，A股市场处于“强预期、弱现实”定价环境当中，市场轮动规律： 1、恒生科技+消费出行链；2、计算机、传媒、通信、半导体；3、低估值央企蓝筹；4、家电。我们反复强预期弱现实下A股轮动的本质：低位股的迭起，遵循低位股迭起的原则，把握低位股+边际改善就是获得超额收益的保障。在基金一季报中，这个投资逻辑获得充分验证：可以明确的是存在低位股+边际改善的领域分布：1、中特估（低估值央企蓝筹）投资主要集中板块：电信运营商（增仓+0.43pct，下同）、石油石化（+0.44pct）、建筑（+0.22pct）。低估值顺周期投资中家电（增仓+0.32pct）。站在当前来看，除去当前已经迭起的低位股，值得关注的低位股+边际改善重要领域：医药，2023年选赛道，千万别轻视医药。 此外，对于当前市场转入“强现实”交易，根据我们安信宏观团队的研究，一季度GDP超预期后边际动能的忧虑以及更为广泛的降价现象，对于经济进入强现实还需要跟踪观察，持续性存疑（从4月EPMI体现的前瞻信号来看，4月经济修复边际出现放缓）。我们的观点是：不急于承认强现实，当前依然维持“相对的强预期、弱现实”交易环境。当然，国内复苏的趋势是明确的，市场的定价也是领先的，所以我们更不愿意被动接受强现实。在这里，需要重视的是基于尾部风险的定价很难做好做对左侧投资，比如2021年最大的尾部风险是疫情放开。对应回归“强现实”交易，或者说对应买低PEG景气投资和顺周期投资回归，我们明确将PPI的拐点（目前最乐观的预期是6月见到拐点，但对拐点之后是维持低位还是V型回升有争议）和房价普遍持续性回升（4-5月房价走势很关键）作为走向强现实的判定依据，其与经济真实体感利润的相关性和准确性更强。进一步，基于强复苏的投资难点是当前无法明确论证是国内经济周期向上1-2年的过程（换句话说：2024年国内经济比2023年更强），而基于“强现实强复苏”背后是投资逻辑是看多低估值顺周期价值，我们认为若是2023年真正看多低估值价值作为胜负手的逻辑是增量资金，是去跟踪评估国内居民过高储蓄之后对于风险资产的回摆过程中对于权益市场的增配需求。 外部因素：4月21日HIS Markit发布综合PMI数据超预期表明，美国制造业已经逐渐从收缩区间复苏，再次出现增长势头。PMI的增长也在一定程度上解释了美国核心通胀率居高不下并表现出一定的粘性。当前美联储内部对于加息分歧，大部分论调偏鹰，5月加息25BP后将维持高利率运行，加息转降息交易仍不能明确，我们维持美国经济后续大概率进入衰退评估不变。 总结而言，当前维持我们在2月初就提出的大盘指数处于“山腰处的歇脚”的观点是公允的。对于这个问题，我们此前提出人民币汇率向均衡水平（6.6-6.7，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前处于6.8-7震荡）的回摆是A股市场再次走强的重要条件。从目前来看，本周美元指数回升，本周美元兑离岸人民币报收6.89，上周前值6.87，基本处于窄幅震荡。据此，我们维持大盘指数处于“山腰处的歇脚”判断，超额收益还是来自于结构上的亮点，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是消费+低估值央企蓝筹；小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济。需要提示的是回顾2010年以来“五一”前后行情，“五一”前一周A股下跌概率较大，上证指数平均涨跌幅为-1.30%，价值风格相对占优。同时，“五一”前一周银行和消费行业相对跌幅较小（银行、食品饮料、医药生物等），“五一”后一周成长风格开始发力，平均涨幅靠前的行业成长分别为计算机、传媒、电子。 对于当前结构配置的投资逻辑，在这里，我们反复强调：需要承认人工智能AI+数字经济（TMT）行情眼下存在热度偏高的迹象，1浪在4月出现高位调整的可能性在上升，根据此前的历史可比研究参考高位调整空间在5%-15%。需要明确的是AI+数字经济2-3年周期看好，全年主线已经非常明确，即便因为行情过热存在1浪调整但不改中期向上的判断。值得注意的是：当前安信策略——A股产业主题有效性指数仍在环比回落，与其正相关性较强的两融资金买入额占比也出现流入放缓迹象，最新融资资金本周净买入额达103.75亿元，净融资买入额占A股成交额为8.31%，环比下降0.06pct，这个暗示着目前AI数字经济TMT二浪开启还不明确。同时，我们反复提示3月中旬以来安信策略——A股景气投资波动性指数见顶回落，同时景气投资有效性指数见底回升，相对高景气低PEG部门的修复信号在4月也是非常明确的，核心板块在于半导体和医药（相对更集中在科创50指数）。短期超配行业：医药、半导体、以计算机（信创、人工智能）、传媒、通信为代表的数字经济；地产、消费（食饮、智能家居、消费建材）、有色（金）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企：通信运营商、建筑、石化。 具体而言，经过本周的收集整理，在本文我们就市场关注的几个问题进行讨论： 1.基金一季报：AI+TMT产业主题投资共识度升高，基金何时增持新能源？ 2.内部因素：不急于承认“强现实”，“弱复苏”含金量几何？ 3.外部因素：美国4月Markit PMI显示经济韧性仍在，加息到降息逻辑何时转变？ 结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球和A股的行情与市场环境，有以下几个特征值得关注： 第一、本周全球权益市场涨跌互现，法国CAC40指数领涨，恒生科技领跌。美股方面，纳斯达克、道琼斯工业指数、标普500分别下跌0.42%、下跌0.23%和下跌0.09%。本周美国PMI数据超预期扩张，显示美国经济仍然较强劲，其中，4月美国制造业PMI重回荣枯线上方，服务业PMI创一年来新高，综合PMI指