原材料成本上行叠加资产减值业绩承压，制剂产品盈利有望逐步恢复

事件：公司发布2022年年报。报告期内，公司实现营收16.48亿元，同比增长21.34%；实现归母净利润1.14亿元，同比减少44.90%；实现扣非后归母净利润0.98亿元，同比减少51.04%。22年Q4公司实现营收4.08亿元，同比增长0.47%，环比增长11.5%；实现归母净利润-0.50亿元，同比减少0.68亿元，环比减少0.73亿元。 22年原药价格高位运行叠加资产减值影响公司利润承压，看好后续毛利率修复。受益于主营产品销量的增长，公司22年营收稳健增长。22年公司农药、肥料的营收分别为11.55、3.97亿元，同比分别+21.7%、+24.0%，毛利率分别为39.53%、32.36%，同比分别-5.6、-8.8pct。主营产品销量方面，22年调节剂、杀菌剂、水溶肥的销量分别为1.67、0.44、1.46万吨，同比分别变动+77.1%、-5.3%、+12.2%。 主营产品价格方面，22年公司调节剂、杀菌剂、水溶肥的销售价格分别为4.14、5.50、1.57万元/吨，同比分别变动-24.8%、+7.2%、+6.8%。成本方面，22年公司原材料成本上行，主要系公司是原药外采型制剂企业，22年原药价格上行增加了原材料成本。与此同时，22年公司计提了6887.7万元资产减值和2663.9万元信用减值损失，分别主要系计提鹤壁全丰商誉减值、对恒大债权类资产计提减值准备形成的损失，因此22年公司利润端承压，后续伴随原药价格的回落以及公司上游原药布局的逐步完善，公司的盈利能力有望得以修复。 可转债募投项目将于25年投产，届时产能有望实现翻倍。公司现有四川简阳、重庆永川、山西绛县、河南鹤壁、河南安阳五个产品生产基地，持续扩充农化产品产能。原药方面，公司现有产能1.45万吨/年，22年产能利用率为34.8%，年产1.5万吨原药及中间体合成生产项目尚未开工；制剂方面，公司现有产能8.885万吨/年，22年产能利用率为27.1%，可转债募投项目“年产2.2万吨高效、安全、环境友好型制剂生产线搬迁技改项目”已完成建设用地场地平整，将于25年10月完成建设；水溶肥方面，公司现有产能1.38万吨/年，可转债募投项目“年产5万吨水溶肥料（专用肥）生产线搬迁技改项目”亦将于25年10月完成建设；另外，公司还拥有6万吨/年生物有机肥/菌肥产能。 植物生长调节剂原药及制剂登记产品数量领先，通过收购、控股加速产业布局。公司是目前国内植物生长调节剂原药及制剂登记产品最多的企业，截止22年底，公司共有291个农药产品登记证（其中属生物农药登记共50个），同比增加42.65%； 其中植物生长调节剂登记证118个（含原药登记证31个，属生物农药登记的46个）。 与此同时，近年来公司通过股权投资全资收购、控股产业链上的重庆依尔双丰、山西浩之大，并于22年3月控股鹤壁全丰，由此得以持续扩充产品矩阵，保障原药供应来源，拓宽销售渠道。 盈利预测、估值和评级：22年公司由于原材料成本的上行以及计提了资产减值损失，其业绩暂时承压，但由于现有产能的产能利用率不断提升，叠加当前原药价格回落能够降低原材料成本，我们仍维持公司2023、2024年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为3.04/3.60/4.28亿元。我们看好公司在植物生长调节剂领域的领先地位，维持“增持”评级。 风险提示：产能提升进度不及预期，农药需求不及预期，成本波动风险。 表1：公司盈利预测与估值简表