纪要 | 第九届中国大宗商品产业论坛-【软商品产业论坛】

第九届中国大宗商品产业论坛于2023年4月18日在上海静安洲际酒店隆重举行，此次论坛主题为“结构性复苏背景下的大宗商品机会”，吸引到众多产业客户和机构参会。 在下午的软商品产业论坛上，黑金私募投资软商品研究员唐丽君发表题为“天气市叠加政策市，原糖波动分析及后市展望”的主题演讲，以下为演讲内容： 很高兴新湖期货邀请，在这里和大家分享我的看法，今天我分享的主题内容主要是两大方面，一个是梳理当前国际市场供需状况，第二是对后期的基本面展望。 第一个方面，从当前供需状况讨论，第二个方面会专注巴西已经处于开榨初期的23/24榨季展望，以及其他因素。 目前最大的供应问题来自北半球，这里的北半球包括传统北半球还有四季度开榨的中美洲地区，其产量预期是令人非常失望的，比如说在11月份的时候市场预期印度将会有3600万吨的糖产量，最终预计可能只有3300万吨。再看泰国，泰国市场的预期是1150万吨，甚至有预估较高的达到1200万吨，但现在的实际产量可能只能达到1108万吨。 今年之前大家对墨西哥的种植面积是比较乐观的，但是因为墨西哥遭遇了干旱天气，所以估产从630万吨减到了现在只有550万吨不到，同比减幅接近10%，这是大家都没有想到的。剩下的国际供应主要在中美洲地区，近年来中美洲增加面积比较大，加上去年有拉尼娜，今年的种植面积至少是持平略增情况。但是恰恰因为产糖率问题，导致今年中美洲的产糖量也令人失望了，仅仅达到了同比持平的情况。从四季度开榨以来，一开始市场预期同比增产180万吨，到现在预期同比减少260万吨，不过这个产量仍在处于前五年的均值范围之内。 但特别紧张的供应是在欧洲，经历了高温干旱，欧洲去年的种植面积减了4%。加上欧洲后，产糖量同比减幅达到了430万吨，比前面五年均值低了140万吨。 为什么预期和实际之间的差值出现这么大的变动呢？ 种植期的时候国际市场对北半球种植面积持相对乐观态度，当时预计中美洲增加1%-2%，墨西哥最高增到10%，普遍是6%-10%，根据泰国调研情况预计种植面积会增3%-6%的。同时，因为印度连续几年提高了价格，在收榨期之前市场对今年产量比较乐观的。 但是天气和种植管理同时出现了问题，因此导致了目前的状况。天气来说，在甘蔗生长期，欧洲和墨西哥遭遇了高温和干旱；印度泰国在开榨期出现了过量降雨，导致收获面积损失。第二是产糖量下降，这个发生在印度跟中美洲。这些出现了种植管理问题，有可能是因为化肥成本还有杀虫剂价格暴涨，包括种植比重下降，导致农民护理积极性在下降。种种因素导致上述国家降幅超预期。 从需求方面来看，需求出现了异常的旺盛。从2022年三季度的巴西来看，那时候本来是巴西发运淡季，但是根据2022年数据来看，巴西糖一直维持很高的需求量，如果对比巴西的海关出口数据，接近50%的需求增量来自于欧洲和地中海沿岸。 为什么出现这个问题呢？通过宏观数据发现，欧洲之前的通胀非常厉害，虽然说目前（今年一季度）通胀下来了，但是食品通胀包括糖相关产品通胀具有非常严重的刚性和滞后性，还在不停的创新高。同时疫情以来，欧洲的一些大的下游食品加工企业的中端产品价格涨了10%-15%，他们的产品价格不断提价，就可以接受更高的原料成本或者糖的价格。 这个是我从需求端分析为什么目前出现这个状况，所以看到需求端非常旺盛，我们可以看到整个白糖市场需求处在近十年的高位。去年的部分原因是因为高昂的炼糖能源成本，在俄乌战争的时候能源成本一度翻了五倍，但是从四季度开始炼糖能源成本已经下降回来，炼糖利润也没有回归。同时可以看橙汁期货、糖期货还有可可期货在近半年的涨幅排名都是在很前面的，比如橙汁涨了将近50%，糖涨了超过30%，可可涨了20%。 从现在状况来说，供给是令人失望的，需求又超预期增长，由于巴西前面两年维持5.5亿吨以下的产量3400万以下的糖产量情况，全球糖的库存变的非常不可靠，加上北半球供应不足的状况，可以说全球可交易的糖库存非常低、非常不安全，可以看到今年一季度以来，本来四季度一直推迟的需求采购，一直被商业多头逼仓，被迫接受很高的价格，国际糖价不停创新高。 第二个部分是目前对23/24榨季的展望。 巴西情况是虽然巴西今年有高产，但是很难再出意外。说到种植情况，如果以美元计算现在的巴西甘蔗价格，现在巴西价格左边柱形图和线图处于近十年高位了。从农民的种植利润来看，根据巴西官方数据，平均来说这两年应该有30%以上的利润。前面几年的种植利润只有20%左右，所以巴西未来的种植面积是有增长潜力的，但是目前已经开榨的榨季，甘蔗已经种下去了，要收获了，因此今年巴西榨季收获面积是很难继续缩减的，可能在逆转从2016、2017年至今的面积的减幅。今年是转化之年，但是很难看到大规模的增长，只能说是持平或者小幅增长。 接下来考虑巴西的单产，如果从历史的数据看，它的单产波动范围在70吨每公顷到85吨每公顷，平均来说达到75吨每公顷。放在全球范围之内来看，无论中国也好、泰国也好、印度也好，在风调雨顺种植护理比较正常的时期，才会给到这么一个单产，所以巴西种植护理是非常先进的，巴西单产只需要关注它的天气状况。从四季度开始到目前巴西的降雨量超过了近五年平均，整体来说在正常降雨范围之内波动。今年恢复到差不多80多每公顷，达到均值范围上沿。 巴西的产量预估大概在5.8亿吨到6亿吨，这一点我是比较同意的。除了巴西单个产量之外，还要看巴西的酒精情况。原糖对酒精溢价已经超过一年了，巴西燃料政策在去年下半年至今频繁波动，去年下半年开始，围绕着通胀和巴西酒精国内的价格下调一些税收，压制了燃料价格。但是卢拉上台以后，面临大的财政赤字以后，将会恢复巴西的税收，但是可能还会调控巴西石油公司对汽油价格定价的状况，酒精是比较大的不确定。目前状况全球糖库存很低，尽管酒精库存也不是特别高，但是很难回到以前很敏感地交易酒精的时代。毫无疑问今年巴西依然维持高的制糖比，从而发挥糖的制糖潜能，目前市场上对巴西的估产，甘蔗入榨量在5.8亿吨到6亿吨之间，糖产量区间在3650-3800万吨，增长量大概在300-400万吨之间。 有没有可能糖产能恢复到四千万吨可能以上呢？ 也不是没有可能，主要看巴西的种植面积，巴西在4月份下半年官方将会公布他们对面积的调研情况，让我们拭目以待，现在看很难超过市场预期。 最后来看巴西平衡表的状况以及减少库存的状况。尽管今年巴西产量恢复比较明显，但是因为前面三四个榨季巴西一直在消耗国内库存，尽管产量供给在恢复，但是我们看到库存预估也仅仅是回到了十年当中比较低的范围。巴西是国际原糖市场的基石，如果库存状况仅仅是这样一般的话，这个基石不是特别稳定。 再来考虑北半想球的种植，因为现在也是种植季了，先讲一下泰国，对泰国的担忧来自于种植面积，近两年国际市场上木薯淀粉价格不停上涨，中国对木薯淀粉进口也在增加。我们按照官方数据做了比价，可以看到泰国这边木薯对甘蔗的比价近两年是比较稳定的，不能说特别高，稻米对甘蔗的比价是不停下降的，包括木薯对商品比价也在下降。我们看到木薯种植面积有所增加，泰国甘蔗种植面积增加来自于香米面积的下降。还有一个问题就是，今年泰国不单单是甘蔗单产令人失望，它的木薯单产同样令人失望，因为木薯是一个喜旱耐寒的作物，因为今年泰国在木薯收获前期降雨过多，导致了出现烂根现象，种植管理也出现问题，所以它的单产存在30%的减量。 我认为农民收益并没有增加地那么迅速，对比竞争作物我认为泰国种植面积可能还会小幅增长，单产方面的历史数据最低只有45吨每公顷，最高75吨每公顷，波动区间是40%，面积不变的时候泰国产量减量可能超过40%。考虑到后面厄尔尼诺和正向IOD的问题，我认为后面泰国的估产分歧很大，我对泰国的估产是八千万吨到一亿吨范围的甘蔗入榨量，九百万吨到1200万吨的糖产量，也就是说会有三百万吨的波动。刚刚说到巴西也就四百万吨的增量，如果泰国出现问题，则完全可以去抵减巴西带来的增量的。 考虑到印度的种植收益，包括连续提高甘蔗价格，包括政府对蔗农扶持，我不认为未来种植面积会出现明显下降。 从降雨数据分析，虽然印度季风降雨偏高，但是从历史数据看，我没有觉得有非常极端的趋势。但是印度有一个问题，种植初期是呈现高温干旱，季风降雨在推迟，去年马邦跟卡邦的收获也在推迟，这点非常影响到印度的种植或者翻兜还有甘蔗的分裂，导致后期的单产不理想，而且很难去提前判断或者通过调研判断到的。目前印度的气象机构对今年季风降雨预期是历史均值的94%，分月去看6月均值99%，7月95%，8月92%，9月90%，也就是说后面会更干旱一些。如果前期的降雨比较充足，加上现在印度的水库的水量比较充足的，如果这个天气预测确定性比较高，那印度甘蔗产量出现明显下降的可能性比较低。 但是印度部分还需要关注它酒精产能扩张状况，今年的酒精产能是比去年增加了快一千万升，明年也是同样的增幅。今年增了将近20%，明年可能会增17%。这个是印度做能源规划的时候的设计，印度政府也不停的出政策去刺激市场更多的投资酒精。目前来看印度能够最快增加酒精产能的方法是来自于甘蔗，所以这两年是印度甘蔗酒精增加最快的两年。我估计今年的乙醇当糖量为430万吨，明年最高达到五百万吨，所以印度维持国内 的安全糖的库存还有制造酒精的量的话明年可能会继续保持相对偏低的出口量，预计是400到500万吨的出口量。 来看欧盟，今年欧盟的种植面积减了4%，单产也因为天气原因在下降，导致今年的供需缺口是自2015、2016年以来最高的供需缺口，目前欧盟累积进口量是历史上最大的，验证了之前进白糖市场的紧缺。目前看欧盟的种植天气，包括对农药的政策情况，今年的种植面积继续增加可能性不是特别高，甚至还会下降。如果天气稍微正常以后，单产回归到均值，缺口可能会缩小，但是仍然有缩小。所以接下来糖供需偏紧。 总结来说对展望北半球的种植，现在高的价格可能刺激明年的种植，但是今年的决定因素可能在天气，因为泰国的天气影响实在太大了，我们看不到印度、欧盟还有别的地区的增长潜力，所以我们来聊一下天气。 目前主要国际天气机构就是在八月前后，会出现预期比较强的厄尔尼诺，印度洋IOD在7月前后三个月出现。对厄尔尼诺来说，我们需要看到北半球6、7、8、9月份的降雨，通过这个图，我们可以看到在2002、2004年、2009年、2014、2015、2018、2019年都出现了厄尔尼诺天气。印度洋IOD因为研究比较新，可以看到历史数据在2015年的三季度和2019年三季度出现了。 我们对比涵盖太平洋和印度洋的几个产区状况来看，首先说一下影响比较小的澳大利亚，澳大利亚出主要受到厄尔尼诺影响，早年的产量波动比较大的，平均来说动不动就增减15%，但是近十年来，波动比较稳定，它的常量波动几乎控制在10%以内。因为出现比较明显的厄尔尼诺天气，所以澳大利亚大概出现一些减产。 印度来说，它的地理位置决定了影响它的产量还是西南季风，西南季风和印度洋IOD也有相关关系。通过这个图的数据对比，印度的降雨非常不稳定，在种植初期如果印度的降雨出现了问题，出现了高温干旱更多概率影响最后的实际单产，所以到了5月底到6月中的时候，我们会非常关注印度降雨情况。 最后讲到受到影响的泰国，泰国的地理位置决定了会同时受到厄尔尼诺和印度洋IOD的影响，天气对泰国的影响是最大的，从2015、2016和2019、2020年来说同时出现的厄尔尼诺和正向IOD共振，我记得那一年特别2019年泰国单产减量是超过45%以上的。对比历史的天气状况来说，泰国非常需要关注甘蔗拔节期的状态，也就是七八九月份。 因此从天气来说，还有目前产量状况来说，原糖市场维持这样的高位，或者看到确定性的供应性的恢复可能等到今年3季度才会比较明朗一些。 最后考虑两个跟后期原糖波动有关的因素，一个是交割因素，首先看精白糖交割，从2021年至今到现在，包括刚刚交割的伦敦糖5月合约，印度糖占比比较大，今年出口下降或者潜力受到抑制以后，我们暂时没有看到中东还有北非的传统的炼糖厂