2023Q1业绩承压，海外市场增速亮眼

2023Q1业绩承压，海外市场增速亮眼，维持“买入”评级 公司2023年一季度实现收入25.27亿元（同比+11.9%），经调整后净利为3.06亿元（同比-44.8%，环比-26.9%），经测算公司一季度净利率为12.1%。公司2023Q1收入微增但净利润同比持续下降，主要原因为：（1）公司2023Q1中国市场收入持续缩减，同降约97.7%至0.16亿元；（2）海外市场低毛利一次性电子烟收入持续增长，拉低公司整体利润水平；（3）各项费用投入继续加大，金额同比增加1.7亿元。我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为24.6/30.2/36.8亿元（原为25.2/28.9/37.0亿元），对应EPS为0.4/0.5/0.6元，当前股价对应PE为25.8/21.0/17.3倍，展望公司发展，公司技术壁垒和制造优势仍然强劲，我们看好公司业绩在低基数下弹性释放，维持“买入”评级。 行业：国内行业政策监管收严，国外市场政策严监管叠加格局改善 国内：国家烟草专卖局组织开展规范电子烟市场秩序专项检查仍继续，侧重打击违法生产三无口味电子烟产品（奶茶杯、可乐罐等）的生产企业以及使用互联网、微商等违法渠道销售电子烟的零售主体。我们认为市场底部已现，随着市场监管端的收严叠加产品审核端的边际放松，预计国内销售将逐月恢复。国外：美国FDA针对非合规口味产品及一次性产品的监管预计逐季加强，奥驰亚收购NJOY有望助力其销售渠道迅速打开，市场竞争格局进一步向龙头品牌集中。 中国市场利空逐步出尽，海外市场收入增速亮眼 国内：市场收入持续缩减，同降约97.7%至0.16亿元，占比缩减至0.6%，随着政策监管收紧，非法产品出清，公司国内市场销售收入正逐月修复。国外：公司海外市场收入同增58.2%至25.12亿元，超过我国深圳1-2月电子烟出口增速（38.9%），主要系公司一次性及换弹式产品销售持续走高，产品力得到市场验证。 大麻雾化、医疗雾化业务持续推进，第二增长曲线雏形正现 大麻雾化：市场合规化进程加快；公司凭借CCELL技术平台积累了较深厚专利技术，并于2022年加大新品出新速度，业务整体势头向好。医疗雾化：公司已完成了两款针对慢阻肺的药物装置开发，并启动相关药物制剂开发工作，业务产品产业化落地可期，预计2024-2025年将进入收获期。HNB：以打造产品差异化竞争力为目标加大对业务投入，预计成为2023年公司营收亮点之一。 风险提示：市场竞争加剧、终端需求减弱、大客户订单不及预期。 财务摘要和估值指标