公司事件点评报告：2022年顺利收官，2023年加快复苏

证 券 研2023年04月20日 究 报2022年顺利收官，2023年加快复苏 告—均瑶健康（605388.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 2023年4月19日，均瑶健康发布2022年年报及2023年一季报预告。 基本数据 2023-04-19 投资要点 当前股价（元） 14.18 总市值（亿元） 61 ▌利润短期承压，2023年加快恢复 总股本（百万股） 430 2022年营收9.86亿元（同增7.94%），归母净利润0.77亿 流通股本（百万股） 141 元（同减47.87%）；其中2022Q4总营收1.41亿元（同减 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 12.37-18.7 84.9 市场表现 (%)均瑶健康沪深300 20 10 0 -10 -20 -30 -40 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《均瑶健康（605388）：提价提振信心，关注公司弹性机会》2023-02-14 2、《均瑶健康（605388）：重整润盈生物，第二曲线增长可期》2023-01-20 公司研究 33.74%），归母净利润-0.02亿元（同减176.65%）。预计 2023Q1总营收4.23-4.68亿元（同增92.7-112.98%），归母净利润0.23-0.25亿元（同增25.73-38.96%），疫后业绩加速反弹。毛利率2022年35.64%（同减5pct），系原材料及人工成本上涨所致，其中2022Q4为49.51%（同增16pct）。销售费用率2022年18.96%（同增1pct），其中2022Q4为37.28%（同增12pct），系促销宣传费用增多及合并泛缘供应链所致。管理费用率2022年8.27%（同减0.02pct），其中2022Q4为15.45%（同增3pct）。净利率2022年7.43% （同减9pct），其中2022Q4净利率-3.63%（同减5pct）。2022年经营活动现金流净额-2.84亿元（同减258%）。 ▌主业加快恢复，第二曲线可期 分产品看，2022年乳酸菌饮品/益生菌饮品/益生菌食品/其他饮品/饮品供应链/其他商品供应链营收分别为6.5/0.3/0.5/0.7/1.4/0.01亿元，同比-14%/+42%/+43%/- 31%，占比69%/3%/5%/7%/15%/0.1%。主业短期受疫情及原料成本上涨影响，随着疫后消费场景恢复及提价落地，有望边际修复。在公司大力发展下益生菌系列实现较快增长，有望优化产品结构，提升盈利能力。其他饮品下滑主要系公司停止味动力益生元牛奶产品所致。分渠道看，2022年经销/直销营收8.7/0.76亿元，同比+2%/+35%，占比88%/8%。截止2022年度，经销商数量1229家，较年初减少186家。分区域看，2022年电商/东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南营收分别为0.4/0.2/0.1/5.6/0.5/1.8/0.1/0.6亿元，同比 +46%/-5%/-13%/+17%/-5%/-22%/+9%/-7%，占比分别为4%/2%/1%/57%/5%/19%/1%/6%。量价拆分来看，乳酸菌饮品/益生菌饮品/益生菌食品/其他饮品销量分别为9/0.3/36/1.3万吨，同比-16%/+27%/+29%/-25%；对应吨价分别为0.7/1/0.01/0.6万元/吨，同比+3%/+12%/+11%/-8%。2023年发展策略：1）乳酸菌业务以利润为导向，聚焦渠道精准投 放，通过应用专利菌株进行产品升级。目标到2025年末实现常温乳酸菌饮品平均增长率高于行业平均水平，市场份额占据全国第一。2）益生菌业务加速完成润盈重整，BC端同步推进。 ▌盈利预测 预计2023-2025年EPS为0.48/0.71/1.04元，当前股价对应 PE分别为30/20/14倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨、益生菌市场增长不及预期、润盈整合不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 986 1,742 2,386 3,128 增长率（%） 7.9% 76.6% 37.0% 31.1% 归母净利润（百万元） 77 205 306 447 增长率（%） -47.9% 167.5% 49.4% 45.9% 摊薄每股收益（元） 0.18 0.48 0.71 1.04 ROE（%） 4.0% 10.5% 15.5% 22.1% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 986 1,742 2,386 3,128 现金及现金等价物 680 875 902 983 营业成本 635 1,018 1,348 1,706 应收款 269 48 52 34 营业税金及附加 9 16 20 25 存货 172 198 225 237 销售费用 187 327 444 576 其他流动资产 154 172 202 220 管理费用 82 141 191 247 流动资产合计 1,276 1,293 1,381 1,474 财务费用 -16 -25 -25 -28 非流动资产: 研发费用 18 31 43 56 金融类资产 40 50 58 63 费用合计 271 475 652 851 固定资产 191 441 517 524 资产减值损失 -14 -10 -8 -5 在建工程 437 175 70 28 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 81 76 72 69 投资收益 18 16 13 10 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 93 259 385 561 其他非流动资产 404 404 404 404 加:营业外收入 1 1 2 3 非流动资产合计 1,113 1,097 1,063 1,025 减:营业外支出 3 2 3 4 资产总计 2,389 2,390 2,444 2,499 利润总额 91 258 384 560 流动负债: 所得税费用 17 53 78 113 短期借款 0 0 0 0 净利润 73 205 306 447 应付账款、票据 208 184 187 190 少数股东损益 -3 0 0 0 其他流动负债 87 87 87 87 归母净利润 77 205 306 447 流动负债合计 434 414 438 448 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 7.9% 76.6% 37.0% 31.1% 归母净利润增长率 -47.9% 167.5% 49.4% 45.9% 盈利能力毛利率 35.6% 41.5% 43.5% 45.5% 四项费用/营收 27.5% 27.3% 27.3% 27.2% 净利率 7.4% 11.8% 12.8% 14.3% ROE 4.0% 10.5% 15.5% 22.1% 偿债能力资产负债率 19.4% 18.6% 19.1% 19.1% 净利润 73 205 306 447 营运能力 少数股东权益 -3 0 0 0 总资产周转率 0.4 0.7 1.0 1.3 折旧摊销 30 17 33 38 应收账款周转率 3.7 36.5 45.6 91.3 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 3.7 5.2 6.1 7.3 营运资金变动 -385 168 -29 3 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 -284 390 311 488 EPS 0.18 0.48 0.71 1.04 投资活动现金净流量 -30 3 21 29 P/E 79.6 29.7 19.9 13.6 筹资活动现金净流量 510 -184 -276 -402 P/S 6.2 3.5 2.6 1.9 现金流量净额 196 208 56 115 P/B 3.2 3.1 3.1 3.0 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 30 30 30 30 非流动负债合计 30 30 30 30 负债合计 464 444 468 478 所有者权益股本 430 430 430 430 股东权益 1,926 1,946 1,977 2,021 负债和所有者权益 2,389 2,390 2,444 2,499 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，5年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。