利润大幅下滑，期待23年业绩改善

投资要点 事件：公司发布2022年年报，全年实现营业收入2860.4亿元，同比上升1.8%，实现归属股东净利润13.6亿元，同比降低64.0%，摊薄EPS 0.15元。 净利润承压，黄金销售业务表现亮眼。公司全年实现营业收入2860.4亿元，同比上升1.8%，实现归属股东净利润13.6亿元，同比降低64.0%。净利润同比下降较多主要系：公司受不可抗因素影响，建筑施工业务毛利率下滑；房地产行业景气度低迷及调控政策影响，房产开发业务结转毛利率下降；部分存货进行了较大额的减值计提；在手金融资产公允价下跌所致。分业务看，公司施工业务实现营收2469.9亿元，同比+3.7%；设计咨询业务实现营收53.1亿元，同比+1.4%； 建材工业实现营收134.9亿元，同比-19.0%；地产业务实现营收132.9亿元，同比-4.1%；城建投资业务实现营收17.1亿元，同比+31.88%；黄金销售业务实现营收10.7亿元，同比+80.6%。公司投资的厄立特里亚国扎拉矿业公司金矿开采量较上年显著增加，黄金销售业务营收同比大幅上升，预计该金矿将持续为公司贡献利润。 成本波动大，毛利率小幅下降。2022年公司实现毛利润258.7亿元，销售毛利率9.0%，相比-0.4pp，销售净利率0.59%，同比-0.9pp。毛利率下降主要系建筑材料供应、物流运输受到了诸多不可抗因素影响，原材料、物资、人工经历了阶段性大幅异常波动，主营业务成本增长较快，影响了建筑施工业务的毛利率。分业务看，建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发、城建投资业务毛利率分别7.5%、32.3%、13.0%、5.6%、85.0%，同比分别-0.7pp、+0.5pp、+3.8pp、-1.7pp、-10.5pp。销售期间费用率7.3%，同比略增。因工程款收入下降，经营活动产生的现金流量净额89.6亿元，同比-13.6%。 订单承接良好，23年经营有望改善。2022年公司新签合同额4516.9亿元，同比+2.1%，其中建筑施工、建材工业、设计咨询、房产开发和城市建设新签合同额分别为：3682.2亿元、273.8亿元、29.8亿元、160.4亿元、0.4亿元，同比+4.4%、+13.0%、-2.4%、-0.6%、-99.7%。建筑施工新签合同中，政府投资项目占比达到29%，同比+11pp，国企投资项目占比55%，两者合计比例达84%，经营格局较好。截至2022年年末，公司在手订单总金额4547.8亿元，其中，已签订合同但尚未开工项目金额551.8亿元，在建项目中未完工部分金额3996亿元。 2023年，上海市共安排市级重大工程正式项目191项，年度计划投资2150亿元，其中计划年内新开工项目15项，建成项目26项，安排预备项目48项。公司在上上海市内承接项目具有绝对竞争优势，或将受益所规划的重大工程投资建设项目提供的发展机遇。此外，2022年受疫情影响，公司业绩大幅受挫，目前经营基本面已恢复，期待2023年业绩表现。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为0.31元、0.41元、0.49元，对应PE分别为9、7、6倍。同行业可比公司2023年平均估值12倍，给予公司2023年12倍PE，对应目标价3.72元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、房地产政策变化风险、基建投资不及预期风险、海外地缘政治及金属价格波动风险。 Table_MainProfit] 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：2022年公司在手订单充裕，目前经营基本面已恢复，我们认为建筑施工主业将恢复增长，预计2023-2025年建筑施工业务规模增速20.0%、15.0%、15.0%，毛利率8.2%、8.5%、8.5%； 假设2：22年公司设计咨询业务新签订单保持稳健，预计该业务2023-2025年每年规模增速为3.0%、3.0%、3.0%，毛利率32.0%、33%、33%； 假设3：房地产销售业务受国家宏观调控政策影响，2022年销售毛利率下滑明显，但订单订单增速稳健，收入有望保持一定成长性，我们推测地产业务2023-2025年销售增速为15%、15%、15%，毛利率为7%、7.5%、8%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 同行业可比公司2023年平均估值12倍，根据可比公司估值，给予公司2023年12倍PE，对应目标价3.72元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值 风险提示 宏观经济下行风险、房地产政策变化风险、基建投资不及预期风险、海外地缘政治及金属价格波动风险。