Q1业绩高增，研发投入助力新品储备

Q1业绩高增，研发投入助力新品储备科前生物（688526.SH） 推荐维持评级 核心观点： 事件公司发布2022年年度报告、2023年第一季度报告。 23Q1公司业绩高增长，毛利率稳步提升2022年公司营收10.01亿元，同比-9.23%，其中猪用疫苗、禽用疫苗分别贡献9.37亿元、0.11亿元，同比-11.3%、-5.99%；归母净利润4.1亿元，同比-28.25%；扣非 后归母净利润为3.81亿元，同比-31.26%。公司综合毛利率73.61%，同比-6.19pct；期间费用率为26.57%，同比+6.26pct，主要是公司销售费用、研发费用占比提升。2023Q1，公司营业收入2.8亿元，同比+37.92%；归 母净利润1.36亿元，同比+49.33%；扣非后归母净利润1.28亿元，同比 +47.45%；销售毛利率为77.34%，同比+4.39pct，22Q2以来公司毛利率稳步提升。期间费用率为22.04%，同比-0.47pct。分红预案：每10股派发现金红利1.9元（含税） 下游生猪养殖行情波动影响猪苗销量及毛利率2022年公司猪用疫苗收入9.37亿元，同比-11.3%；毛利率为75.31%，同比-6.48pct，为历 史低位水平。从疫苗批签发次数来看，22年公司合计批签发为701次，同比-4.23%。我们认为主要受下游生猪养殖行情波动影响，22H1自繁自养头均亏损约329元，影响养殖户对部分疫苗的使用积极性以及价格层面的接受度。23Q1生猪养殖亏损持续，但亏损幅度同比好转；随着猪价预期向好，或将带动疫苗销量提升。同时随着新品疫苗上市预期提升，未来业绩增厚可期。另外在宠物疫苗方面，公司营收同比+134.89%，初见成效；公司强调将争取获得猫三联灭活疫苗临床批件，争取潜在市场空间。 22年研发投入创新高，储备丰富助力发展2022年公司研发费用为1.03亿元，同比+28.43%，公司继续加大研发投入力度。22年公司获 得猪圆环病毒2型、副猪嗜血杆菌二联亚单位疫苗等3项新兽药证书；猪繁殖与呼吸综合征灭活疫苗（CH-1a株）产品批准文号；猪流行性腹泻、猪轮状病毒二联灭活疫苗（HB17株+JS01株）等临床批件4项。在科研项目方面，公司子课题主持“非洲猪瘟活载体组合疫苗效果评价和产业化工艺研究”。此外，公司持续加大CHO高效表达平台、杆状病毒载体表达平台和高效大肠杆菌表达平台的建设，为后续新型亚单位疫苗研发提供技术支撑；建立重组腺病毒载体疫苗平台，为后续新型基因载体疫苗研发提供技术支撑。 投资建议公司为国内猪用疫苗市场化销售龙头企业，且持续加大研发投入，实现产品多元化，行业竞争力逐步增强。随着后续猪价好转 预期下疫苗销量的提升以及新品上市预期，公司业绩增长可期。我们预计2023-2024年EPS分别为1.23元、1.57元，对应PE为21、16倍，维持“推荐”评级。 风险提示下游养殖行业的风险；技术创新的风险；与华中农大合作研发的风险；生产安全的风险等。 分析师谢芝优 ：021-68597609 ：xiezhiyou_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130519020001 市场数据 2023/04/17 A股收盘价(元) 25.84 A股一年内最高价(元) 32.00 A股一年内最低价(元) 15.26 市盈率（TTM） 29.8 总股本（亿股） 4.66 实际流通A股(亿股) 1.25 限售的流通A股(亿股) 3.41 流通A股市值(亿元) 31 公司点评报告 ●农林牧渔行业 2023年04月17日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 主要财务指标指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1001.27 1263.83 1598.54 1880.25 增长率% -9.22% 26.22% 26.48% 17.62% 净利润（百万元） 409.52 571.91 731.13 854.66 增长率% -28.25% 39.65% 27.84% 16.90% 每股收益EPS(元) 0.88 1.23 1.57 1.83 净资产收益率ROE 11.69% 14.34% 15.87% 16.08% PE 29 21 16 14 数据来源：wind，中国银河证券研究院 公司财务预测表资产负债表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金456.07 4388.35 7822.70 11440.59 营业收入 1001.27 1263.83 1598.54 1880.25 应收和预付款项418.13 491.52 635.56 741.67 营业成本 264.23 279.44 342.02 395.34 存货169.40 165.14 207.96 238.30 营业税金及附加 6.73 7.96 10.29 12.02 其他流动资产1517.30 674.83 674.83 674.83 销售费用 159.88 174.80 223.48 274.38 长期股权投资0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 66.83 151.66 191.82 225.63 投资性房地产0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 -63.43 0.26 0.33 0.36 固定资产和在建工程897.59 776.30 655.00 533.71 资产减值损失 -7.38 0.00 0.00 0.00 无形资产和开发支出63.22 53.87 44.52 35.17 投资收益 6.65 5.00 5.00 5.00 其他非流动资产868.92 1068.92 1218.92 1318.92 公允价值变动损益 1.44 0.96 1.12 1.07 资产总计4390.64 7618.94 11259.50 14983.19 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款131.60 0.00 0.00 0.00 营业利润 466.71 655.68 836.72 978.58 应付和预收款项330.46 369.29 449.02 522.28 其他非经营损益 -0.11 -0.39 -0.29 -0.33 长期借款140.11 140.11 140.11 140.11 利润总额 466.61 655.30 836.43 978.25 其他负债289.45 3120.52 6064.60 9006.59 所得税 57.46 83.39 105.29 123.59 负债合计891.63 3629.92 6653.73 9668.98 净利润 409.15 571.91 731.13 854.66 股本466.21 466.21 466.21 466.21 少数股东损益 -0.37 0.00 0.00 0.00 资本公积 1135.13 1135.13 1135.13 1135.13 归属母公司股东净409.52 571.91 731.13 854.66 留存收益 1896.73 2386.73 3003.48 3711.92 归属母公司股东权益 3496.95 3986.95 4603.70 5312.14 少数股东权益 2.07 2.07 2.07 2.07 股东权益合计 3499.01 3989.02 4605.77 5314.20 负债和股东权益合计 4390.64 7618.94 11259.50 14983.19 主要财务比率2022A总资产周转率0.25 2023E0.21 2024E0.17 2025E0.14 现金流量表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转率1.43 1.54 2.29 3.26 净利润 409.15 571.91 731.13 854.66 应收账款周转率3.24 3.57 3.63 3.49 折旧与摊销 96.95 130.65 130.65 130.65 存货周转率1.88 1.67 1.83 1.77 财务费用 -63.43 0.26 0.33 0.36 资产负债率20.31% 47.64% 59.09% 64.53% 资产减值损失 -7.38 0.00 0.00 0.00 带息债务/总负债30.47% 81.82% 87.17% 89.26% 经营营运资本变动 -64.65 -140.99 -91.15 -54.95 流动比率4.11 13.24 17.76 21.43 其他 53.07 6.58 -8.02 -2.31 速动比率3.83 12.85 17.37 21.04 经营活动现金流净额 423.71 568.41 762.94 928.41 股利支付率21.58% 14.32% 15.64% 17.11% 资本支出 -3.55 0.00 0.00 0.00 ROE11.69% 14.34% 15.87% 16.08% 其他 -633.58 648.29 -143.88 -93.93 ROA9.32% 7.51% 6.49% 5.70% 投资活动现金流净额 -637.13 648.29 -143.88 -93.93 ROIC34.94% 57.75% 81.18% 110.55% 短期借款 113.58 -131.60 0.00 0.00 EBITDA/销售收入49.96% 62.24% 60.54% 59.01% 长期借款 140.11 0.00 0.00 0.00 EBITDA500.23 786.59 967.69 1109.59 股权融资 21.58 0.00 0.00 0.00 PE29.42 21.06 16.48 14.10 支付股利 -88.38 -81.90 -114.38 -146.23 PB3.44 3.02 2.62 2.27 其他 -73.36 2929.09 2929.67 2929.64 PS12.03 9.53 7.54 6.41 筹资活动现金流净额 113.52 2715.59 2815.29 2783.41 EV/EBITDA20.63 11.30 8.40 6.53 现金流量净额 -99.89 3932.28 3434.35 3617.89 股息率0.73% 0.68% 0.95% 1.21% 数据来源：公司数据中国银河证券研究 分析师承诺及简介 谢芝优首席分析师 南京大学管理学硕士，2018年加入银河证券研究院，曾就职于西南证券、国泰君安证券。8年证券行业研究经验，深入研究猪 周期、糖周期等，擅长行业分析，具备扎实的选股能力。曾为2016年新财富农林牧渔行业第四名、新财富最具潜力第一名、金牛奖农业第一名、IAMAC农业第三名、Wind金牌分析师农业第一名团队成员。2022年第十届Choice最佳农林牧渔行业分析师、最佳农林牧渔行业分析师团队。 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数）推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。公司评级体系 推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。 谨慎推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。中性：指未来6-12个月，公司股价与分析师（或分