云平台服务及境外营收增速表现亮眼，2023Q1盈利能力明显改善

2023年04月17日 公司研究●证券研究报告 萤石网络（688475.SH） 公司快报 云平台服务及境外营收增速表现亮眼，2023Q1盈利能力明显改善 事件：公司发布2022年年度报告及2023年第一季度报告，2022年公司实现营收 43.06亿元，同比增长1.61%，实现归母净利润3.33亿元，同比下降26.1%，实现扣非归母净利润2.96亿元，同比下降25.46%。其中，2022Q4，公司实现营收11.69亿元，同比增长0.80%，实现归母净利润1.14亿元，同比下降22.23%。2023年Q1实现营收10.79亿元，同比增长4.27%，实现归母净利润0.91亿元，同比增长33.70% 投资要点云平台服务延续较快增速，智能家居产品收入同比增速有所放缓。分产品看，1）2022年公司智能摄像头实现营收29.03亿元，同比下降1.2%，销售量为1712万台，同比下降4.71%，客单价为169.54元/台，同比增长3.66%，毛利率同比增长0.2pct至31%；2）智能入户实现营收3.38亿元，同比增长1.04%，销售量为65.49万台，同比增长0.35%，客单价为516.42元/台，同比增长0.69%，毛利率同比增长1pct至32.6%。根据洛图科技线上数据统计，2022年人脸识别门锁线上销量同比增长100%，市场份额从2021年1月的3.2%增至2022年12月的13.5%；3）配件产品实现营收2.26亿元，同比下降22%，毛利率同比增长0.5pct至14.4%；4）其他智能家居实现营收1.3亿元，同比增长33.6%，毛利率同比增长0.2pct至31.5%。公司发布智能扫地宝RS2、儿童陪护机器人萤宝RK2等多款服务机器人；5）云平台服务实现营收6.7亿元，同比增长24.57%，毛利率同比下降1.85pct至72.43%，其中C端用户增值服务收入实现3.67亿元，同比增长25.29%，月活跃人数4394万名，同比增长24.45%，付费用户227万名，同比增长12.94%,客单值162元/名，同比增长10.94%，B端开发者客户服务收入实现3.03亿元，同比增长23.71%。云平台服务收入实现同比增长，主要系公司的设备接入数和用户数量不断增加、平台能力和云服务产品的不断强化，C端的云增值服务与智能家居产品紧密结合增强了用户使用粘性，B端的开放云服务进一步赋能行业开发者客户驱动营业收入的不断增长。境外收入增速表现亮眼，线下渠道持续拓展。分地区看，1）公司2022年境内实现营收30.55亿元，同比下降7.41%，毛利率同比增长1.27pct至35.88%。公司积极拓展直营旗舰店、经销商专卖店、下沉市场通过堡垒店，以及开拓五金渠道为智能锁新品做新渠道适配；2）境外实现营收12.12亿元，同比增长34.81%，主要系公司持续开拓新区域和新客户，持续构建多层次的海外渠道架构所致，毛利率同比增长1.07pct至38.17%。截止2022年末，公司在KA渠道，包括大型3C数码和家电连锁店、家居建材连锁店、五金电工连锁店等的入驻规模已经超过万家23Q1毛利率明显改善，经营性现金流显著增长。盈利能力方面，2022年公司毛利率同比增长1.53pct至36.42%，其中Q4毛利率同比增长3.32pct至37.39%，主要系公司毛利率较高的云平台服务营收占比提升所致。2023Q1公司毛利率同比增长6.23pct至41.12%，盈利能力明显提升，主要系收入结构优化推动毛利率提升。 投资评级增持-B(首次)股价(2023-04-14)47.49元交易数据总市值（百万元）26,713.13流通市值（百万元）4,188.08总股本（百万股）562.50流通股本（百万股）88.1912个月价格区间49.90/25.50一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益27.7460.3767.38绝对收益31.6259.2665.07 分析师刘荆 SAC执业证书编号：S0910520020001liujing1@huajinsc.cn 相关报告 费用率方面，2022年公司期间费用率合计29.34%，同比增长0.4pct，其中销售/ 管理/研发/财务费用率为12.6%/3.42%/14.00%/-0.68%，同比 +1.87/+0.21/+2.43/-0.83pct，综合影响下，2022年公司净利润率为7.73%，同比下降2.91pct。2023Q1期间费用率为29.85%，同比增长0.91pct，其中销售/管理 /研发/财务费用率为12.85%/3.23%/14.91%/-1.14%，同比 +1.62/-0.26/+1.6/-2.04pct，综合影响下，2023Q1公司净利润率为8.45%，同比增长1.86pct。现金流方面，2022年公司经营活动现金流净额为7.36亿元，同比增长154.48%，其中Q4单季度为4.64亿元，同比增长197.35%，主要系公司推进精益管理，积极调整备货策略，购买商品支付的现金相应减少所致。2023Q1公司经营活动现金流净额为0.66亿元，同比增长785.58%。 投资建议：考虑到公司兼具“智能家居+物联网云平台”的双主业，为业内少有的从硬件设计研发制造到物联网云平台，具备完整垂直一体化服务能力的AIoT企业。随大模型技术持续迭代升级，公司有望持续受益。我们预测公司2023-2024年营业收入为54.69、67.93、83.91亿元，同比增长27.0%、24.2%、23.5%，净利润分别为5.39、6.95、8.85亿元，同比增长61.8%、29.1%、27.3%，每股收益分别为0.96、1.24、1.57元，首次覆盖，给予“增持-B”建议。 风险提示：市场竞争加剧；原材料价格大幅上涨；渠道拓展不及预期；云平台服务的数据安全及个人信息保护风险等。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,238 4,306 5,469 6,793 8,391 YoY(%) 37.7 1.6 27.0 24.2 23.5 净利润(百万元) 451 333 539 695 885 YoY(%) 38.2 -26.1 61.8 29.1 27.3 毛利率(%) 35.3 36.4 37.5 38.6 39.8 EPS(摊薄/元) 0.80 0.59 0.96 1.24 1.57 ROE(%) 32.0 6.9 10.0 11.4 12.7 P/E(倍) 59.3 80.2 49.6 38.4 30.2 P/B(倍) 19.0 5.5 4.9 4.4 3.8 净利率(%) 10.6 7.7 9.9 10.2 10.6 数据来源：聚源、华金证券研究所 （ 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 3074 6216 7405 7964 9621 营业收入 4238 4306 5469 6793 8391 现金 1232 4806 4713 5637 5834 营业成本 2743 2738 3420 4170 5055 应收票据及应收账款 761 717 1160 1171 1708 营业税金及附加 15 20 23 26 34 预付账款 22 34 37 51 58 营业费用 455 543 684 863 1091 存货 1021 590 1422 1032 1943 管理费用 136 147 175 211 252 其他流动资产 38 69 72 74 78 研发费用 490 603 738 910 1116 非流动资产 657 966 1031 1100 1185 财务费用 6 -29 -75 -49 -30 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -18 -33 -17 -27 -40 固定资产 152 154 228 284 328 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 27 234 271 316 370 投资净收益 -1 0 -0 -0 -0 其他非流动资产 478 579 532 501 488 营业利润 486 331 575 729 927 资产总计 3731 7182 8436 9065 10807 营业外收入 1 1 1 1 1 流动负债 2071 1848 2607 2583 3481 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 350 200 200 200 200 利润总额 487 331 576 730 927 应付票据及应付账款 1062 925 1556 1469 2198 所得税 36 -2 37 35 42 其他流动负债 659 723 850 913 1083 税后利润 451 333 539 695 885 非流动负债 251 474 431 389 347 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 228 185 142 100 归属母公司净利润 451 333 539 695 885 其他非流动负债 251 246 246 246 246 EBITDA 492 261 496 656 855 负债合计 2322 2323 3038 2971 3828 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 450 563 563 563 563 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 325 3336 3336 3336 3336 成长能力 留存收益 630 963 1502 2197 3082 营业收入(%) 37.7 1.6 27.0 24.2 23.5 归属母公司股东权益 1409 4859 5398 6093 6979 营业利润(%) 41.2 -31.9 73.8 26.8 27.0 负债和股东权益 3731 7182 8436 9065 10807 归属于母公司净利润(%) 38.2 -26.1 61.8 29.1 27.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 35.3 36.4 37.5 38.6 39.8 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 10.6 7.7 9.9 10.2 10.6 经营活动现金流 289 736 -10 1049 377 ROE(%) 32.0 6.9 10.0 11.4 12.7 净利润 451 333 539 695 885 ROIC(%) 23.4 4.0 7.2 8.6 10.0 折旧摊销 21 47 44 64 84 偿债能力 财务费用 6 -29 -75 -49 -30 资产负债率(%) 62.2 32.3 36.0 32.8 35.4 投资损失 1 0 0 0 0 流动比率 1.5 3.4 2.8 3.1 2.8 营运资金变动 -440 307 -518 339 -563 速动比率 1.0 3.0 2.3 2.6 2.2 其他经营现金流 251 78 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -383 -337 -109 -133 -169 总资产周转率 1.4 0.8 0.7 0.8 0.8 筹资活动现金流 314 3168 26 8 -11 应收账款周转率 6.1 5.8 5.8 5.8 5.8 应付账款周转率 2.7 2.8 2.8 2.8 2.8 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.80 0.59 0.96 1.24 1.57 P/E 59.3 80.2 49.6 38.4 30.2 每股经营现金流(最新摊薄) 0.51 1.31 -0.02 1.87 0.67 P/B 19.0 5.5 4.9 4.4 3.8 每股净资产(最新摊薄) 2.51 8.64 9.60 10.83 12.41 EV/EBITDA 52.7 86.0 45.4 32.8 24.9 资料来