2023年业绩短期承压，海外市场增长亮眼

春立医疗（688236） 公司研究/公司点评 2023年业绩短期承压，海外市场增长亮眼 2024-04-01 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）18.84 近12个月最高/最低（元）38.10/14.73 总股本（百万股）384 流通股本（百万股）174 流通股比例（%）45 总市值（亿元）72 流通市值（亿元）15 公司价格与沪深300走势比较 17% -7%4/23 30% 7/23 10/231/24 54% 41% - - 春立医疗沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李婵 执业证书号：S0010523120002邮箱：lichan@hazq.com 相关报告 1.国产关节龙头，集采出清后重回增长轨道2023-11-10 主要观点： 事件： 公司发布2023年年报。2023年公司实现营业收入12.1亿元 （yoy+0.6%），归母净利润2.8亿元（yoy-9.7%），扣非归母净利润2.5 亿元（yoy-8.3%）。销售毛利率72.5%（-3.55pp），销售净利率23% （-2.6pp）。 2023年第四季度实现营业收入4.2亿元（yoy-5.7%），实现归母净 利润0.97亿元（yoy-0.83%），实现扣非归母净利润0.92亿元 （yoy-0.23%）。2023Q4销售毛利率75.92%，净利率23.38%。 点评： 关节：2023年销量增长3%，收入增长5%，2024年公司膝关节有望进入关节国采续标名单 2023年公司关节假体类产品实现收入11.01亿元，同比增长 5.26%，销售毛利率约为73.70%，较2022年的76.80%下滑约3.1个百分点。2023年公司关节假体销量约113万件，较2022年增长约3%，从公司核心关节品类看，由于2023年下半年医疗合规政策的影响，预 计髋关节2023年销量基本与2022年持平，膝关节2023年销量仍保持双位数增速增长。 展望2024年，关节行业续采正在进行，集采1号文件规则设置相对温和，公司膝关节有望进入关节国采续标名单，市场份额有望回到其集采前水平。同时，医疗行业合规要求提升，时间持续已经接近1年，预计后续也会呈现常态化，对行业内医生的临床行为影响冲击逐渐结束，我们预计2024年下半年终端手术量、植入量均较2023年同期有较高增长。 公司在关节领域深耕多年，竞争优势突出，解决方案丰富。公司关节业务已经覆盖髋、膝、肩、肘四大人体关节，同时拥有PRP、3D打印植入物、VE植入物、半肩、全肩、反肩、肘关节、桡骨小头、肿瘤关节、双动全髋、单髁、翻修髋膝系列、个体化定制、黑晶球头、趾关节、截骨导板等产品的企业，并且上述产品均已在阳光采购平台挂网。除此之外，公司布局关节机器人领域，研发了全膝置换导航机器人设备“长江INS”智能机器人系统。其次，公司在生产供应链方面，也在打造自给自足的上游产业链，涵盖锻造、铸造和涂层等领域，预计在2024年实现100%的自给自足，以此来持续降低生产成本。 海外市场：2023年海外市场实现收入1.98亿元（yoy+81.7%），2024 年预计高增速持续 随着国家带量采购的落地执行，公司加速了国际化的进程，海外市 场快速增长，2023年收入同比增长约81.73%，海外收入占公司营收比例也提升至16.41%。 2023年公司陆续取得了多个国家的注册证，同时公司髋、膝、脊柱三个系列的产品均顺利通过CE年度体系审核和监督审核。公司已在全球50多个国家和地区建立了广泛的销售网络，关节产品出口量及销售额连续多年位列国产第一。 投资建议 我们增加了对公司2026年的盈利预测，预计2024-2026年公司收入分别为15.05亿元、18.70亿元和22.86亿元，收入增速分别为24.6%、24.2%和22.2%，2024-2026年归母净利润分别实现3.44亿元、4.42亿元和5.37亿元，增速分别为23.8%、28.5%和21.5%，2024-2026年EPS预计分别为0.90元、1.15元和1.40元，对应2024-2026年的PE分别为21x、16x和13x，维持“买入”评级。 风险提示 公司手术量增长不及预期风险。公司行业竞争格局恶化风险。 公司非集采产品拓展不及预期风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2023 2024E 2025E 2026E 营业收入1209 1505 1870 2286 收入同比（%）0.6% 24.6% 24.2% 22.2% 归属母公司净利润278 344 442 537 净利润同比（%）-9.7% 23.8% 28.5% 21.5% 毛利率（%）72.5% 71.5% 71.4% 71.2% ROE（%）9.7% 10.7% 12.1% 12.8% 每股收益（元）0.72 0.90 1.15 1.40 P/E36.53 21.01 16.35 13.46 P/B3.51 2.24 1.97 1.72 EV/EBITDA29.18 14.01 10.37 7.96 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3005 3495 4123 4878 营业收入 1209 1505 1870 2286 现金 1266 1437 1803 2213 营业成本 333 429 536 659 应收账款 406 541 658 810 营业税金及附加 11 14 17 21 其他应收款 0 1 1 1 销售费用 383 467 561 686 预付账款 11 16 19 23 管理费用 44 56 67 82 存货 434 503 652 791 财务费用 -17 -19 -22 -27 其他流动资产 887 998 991 1039 资产减值损失 -21 0 0 0 非流动资产 644 656 657 652 公允价值变动收益 10 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 12 0 0 0 固定资产 313 370 409 445 营业利润 306 379 487 591 无形资产 136 137 137 137 营业外收入 0 0 0 0 其他非流动资产 195 149 111 70 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 3650 4151 4780 5529 利润总额 306 379 487 591 流动负债 677 834 1021 1234 所得税 28 35 45 54 短期借款 0 0 0 0 净利润 278 344 442 537 应付账款 226 312 381 472 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 451 522 641 762 归属母公司净利润 278 344 442 537 非流动负债 94 94 94 94 EBITDA 302 413 523 630 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 0.72 0.90 1.15 1.40 其他非流动负债 94 94 94 94 负债合计 770 928 1115 1327 主要财务比率 少数股东权益 2 2 2 2 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 384 384 384 384 成长能力 资本公积 1045 1045 1045 1045 营业收入 0.6% 24.6% 24.2% 22.2% 留存收益 1449 1793 2235 2772 营业利润 -7.0% 23.8% 28.5% 21.5% 归属母公司股东权 2877 3221 3663 4200 归属于母公司净利 -9.7% 23.8% 28.5% 21.5% 负债和股东权益 3650 4151 4780 5529 获利能力毛利率（%） 72.5% 71.5% 71.4% 71.2% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 23.0% 22.8% 23.6% 23.5% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 9.7% 10.7% 12.1% 12.8% 经营活动现金流 512 236 425 470 ROIC（%） 8.4% 10.1% 11.5% 12.2% 净利润 278 344 442 537 偿债能力 折旧摊销 35 54 58 66 资产负债率（%） 21.1% 22.4% 23.3% 24.0% 财务费用 0 0 0 0 净负债比率（%） 26.8% 28.8% 30.4% 31.6% 投资损失 -12 0 0 0 流动比率 4.44 4.19 4.04 3.95 营运资金变动 196 -161 -75 -133 速动比率 3.75 3.54 3.36 3.28 其他经营现金流 96 505 517 669 营运能力 投资活动现金流 -82 -65 -59 -61 总资产周转率 0.34 0.39 0.42 0.44 资本支出 -33 -65 -59 -61 应收账款周转率 2.70 3.18 3.12 3.12 长期投资 -71 0 0 0 应付账款周转率 1.44 1.60 1.55 1.55 其他投资现金流 22 0 0 0 每股指标（元） 筹资活动现金流 -121 0 0 0 每股收益 0.72 0.90 1.15 1.40 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流薄） 1.33 0.62 1.11 1.23 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 7.50 8.40 9.55 10.95 普通股增加 -1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -6 0 0 0 P/E 36.53 21.01 16.35 13.46 其他筹资现金流 -114 0 0 0 P/B 3.51 2.24 1.97 1.72 现金净增加额 309 171 366 409 EV/EBITDA 29.18 14.01 10.37 7.96 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药行业首席分析师，医药行业全覆盖。中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所。 分析师：李婵，医药行业研究员，主要负责医疗器械和IVD行业研究。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作