2022年报点评：BC两端皆具看点，成长性持续兑现

宝立食品（603170）2022年报点评 / BC两端皆具看点，成长性持续兑现 挖掘价值投资成长 2023年04月12日 / 【投资要点】 公司发布2022年年度报告，2022年实现营业收入20.37亿元（+29%）；实现归母净利润2.15亿元（+16%）；实现扣非净利润1.94亿元（+11%）。对应公司Q4单季度实现营业收入5.61亿元（+31%）；实现归母净利润0.62亿元（+57%）；实现扣非净利润0.53亿元（+43%）。 轻烹业务持续高增，直销经销协同强化。分产品看，复调/轻烹/饮品甜点配料分别实现营收8.85/10.09/1.32亿元，同比+5%/+77%/-15%，其中厨房阿芬营收8.72亿元，同比+75%，轻烹已成为第一大业务。22年空刻意面保持创新步伐，新品推出与老品升级共进，在意面细分市场已处于绝对领先地位。分渠道来看，直销/非直销分别实现营收16.87/3.39亿元，同比+27%/44%，其中线上营收8.19亿元，同比+120%，主要系空刻销量高增。公司仍以直销为主，经销体系建设稳步推进，22年通过设立线下渠道事业部持续丰富C端渠道，目前已进入沃尔玛、大润发、盒马、Ole、叮咚买菜、朴朴等商超及新零售渠道。分地区来看，华东/华南/华北/华中/东北/西南/西北/境外分别实现营收16.97/0.78/1.31/0.47/0.49/0.07/0.05/0.13亿元，同比+31%/-11%/65%/9%/24%/-4%/-23%/-12%，核心市场稳定增长，全国布局加快。 毛利水平显著提升，销售投入力度加大。营销力度加大扰动净利率。22年公司毛利率为34.57%（+3.33pcts），其中复调/轻烹/饮品甜点配料分别为24.88%/45.01%/22.07%，分别+0.31/+2.25/-3.98pcts。公司全年销售/管理/研发费用率分别为15.25%/5.00%/2.13%，同比 +6.09/-0.84/-0.39pcts，销售费用率提升主要系厨房阿芬21年4月并表，故21年销售费用仅包含Q2-Q4数据，基数较低，同时公司面向C端的空刻产品快速放量，配套销售推广费用增加。22年公司净利率为11.32%（-1.03pcts）。 餐饮复苏趋势下B端具备高弹性，C端高举高打激发潜力。B端：公司传统优势业务复调起步较早，具有先发和品牌优势，与B端国内外各大餐饮连锁企业及食品工业企业如百胜中国、麦当劳、达美乐、泰森中国等建立了长期稳定合作关系，23年随着餐饮复苏业绩具有较高弹性。C端：一方面轻烹意面仍有很大市场空间，另一方面公司高举高打，产品创新与渠道拓展共振，商超、O2O、社区团购等多元化渠道开拓持续深化，未来有望进一步通过专柜展示、铺设展销样板店、开设新零售体验店等方式覆盖更多消费场景，激活潜在客群，贡献业绩增量。 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 联系人：班红敏 电话：021-23586475 相对指数表现 135.80% 105.75% 75.71% 45.67% 15.62% -14.42% 7/159/1511/151/153/15 宝立食品沪深300 基本数据 总市值（百万元)9964.25 流通市值（百万元)996.65 52周最高/最低（元）35.84/12.06 52周最高/最低（PE）77.49/32.86 52周最高/最低（PB）20.92/8.53 52周涨幅（%）72.15 52周换手率（%）1659.82 相关研究 公司研究 食品饮料 证券研究报告 【投资建议】 公司具备复合调味品生产先发优势，B端与国内外大客户长期稳定合作，21年通过收购厨房阿芬快速切入轻烹业务，打开C端市场。22年公司不断完善产品矩阵，发力线下渠道，产能爬坡赋能业绩增长，23年随着B端餐饮市场的复苏及公司在产品力、品牌力、渠道力的持续深耕，我们看好公司的增长潜力。 我们预测公司2023-2025年营业收入为25.76/31.80/38.13亿元，归母净利润为2.82/3.61/4.44亿元，对应EPS分别为0.70/0.90/1.11元，对应PE分别为35.31/27.53/22.37倍，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2036.78 2576.49 3179.75 3812.94 增长率(%) 29.10% 26.50% 23.41% 19.91% EBITDA（百万元） 340.40 423.18 537.98 662.29 归母净利润（百万元） 215.36 281.53 361.11 444.45 增长率(%) 16.15% 30.72% 28.27% 23.08% EPS(元/股) 0.57 0.70 0.90 1.11 市盈率（P/E） 49.70 35.31 27.53 22.37 市净率（P/B） 10.05 7.05 5.61 4.49 EV/EBITDA 32.24 22.35 16.91 13.36 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 行业竞争加剧风险； 食品安全标准变化风险； 主要原材料价格波动风险； 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 403.94500.01816.201011.02 存货 219.96257.12324.05364.78 流动资产应收及预付 非流动资产 596.73648.11702.89766.60 固定资产 349.70394.94416.92456.54 无形资产 76.07 98.51130.96164.60 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 1531.491895.612290.652821.66 短期借款 0.00-35.24-77.75-125.27 其他长期资产流动负债 其他流动负债 190.81233.83277.00325.51 长期借款 1.00 2.00 3.00 3.00 其他非流动负债 41.95 44.95 42.45 37.15 实收资本 400.01400.01400.01400.01 留存收益 445.06726.591087.701532.15 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 934.76 293.09 17.76 0.00 95.56 75.41 344.06 153.26 42.95 0.00 387.01 282.91 1127.98 1247.51 470.69 19.70 0.00 76.45 78.21 408.19 209.60 46.95 0.00 455.14 282.91 1409.51 1587.76 425.98 21.53 0.00 61.16 93.86 422.87 223.61 45.45 0.00 468.32 282.91 1770.63 2055.06 653.01 26.24 0.00 48.93 96.54 489.16 288.92 40.15 0.00 529.31 282.91 2215.07 少数股东权益 16.49 30.96 51.71 77.28 负债和股东权益1531.49 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 1895.61 2290.65 2821.66 营业成本 1332.691659.862014.532370.91 销售费用 310.51428.99546.92685.57 研发费用 43.31 61.06 79.18 96.47 资产减值损失 -10.34 0.00 0.00 0.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 0.00 2.69 2.72 2.96 其他收益 32.28 30.92 39.75 48.04 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 1.15 1.00 1.00 1.00 利润总额 295.28377.06487.48599.94 净利润 230.50296.00381.86470.02 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 215.36281.53361.11444.45 少数股东损益 EBITDA 2036.78 15.95 58.44 -0.12 0.00 0.05 294.54 0.42 64.78 15.13 340.40 2576.49 18.29 65.44 0.00 0.00 0.11 376.56 0.50 81.07 14.47 423.18 3179.75 20.67 74.09 0.00 0.00 0.14 486.98 0.50 105.61 20.75 537.98 3812.94 23.64 88.08 0.00 0.00 0.15 599.44 0.50 129.92 25.57 662.29 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 252.28 224.81 465.49 373.70 净利润 230.50 296.00 381.86 470.02 折旧摊销 46.04 49.43 53.87 65.97 营运资金变动 -39.76 -117.31 33.12 -158.67 其它 15.51 -3.31 -3.36 -3.61 投资活动现金流 -71.06 -97.49 -105.29 -126.07 资本支出 -70.26 -100.39 -108.36 -129.35 投资变动 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -0.80 2.89 3.07 3.28 筹资活动现金流 122.67 -31.24 -44.00 -52.82 银行借款 19.90 -34.24 -41.50 -47.52 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 362.10 0.00 0.00 0.00 其他 -259.33 3.00 -2.50 -5.30 现金净增加额 303.90 96.07 316.19 194.82 期初现金余额 100.04 403.94 500.01 816.20 期末现金余额主要财务比率 403.94 500.01 816.20 1011.02 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 29.10% 26.50% 23.41% 19.91% 营业利润增长 17.04% 27.85% 29.32% 23.09% 归属母公司净利润增长 16.15% 30.72% 28.27% 23.08% 获利能力（%）毛利率 34.57% 35.58% 36.64% 37.82% 净利率 11.32% 11.49% 12.01% 12.33% ROE 19.09% 19.97% 20.39% 20.06% ROIC 19.28% 20.14% 21.13% 21.12% 偿债能力资产负债率（%） 25.27% 24.01% 20.44% 18.76% 净负债比率 - - - - 流动比率 2.72 3.06 3.75 4.20 速动比率 1.93 2.29 2.83 3.29 营运能力总资产周转率 1.33 1.36 1.39 1.35 应收账款周转率 8.00 6.13 8.57 6.56 存货周转率 9.26 10.02 9.81 10.45 每股指标（元）每股收益 0.57 0.70 0.90 1.11 每股经营现金流 0.63 0.56 1.16 0.93 每股净资产 2.82 3.52 4.43 5.54 估值比率P/E 49.70 35.31 27.53 22.37 P/