业绩扭亏为盈，黄金产量持续释放，黄金价格持续走高

山东黄金（1787）更新报告 买入2023年04月21日 业绩扭亏为盈，黄金产量持续释放，黄金价格持续走高 业绩扭亏为盈：2022年全年，山东黄金实现营业总收入503.05亿人民 币，同比增长48.25%；实现毛利61.67亿，较去年同期增长约 159.67%；综合毛利率约为12.26%，较同期提升5.26个百分点；期内 归属上市公司股东净利润为8.38亿，成功实现扭亏为盈，主要得益于 公司成功摆脱山东省矿山安全检查影响，复工复产持续推进带来的黄 金产量提升；每股盈利为0.19元人民币。  陈晓霞 852-25321956 主要资料行业 原材料 股价 17.16港元 目标价 23.32港元（+35.9%） 股票代码 1787 xx.chen@firstshanghai.com.hk 黄金产量持续释放：2022年全年，公司矿金产量为38.673吨。其中， 国内矿金产量为32.61吨，同比增加约68%；国外矿金产量为6.05吨，同比增加约12.34%，主要由于公司生产经营逐步恢复，黄金产量逐渐恢复往期水平。除了山东黄金矿业(玲珑)有限公司的玲珑矿区截至目前仍未复工复产外，其余矿区均运行良好；于此同时，公司也发布了2023年矿金产量不低于39.641吨黄金的指引。我们预计随着复工复产的持续恢复、对旧有矿山的扩产建设以及新并购项目的持续推进，公司未来矿金产量有望持续提升，公司盈利水平将得到持续优化。 已发行股本44.73亿股 已发行H股8.59亿股 H股市值147.40亿港元 52周高/低18.46/11.92港元 黄金价格持续走高：基于美联储进入加息尾声的预期愈演愈烈，加息 对黄金的压制得以缓解。随着近期硅谷银行的暴雷，国际上对美元贬值的担忧进一步加强，美元走弱叠加国际形势的不确定性进一步加强带动黄金价格持续走高，一度突破2000美元/盎司。截至目前，国际 黄金现货价为1990.55美元/盎司，维持高位运行。我们认为黄金价 格在23年将进入上升区间，高位的黄金价格将对公司盈利水平形成强有力的支撑。 目标价23.32港元，维持买入评级：基于公司生产经营情况的持续恢复以及黄金价格的持续走高，我们分别调整23/24/25年收入预测至 563.52亿/629.01亿/700.79亿元人民币；调整归母净利润预测至 22.69亿/29.92亿/36.99亿元人民币，给予目标价23.32港元，对应2023年40倍PE，维持买入评级。 每股净资产8.24港元 主要股东山东黄金集团有限公司37.87% 盈利摘要 股价表现 截止12月31日财政年度 2021实际 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 收入(百万元人民币) 33,933 50,306 56,352 62,901 70,079 2018 变动(%) -47% 48% 12% 12% 11% 1614 归母净利润(百万元人民币)变动(%) -426-119.1% 838N/A 2,269 170.7% 2,992 31.9% 3,699 23.6% 1210 8 每股盈利(元人民币) -0.10 0.19 0.51 0.67 0.83 64 变动(%) -119% N/A 171% 32% 24% 20 市盈率@17.16港元 N/A 79.7 29.4 22.3 18.1 /4/21 /5/21 /6/21 /7/21 /8/21 /9/2110/21 11/21 12/21 /1/21 /2/21 /3/21 每股股息（元人民币） 0.05 0.07 0.19 0.25 0.31 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022/ 2022/ 2022/ 2023 2023 2023 息率(%) 0.3% 0.5% 1.3% 1.7% 2.1% 资料来源:公司资料,第一上海预测资料来源:Bloomberg 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 财务报表摘要损益表 财务分析 <人民币百万元>,财务年度截至12/31 <人民币百万元>,财务年度截至12/31 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A2022A2023E2024E2025E 收入 33,933 50,306 56,352 62,901 70,079 盈利能力 销售成本 -31,558-44,138 -47,962 -52,853 -58,350 毛利率(%) 7.0% 12.3% 14.9% 16.0% 16.7% 毛利 2,375 6,167 8,390 10,048 11,729 EBITDA利率(%) -9.9% 2.0% 3.9% 4.3% 5.3% 销售开支 -361 -176 -282 -315 -350 净利率(%) -1.3% 1.7% 4.0% 4.8% 5.3% 行政开支 -2,755 -2,865 -3,547 -3,959 -4,411 财务费用 -661 -966 -965 -1,023 -1,088 营运表现SG&A/收入(%) 9.2% 6.0% 6.8% 6.8% 6.8% 其他收入 26 26 26 26 实际税率(%) N/A 24.8% 29.0% 29.0% 29.0% 经营利润 -1,402 2,186 3,623 4,777 5,906 库存周转 36.1 39.5 45.2 45.8 46.2 营业外收支 22 35 0 0 0 应付账款天数 176.4 108.7 120.0 120.0 120.0 除税前利润 -1,381 2,221 3,623 4,777 5,906 应收账款天数 38.7 34.7 40.0 40.0 40.0 所得税 -218 -551 -1,049 -1,383 -1,710 年度利润 -1,598 1,670 2,574 3,394 4,196 财务状况 股东利润 -426 838 2,269 2,992 3,699 净负债/权益 1.61 1.65 1.92 1.92 1.91 少数股东利润 -1,172 160 305 402 497 收入/总资产 0.43 0.55 0.60 0.62 0.65 折旧及摊销 2,649 2,190 2,398 3,092 3,275 总资产/股本 2.69 2.77 3.04 3.04 3.02 EBITDA -3,369 997 2,190 2,708 3,718 增长 回报率(%) 总收入(%) -47% 48% 12% 12% 11% ROE -1.5% 2.7% 7.1% 9.3% 10.7% EBITDA(%) -455% -130% 120% 24% 37% ROA -0.6% 1.0% 2.4% 3.1% 3.5% 每股收益(%) -119% -287% 171% 32% 24% 股息支付率 N/A 37.4% 37.4% 37.4% 37.4% 资产负债表 现金流量表 <人民币百万元>, 财务年度截至12/31 <人民币百万元>, 财务年度截至12/31 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 现金 4,525 7,753 5,151 5,151 5,385 税前盈利 -1,381 1,902 3,623 4,777 5,906 应收账款 3,595 4,789 6,176 6,893 7,680 折旧和摊销 -2,649 -2,190 -2,398 -3,092 -3,275 存货 2,984 4,092 5,811 6,838 8,016 营运资金变化 503 -4,318 -482 -136 -158 其他流动资产 3,164 4,841 6,020 6,722 7,492 其他 3,366 4,159 4,539 5,105 5,194 总流动资产 14,268 21,475 23,158 25,605 28,573 营运活动现金流 -162 -447 5,282 6,654 7,667 固定资产 31,598 37,028 39,915 44,637 49,789 无形资产 22,316 22,230 20,828 20,109 19,434 资本开支 -5,058 -6,262 -6,844 -7,485 -8,190 长期投资 595 592 592 592 592 其他長期资产 10,260 9,891 9,891 9,891 9,891 其他投资活动 -1,258 -1,691 -1,094 -617 -684 总资产 79,037 91,216 94,384 100,834 108,278 投资活动现金流 -6,315 -7,953 -7,939 -8,102 -8,875 应付账款 15,249 13,144 15,768 17,376 19,184 借款变化 2,172 8,184 2,333 2,566 2,823 短期银行贷款 9,805 9,781 10,759 11,835 13,018 股息 -223 -313 -848 -1,118 -1,382 其他短期负债 9,957 11,765 11,772 11,779 11,786 其他融资活动 4,014 5,003 0 0 0 总短期负债 35,012 34,690 38,299 40,990 43,988 融资活动现金流 5,962 12,874 1,485 1,449 1,441 长期借款 5,340 13,548 14,903 16,393 18,033 其他负债 6,724 6,176 6,261 6,361 6,476 现金变化 -515 4,475 -1,171 1 233 总负债 47,076 54,414 59,463 63,744 68,496 汇兑损益 -124 0 0 0 0 少数股东权益 2,632 3,871 3,871 3,871 3,871 股东权益 29,329 32,931 31,050 33,219 35,911 期初持有现金 2,487 1,848 6,322 5,151 5,151 负债权益合计 79,037 91,216 96,265 100,546 105,298 期末持有现金 1,848 6,322 5,151 5,151 5,385 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意