业绩表现符合预期，关注下游去库存拐点

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 《头部客户订单饱满，供应链龙头增长加速》2021.8 《Q3收入增长提速，运动鞋龙头优势地位凸显》2021.10 《业绩符合预期，运动鞋龙头成长稳健》2022.1 汲肖飞纺服行业首席分析师 执业编号：S1500520080003 邮箱：jixiaofei@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 华利集团（300979.SZ) 业绩表现符合预期，关注下游去库存拐点 2023年4月23日 事件：公司发布2022年年报，2022年实现收入205.69亿元，同增 17.74%，归母净利润为32.28亿元，同增16.63%，扣非净利润为31.65亿 元，同增14.62%，EPS为2.77元，每10股派息12元（含税）。2022Q4 公司实现收入51.95亿元，同增7.45%，归母净利润7.82亿元，同增1.52%，公司业绩增长符合预期，头部客户订单快速拓展，龙头优势显著。 点评： 头部品牌商收入快速增长，新客户持续拓展。公司重点拓展头部品牌商，持续加强竞争力优势稳固客户粘性，积极拓展新客户，保持订单稳健增长。2022年公司前五大客户贡献销售收入分别为79.22亿元、 39.55亿元、34.14亿元、22.28亿元、12.53亿元，同比增长28.17%、5.12%、6.41%、17.70%、29.91%。公司头部客户认可度高，订单量快速提升，同时持续推进新客户拓展，前五大客户累计贡献收入占比为91.27%，基本保持稳定。 运动休闲鞋收入快速增长，产品量价齐升。2022年公司实现运动鞋销量2.21亿双，同比增长4.65%，产品平均价格为93元/双，同增12.25%，主要系公司主要核心客户高价品类占比提升，抬升平均价格。分产品来看：1）2022年运动休闲鞋收入为184.79亿元，同增30.03%，主要系公司头部运动品牌客户订单快速增长。2）2022年户外靴鞋收入10.38亿元，同增-34.45%。3）2022年运动凉鞋、拖鞋及其他收入10.08亿元，同增-38.45%。 毛利率同比下滑，费用率基本保持平稳。1）2022年公司毛利率同比下降1.38PCT至25.86%，基本保持平稳，主要系公司持续推进产能建设，提升产能柔性，强化规模效应，带动全年毛利率保持稳定。其中运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉拖鞋及其他毛利率为26.72%、16.48%、18.59%，同降2.16PCT、2.18PCT、1.93PCT。2）2022年公司销售、管理、研发、财务费用率为0.38%、3.75%、1.41%、-0.31%，同增0.01PCT、-0.17PCT、0.07PCT、-0.05PCT，基本保持稳定。3）2022年公司经营现金流净额为35.03亿元，同增44.59%，主要由于销售规模增长，同时收到的税费返还增加。 持续强化核心竞争优势，产能扩张助力客户拓展。公司深耕行业多年，拥有较强的开发设计能力和良好的产品品质、快速响应能力，下游绑定众多知名运动休闲品牌。公司拥有从产品开发设计、模具、鞋面、鞋底、成品制造的完整产业链，实现产品质量稳定、优化成本。2022年公司积极扩充、优化产能，越南新工厂爬坡顺利，永山、威霖、弘欣月产能分别达94万双、88万双、48万双。2023年公司越南、印尼新工厂有望陆续投产，助力公司持续加深与老客户合作深度，同时不断拓展新客户，扩大市场份额。 盈利预测与投资建议：我们维持公司2023-2024年EPS预测为 3.09/3.85元，新增预测2025年EPS为4.60元，目前股价对应23年 15.31倍PE。我们看好运动鞋服赛道长期成长性，公司作为供应链龙头优势地位明显，伴随产能不断扩大，有望持续强化核心竞争优势，优化客户结构，长期发展空间大，维持“买入”评级。 风险因素：生产区域较为集中、劳动力成本上升。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A17,470 2022A20,569 2023E23,064 2024E27,935 2025E32,501 增长率YoY% 25.4% 17.7% 12.1% 21.1% 16.3% 归属母公司净利润(百万元) 2,768 3,228 3,605 4,488 5,368 增长率YoY% 47.3% 16.6% 11.7% 24.5% 19.6% 毛利率% 27.2% 25.9% 27.3% 28.3% 28.4% 净资产收益率ROE% 25.3% 24.5% 21.5% 21.1% 20.1% EPS(摊薄)(元) 2.37 2.77 3.09 3.85 4.60 市盈率P/E(倍) 37.55 20.65 15.31 12.29 10.28 市净率P/B(倍) 9.51 5.05 3.28 2.59 2.07 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年4月21日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 流动资产 11,865 11,504 14,376 18,51623,219 营业总收入 17,47 20,569 23,064 27,93532,501 货币资金 4,408 3,620 5,546 8,26011,825 营业成本 12,71 15,250 16,769 20,02823,283 应收票据00000 营业税金及附加 33456 应收账款 2,487 3,115 3,236 4,042 4,728 销售费用 65 77 138 196 260 预付账款 163 59 135 165 186 管理费用 686 772 1,130 1,369 1,528 存货 2,671 2,464 3,178 3,746 4,176 研发费用 234 291 392 503 553 其他 2,136 2,247 2,281 2,303 2,304 财务费用 -46 -65 -59 -83 -91 非流动资产4,3145,606 7,216 8,349 9,632 长期股权投00000 减值损失合 计 -134-227-130-110-110 固定资产3,0063,6554,8735,6616,546 无形资产279437582710853 其他1,0291,5151,7611,9782,233 资产总计16,17917,11021,59226,86532,851 短期借款 1,876 683 750 840 910 流动负债5,0833,7434,6205,4056,023 应付票据2112192424 投资净收益2568232833 其他-524-8-9-9 营业利润3,7024,1054,574 5,828 6,877 营业外收支-17-1513-40-25 利润总额 3,6844,0904,587 5,788 6,852 所得税9178629821,3001,483 净利润 2,7683,2283,605 4,488 5,368 应付账款1,8141,4902,0332,4142,635 少数股东损 0 0 0 0 0 益归属母公司净利润 2,768 3,228 3,605 4,488 5,368 负债合计 5,253 3,915 4,792 5,577 6,195 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权 0 0 0 0 0 经营活动现 2,423 3,503 4,256 4,319 5,419 益 金流 归属母公司 10,927 13,195 16,800 21,288 26,657 净利润 2,768 3,228 3,605 4,488 5,368 负债和股东16,179 17,110 21,592 26,865 32,851 折旧摊销 571 742 784 507 601 财务费用 27 -173 36 40 44 重要财务指单位:百标万元 投资损失-25-68-23-28-33 其他1,3711,5581,8182,1272,454EBITDA4,3414,9175,4156,3427,473 非流动负债 170 172 172 172 172 EPS（当2.372.773.093.854.60 长期借款 0 0 0 0 0 其他 170 172 172 172 172 现金流量表 单位:百万元 权益 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 营运资金变 动-1,114-417-266-841-700 营业总收入17,47020,56923,06427,93532,501 其它 196 192 119 153 138 同比(%)25.4%17.7%12.1%21.1%16.3% 归属母公司2,7683,2283,6054,4885,368 净利润 投资活动现 资本支出 -1,269-1,669-2,325-1,613-1,832 金流-4,350-2,025-2,361-1,655-1,880 同比(%)47.3%16.6%11.7%24.5%19.6%长期投资-3,127-476000 毛利率(%) 27.2%25.9%27.3%28.3%28.4% 其他 47 120 -36 -42 -47 EPS（摊薄）（元） 2.37 2.77 3.09 3.85 4.60 ROE(%)25.3%24.5%21.5%21.1%20.1% 筹资活动现 吸收投资 3,701 0 0 0 0 金流2,805-2,723315026 支付利息或 股息 -1,197 -1,345 -36 -40 -44 P/B 9.51 5.05 3.28 2.59 2.07 EV/EBITDA 23.39 12.99 9.33 7.55 5.94 P/E37.5520.6515.3112.2910.28借款418-1,326679070 现金净增加 额834-1,0571,9262,7133,565 研究团队简介 汲肖飞，北京大学金融学硕士，六年证券研究经验，2016年9月入职光大证券研究所纺织服装团队，作为团队核心成员获得2016/17/19年新财富纺织服装行业最佳分析师第3名/第2名/第5名，并多次获得水晶球、金牛奖等最佳分析师奖项，2020年8月加入信达证券，2020年获得《财经》研究今榜行业盈利预测最准确分析师、行业最佳选股分析师等称号。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华北区销售 李佳 13552992413 lijia1@cindasc.com 华北区销售 赵岚琦 15690170171 zhaolanqi@cindasc.com 华北区销售 张斓夕 18810718214 华北区销售 王哲毓 18735667112 wangzheyu@ci