2023年3月美国通胀数据解读：通胀超预期回落，加息即将结束

加息还有几次？3月美国CPI同比增速录得5.0%，较上月大幅回落，也低于市场预期值，同时3月核心CPI同比增速较上月回升0.1个百分点。3月CP I同比增速已步入联邦基金目标利率水平区间，指向现有利率已满足美联储所认为的“限制性利率区间”，从历史上来看，在美联储的紧缩周期中，利率水平往往提升至高于通胀水平为止，而这一条件已经满足。部分机构认为下半年通胀回落可能一波三折，我们认为对此不必过于悲观。美国经济处于下行区间，市场认为下半年将经历衰退，美联储公布的会议纪要也同样支持这一判断，而上轮经济衰退时期中，通胀水平将加快回落。美国CPI数据公布后，市场预期5月加息25基点概率由72.9%降至67.8%。我们认为，美国劳动力市场开始降温，通胀增速顺畅回落，目前已进入“限制性区域”，随着经济衰退的进一步到来，通胀回落不必悲观，5月最多还有一次加息，如果4月CPI数据表现较好，或将提前结束加息进程。 房租或将见顶回落，商品仍有隐忧。3月能源分项同比增速由5.2%回落至-6. 4%，较上月回落速度加快。受月初OPEC+减产影响，4月原油现价创2023年以来新高，但由于去年同期高基数效应，预计未来能源增速仍录得负值。3月CPI核心商品项同比和环比增速较上月均有所提升，分别录得1.5%和0. 2%。从主要分项来看，3月新车和二手车价格同比增速打破连续6个月下跌趋势，均出现小幅上涨。虽然领先指标曼海姆价格指数环比在11月已回升至正值，但从今年2月开始出现下行趋势，未来二手车价格或有波折。3月核心服务录得7.1%，较上月下行0.2个百分点。环比增速为0.4%，较10月下行0.2个百分点。从核心服务的主要分项来看，租金和业主等价租金同比增速较上月基本持平，且环比较上月有所回落，预计房租将见顶回落。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 1.加息还有几次？ 通胀超预期回落，但核心CPI同比上行。3月美国CPI同比增速录得5.0%，低于市场预期的5.2%，较上月的6.0%大幅回落。CPI环比为0.1%，较上月的0.4%明显回落。3月核心CPI同比较上月回升0.1个百分点至5.6%，符合市场预期；环比增速较上月小幅回落，降至0.4%。本月CPI同比回落再超预期，能源项是最主要拖累，核心商品贡献较上月则略有提升。 图表1：美国CPI与核心CPI增速（%） 通胀落后加息，限制性区域已至。美国CPI增速已连续回落，较去年高点降幅明显，且3月CPI同比增速录得5%，已步入目标利率水平区间，指向现有利率已满足美联储所认为的“限制性利率区间”，加息步入尾声。从历史上来看，在美联储的紧缩周期中，利率水平往往提升至高于通胀水平的为止，这一条件已经开始满足。 图表2：美国CPI与联邦基金目标利率（%） 通胀回落不必悲观。3月CPI增速大幅回落，但核心CPI增速有所上行，部分机构认为下半年通胀回落可能一波三折，我们认为对此不必过于悲观。美国经济仍处于下行区间，市场认为下半年将经历衰退，美联储公布的会议纪要也同样支持这一判断，而历史上经济衰退时期，企业出于经济前景考虑，开始收缩投资、降低工人薪资甚至裁员以维持企业盈利，导致消费者收入水平回落，这将抑制消费需求，并推动企业盈利进一步下行，从而形成“衰退”螺旋，此时通胀水平将加快回落。 图表3：美国CPI与薪资增速（%） 加息最多一次。美国CPI数据公布后，市场预期5月加息25基点概率由72.9%降至67.8%。我们认为，美国劳动力市场开始降温，通胀增速顺畅回落，目前已进入“限制性区域”，随着经济衰退的进一步到来，通胀回落不必悲观，5月最多还有一次加息，如果4月CPI数据表现较好，或将提前结束加息进程。 图表4：美联储3月议息纪要指出年内或有衰退 2.房租开始放缓，商品仍有隐忧 能源加速回落。3月能源分项同比增速由5.2%回落至-6.4%，较上月回落速度加快，环比由-0.6%下行至-3.5%，延续上一月下行趋势。布伦特原油价格变化与CPI能源价格走向一致，3月油价较2月小幅回落，而CPI能源项由于去年高基数效应降幅较大。受月初OPEC+减产影响，4月原油现价创2023年以来新高，但由于去年同期高基数效应，预计未来能源增速仍录得负值。 图表5：布伦特原油现价与CPI汽油项指数 二手车触底反弹。3月CPI核心商品项同比和环比增速较上月均有所提升，分别录得1.5%和0.2%。从主要分项来看，3月新车和二手车价格同比增速打破连续6个月下跌趋势，均出现小幅回升，分别录得6.1%和-11.2%。环比来看，新车增速升至0.4%，而二手车录得-0.9%。虽然领先指标曼海姆价格指数环比在11月已回升至正值，但从今年2月开始出现下行趋势，未来二手车价格或有波折。 图表6：曼海姆价格指数领先二手车价格（%） 房租或见顶回落。3月核心服务录得7.1%，较上月下行0.2个百分点。环比增速为0.4%，较10月下行0.2个百分点。从核心服务的主要分项来看，租金和业主等价租金同比增速较上月基本持平；环比较上月有所回落，预计房租将见顶回落。除住房外，医疗服务同比增速较上月下行1.2个百分点，环比增速也录得负值；交通服务项同比增速下行0.7个百分点，环比增速则延续上行趋势。 图表7：房价与租金指数领先于CPI房租项（%） 短期通胀预期回落。密歇根消费者预期数据显示，消费者一年期通胀预期有所回落，3月通胀预期较上月下行0.5个百分点录得3.6%，而5年期通胀预期较上月保持稳定。 图表8：密歇根消费者通胀预期（%） 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。