业务量加速恢复，Q1单季扭亏为盈

业绩简评 2023年4月18日，白云机场发布2022年度报告及2023年一季报。 2022年公司营业收入为39.7亿元，同比下降23%；归母净利为 -10.7亿元，2021年同期为-4.1亿元；2023Q1营业收入为13.59亿元，同比增长9.71%；归母净利为0.45亿元，2022年同期为-0.83亿元。 经营分析 2022年疫情影响流量，2023Q1经营加速恢复。2022年国内疫情 反复，全年公司飞机起降架次、旅客吞吐量分别同比-26%、-35%，仅为2019年同期54%、36%；其中国内旅客吞吐量为2019年46%，国际地区吞吐量为2019年4%。随着2023年初“乙类乙管”实施，民航业快速恢复，2023Q1公司飞机起降架次、旅客吞吐量分别同比+22%、+62%，已恢复至2019年87%、75%，其中国内旅客吞吐量为2019年95%，国际地区吞吐量为2019年18%。 人民币(元)成交金额(百万元) 2023Q1毛利率大幅改善，为2020年以来单季度最高。由于公司 成本相对刚性，营收变化直接影响盈利能力，2022年公司毛利率下滑至-24%，而随着2023年以来业务量迅速回升，2023Q1公司毛利率同比增长15.1pct至17%，为2020年以来单季度最高。费用率方面，2023Q1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为2.1%、5.7%、0.6%、2.2%，合计同比上升0.22pct。毛利率增长对冲费用率提升，2023Q1公司净利率达到3.3%，实现扭亏为盈。 国际航班恢复加速，免税收入恢复可期。2023年以来随着疫情防 公司基本情况（人民币） 控政策放松，国际航线逐步恢复，当前全行业国际航班量已恢复至2019年30%，地区航班恢复至2019年49%，预计增班趋势将延续。以公司为例，2023年国际旅客较2019年的恢复比例逐月攀升，从1月的9%升至3月的26%。短期看，依据公司免税补充协议，公司免税业务弹性将得以保留，国际线复苏带动免税租金收入恢复，非航业务是公司的核心盈利来源，业绩恢复值得期待。远期看，公司三期扩建工程建成后，终端年旅客吞吐能力将达到1.4亿人次，流量明显增长，届时免税渠道价值将进一步凸显。 盈利预测、估值与评级 考虑2023Q1恢复较好，上调公司2023-2024年净利预测至6.5亿元、16.8亿元（原6.0亿元、14.9亿元），新增2025年净利预测 17.00 15.00 13.00 11.00 220418 成交金额白云机场沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,180 3,971 6,714 8,513 9,066 营业收入增长率 -0.85% -23.34% 69.08% 26.79% 6.50% 归母净利润(百万元) -406 -1,071 649 1,680 1,876 归母净利润增长率 62.17% N/A N/A 158.84% 11.64% 摊薄每股收益(元) -0.171 -0.453 0.274 0.710 0.792 每股经营性现金流净额 0.36 0.37 0.39 1.55 1.63 ROE(归属母公司)(摊薄) -2.22% -6.23% 3.64% 8.83% 9.23% P/E na na 57.80 22.33 20.00 P/B 1.56 2.07 2.10 1.97 1.85 18.8亿元。维持“买入”评级。 风险提示 需求恢复不及预期风险、免税提成率降低风险、扩建工程影响业绩风险、商务违约风险、限售股解禁风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 5,225 5,180 3,971 6,714 8,513 9,066 货币资金 2,325 1,573 2,227 2,459 5,002 7,689 增长率 -0.8% -23.3% 69.1% 26.8% 6.5% 应收款项 1,168 1,308 952 1,910 2,422 2,579 主营业务成本 -5,285 -5,228 -4,929 -5,177 -5,465 -5,782 存货 63 68 60 67 71 75 %销售收入 101.2% 100.9% 124.1% 77.1% 64.2% 63.8% 其他流动资产 355 414 246 238 25 26 毛利 -60 -47 -958 1,538 3,048 3,284 流动资产 3,911 3,363 3,484 4,674 7,519 10,369 %销售收入 n.a n.a n.a 22.9% 35.8% 36.2% %总资产 14.9% 12.2% 12.9% 17.3% 26.1% 34.0% 营业税金及附加 -87 -89 -100 -181 -221 -227 长期投资 629 688 723 723 723 723 %销售收入 1.7% 1.7% 2.5% 2.7% 2.6% 2.5% 固定资产 20,844 20,087 19,262 18,334 17,369 16,365 销售费用 -69 -76 -72 -134 -162 -163 %总资产 79.3% 72.9% 71.5% 67.8% 60.4% 53.7% %销售收入 1.3% 1.5% 1.8% 2.0% 1.9% 1.8% 无形资产 441 385 347 331 317 303 管理费用 -364 -341 -319 -383 -477 -499 非流动资产 22,387 24,182 23,456 22,355 21,244 20,127 %销售收入 7.0% 6.6% 8.0% 5.7% 5.6% 5.5% %总资产 85.1% 87.8% 87.1% 82.7% 73.9% 66.0% 研发费用 -33 -40 -46 -40 -47 -45 资产总计 26,298 27,545 26,941 27,029 28,764 30,496 %销售收入 0.6% 0.8% 1.2% 0.6% 0.6% 0.5% 短期借款 20 293 249 293 293 293 息税前利润（EBIT） -613 -593 -1,495 799 2,141 2,350 应付款项 5,882 5,470 5,337 5,759 6,163 6,505 %销售收入 n.a n.a n.a 11.9% 25.1% 25.9% 其他流动负债 316 301 1,330 386 513 550 财务费用 115 -92 -112 -70 -49 -10 流动负债 6,218 6,065 6,916 6,438 6,969 7,348 %销售收入 -2.2% 1.8% 2.8% 1.0% 0.6% 0.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -19 -35 -6 0 0 0 其他长期负债 617 2,879 2,616 2,508 2,509 2,521 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 6,835 8,944 9,532 8,946 9,478 9,869 投资收益 226 117 104 100 110 121 普通股股东权益 19,261 18,313 17,191 17,840 19,016 20,328 %税前利润 -152.0% -22.0% -7.2% 11.1% 4.8% 4.8% 其中：股本 2,367 2,367 2,367 2,367 2,367 2,367 营业利润 -175 -541 -1,449 900 2,276 2,538 未分配利润 6,022 5,085 4,013 4,662 5,838 7,151 营业利润率 n.a n.a n.a 13.4% 26.7% 28.0% 少数股东权益 202 288 218 244 271 299 营业外收支 26 12 3 0 0 0 负债股东权益合计 26,298 27,545 26,941 27,029 28,764 30,496 税前利润 -148 -530 -1,446 900 2,276 2,538 利润率 n.a n.a n.a 13.4% 26.7% 28.0% 比率分析 所得税 -84 145 354 -225 -569 -635 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 n.a n.a n.a 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 -232 -385 -1,092 675 1,707 1,904 每股收益 -0.106 -0.171 -0.453 0.274 0.710 0.792 少数股东损益 18 20 -21 26 27 28 每股净资产 8.138 7.738 7.263 7.538 8.035 8.589 归属于母公司的净利润 -250 -406 -1,071 649 1,680 1,876 每股经营现金净流 -0.015 0.357 0.367 0.386 1.549 1.631 净利率 n.a n.a n.a 9.7% 19.7% 20.7% 每股股利 0.042 0.000 0.000 0.000 0.213 0.238 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 -1.30% -2.22% -6.23% 3.64% 8.83% 9.23% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 -0.95% -1.47% -3.98% 2.40% 5.84% 6.15% 净利润 -232 -385 -1,092 675 1,707 1,904 投入资本收益率 -4.91% -2.28% -6.39% 3.26% 8.20% 8.42% 少数股东损益 18 20 -21 26 27 28 增长率 非现金支出 1,668 1,977 1,887 1,720 1,736 1,756 主营业务收入增长率 -33.61% -0.85% -23.34% 69.08% 26.79% 6.50% 非经营收益 -145 -204 -349 -2 -5 -16 EBIT增长率 N/A -3.29% 152.26% -153.45% 167.89% 9.76% 营运资金变动 -1,326 -542 422 -1,480 228 216 净利润增长率 -125.03% 62.17% N/A N/A 158.84% 11.64% 经营活动现金净流 -35 845 869 913 3,666 3,860 总资产增长率 5.16% 4.74% -2.19% 0.33% 6.42% 6.02% 资本开支 -1,351 -1,246 -862 -512 -516 -517 资产管理能力 投资 170 0 0 0 0 0 应收账款周转天数 71.3 83.8 99.9 99.9 99.9 99.9 其他 28 19 54 100 110 121 存货周转天数 4.4 4.6 4.8 4.8 4.8 4.8 投资活动现金净流 -1,154 -1,228 -808 -412 -406 -396 应付账款周转天数 51.2 54.0 61.0 61.0 61.0 61.0 股权募资 3,200 78 0 0 0 0 固定资产周转天数 1,438.9 1,366.8 1,714.3 963.5 718.5 634.3 债权募资 -580 -20 1,000 -55 0 0 偿债能力 其他 -346 -427 -402 -105 -609 -668 净负债/股东权益 -11.84% -6.88% -11.