22A投资收益波动及减值业绩承压，加大新材料布局转型高质量增长

东风股份（601515） 公司研究/公司点评 22A投资收益波动及减值业绩承压，加大新材料布局转型高质量增长 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-04-11 收盘价（元） 4.3 近12个月最高/最低（元） 7.14/4.19 总股本（百万股） 1,843 流通股本（百万股） 1,843 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 79 流通市值（亿元） 79 公司价格与沪深300走势比较 55% 32% 8% -15%11/212/225/228/22 -38% 东风股份沪深300 分析师：马远方 执业证书号：S0010521070001邮箱：mayf@hazq.com 相关报告 1.投资收益波动业绩短期承压，主业增长稳健、加速拓展高成长赛道2022-10-31 2.拟全资收购博盛新材料，新材料产 业布局加速2022-10-19 !"#$% 公司发布2022年年报：2022年公司实现收入37.44亿元，同比-1.6%，归母净利润2.9亿元，同比-63.2%。22Q4公司实现营收9.17亿元，同比-16.05%；归母净利润0.04亿元，同比-98.06%。 隔膜项目持续加码，转型综合材料端打开成长空间。收入端，公司聚焦新能源材料转型，加速I类药包材布局，打造利润增长点。1）膜类新材料：2022年销售收入2.9亿元，同比-0.9%。主因22H2差异化基膜、 功能膜需求下滑，及行业竞争加剧。高阻隔、可降解膜产能尚未释放、博盛新材料隔膜业务处于产能爬坡，预计2023年产能逐月释放驱动收入增长。公司已实现对博盛新材料的控股，产品涉及动力电池和储能隔 膜，2023年2月拟投资40亿元建设动力及储能电池隔膜项目；2）药 包：2022年销售收入5.8亿元，同比+8.2%。公司通过外延并购已实现 I类药包材的全品类覆盖，客户涵盖多家知名药企。公司加大对I类医药包材的投入，大力拓展外资药企客户，布局常用药品包装，后续订单或 有显现。预计后续产品、客户结构持续优化，产能提升加速发展；3） 烟标：2022年销售收入24.5亿元，同比-0.4%。主因行业竞争加剧影 响招投标中标价，主业销量增长稳健，烟标销量同比+1.35%，中高档烟标占比提升0.43pcts，产品结构优化。 非经常性损益致业绩短期承压，后续投资项目退出有望平滑业绩波动。 利润端，2022年毛利率29.3%，同比-2.1pcts，其中烟标/药包/新材料/ 纸品毛利率27.4%/22.7%/22.6%/26.1%，同比-5.9/-3.5/-15.1/-5.7pcts。毛利率下滑主因原材料价格上涨、行业竞争加剧致烟标招投标中标价下降、疫情影响药包设备产值，以及新材料差异化基膜和功能膜规模效应减弱、高阻隔膜产能未释放。2022年公司净利率8.1%，同比-12.5pcts，主因公司投资项目奈雪的茶市值下跌及其他项目估值下降致投资净收益同比大幅减少（投资净收益由2021年的4.5亿元减少至2022年的 0.06亿元），以及全资子公司鑫瑞新材计提商誉减值准备及计提存货跌价损失（2022年资产减值损失0.7亿元）。随着公司投资项目陆续退出 并投向新材料和医包高成长领域，有望平滑业绩波动；费用端，2022 年销售/管理/研发费用率3.96%/8.11%/4.44%，同比 -1.1pcts/-0.4pcts/+0.3pcts。 投资建议公司深耕烟标30年，是烟标行业第一梯队企业，具备产业链及规模优势。公司加速新材料、药包I类药包材产业布局，拓展高附加值高成长赛道，长期成长空间打开。看好2023年新材料产能逐月释放驱动业绩增长。预计2023-25年归母净利润4.6/5.0/5.7亿元，对应当前股价PE为17X/16X/14X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动，新业务增长不及预期，投资收益大幅波动。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3744 4083 4300 4616 收入同比（%） -1.6% 9.0% 5.3% 7.4% 归属母公司净利润 289 460 503 572 净利润同比（%） -63.2% 59.2% 9.2% 13.8% 毛利率（%） 29.6% 28.6% 29.1% 29.8% ROE（%） 5.2% 7.6% 7.7% 8.0% 每股收益（元） 0.17 0.25 0.27 0.31 P/E 27.40 17.21 15.76 13.85 P/B 1.42 1.31 1.21 1.11 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3842 4475 4664 5185 营业收入 3744 4083 4300 4616 现金 1921 2301 2409 2778 营业成本 2637 2915 3048 3242 应收账款 589 638 671 721 营业税金及附加 35 37 39 42 其他应收款 108 90 103 112 销售费用 148 159 163 166 预付账款 49 58 61 65 管理费用 304 327 322 323 存货 757 946 955 1014 财务费用 -20 -19 -20 -20 其他流动资产 417 443 464 495 资产减值损失 -70 0 0 0 非流动资产 4321 4523 4725 4927 公允价值变动收益 -1 0 0 0 长期投资 1439 1439 1439 1439 投资净收益 6 82 64 46 固定资产 1615 1820 2025 2230 营业利润 412 583 635 723 无形资产 461 455 449 443 营业外收入 1 1 1 1 其他非流动资产 806 809 812 815 营业外支出 18 3 2 2 资产总计 8163 8999 9389 10112 利润总额 395 580 634 721 流动负债 1503 1722 1769 1884 所得税 91 96 105 119 短期借款 47 0 0 0 净利润 304 485 529 602 应付账款 530 583 610 648 少数股东损益 15 24 26 30 其他流动负债 926 1139 1159 1236 归属母公司净利润 289 460 503 572 非流动负债 657 784 594 594 EBITDA 669 585 658 760 长期借款 10 10 10 10 EPS（元） 0.17 0.25 0.27 0.31 其他非流动负债 647 774 584 584 负债合计 2160 2506 2362 2478 主要财务比率 少数股东权益 432 456 482 513 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 1843 1843 1843 1843 成长能力 资本公积 687 687 687 687 营业收入 -1.6% 9.0% 5.3% 7.4% 留存收益 3042 3507 4015 4592 营业利润 -56.0% 41.6% 9.0% 13.8% 归属母公司股东权 5571 6036 6544 7121 归属于母公司净利 -63.2% 59.2% 9.2% 13.8% 负债和股东权益 8163 8999 9389 10112 获利能力毛利率（%） 29.6% 28.6% 29.1% 29.8% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 7.7% 11.3% 11.7% 12.4% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 5.2% 7.6% 7.7% 8.0% 经营活动现金流 688 549 563 653 ROIC（%） 5.4% 5.6% 6.1% 6.7% 净利润 289 460 503 572 偿债能力 折旧摊销 214 120 120 120 资产负债率（%） 26.5% 27.8% 25.2% 24.5% 财务费用 16 12 11 11 净负债比率（%） 36.0% 38.6% 33.6% 32.5% 投资损失 -6 -82 -64 -46 流动比率 2.56 2.60 2.64 2.75 营运资金变动 29 12 -34 -36 速动比率 2.02 2.02 2.06 2.18 其他经营现金流 405 475 565 639 营运能力 投资活动现金流 -392 -238 -254 -272 总资产周转率 0.46 0.45 0.46 0.46 资本支出 -125 -316 -315 -315 应收账款周转率 6.35 6.40 6.40 6.40 长期投资 -288 0 0 0 应付账款周转率 4.97 5.00 5.00 5.00 其他投资现金流 21 79 61 43 每股指标（元） 筹资活动现金流 -759 68 -201 -11 每股收益 0.17 0.25 0.27 0.31 短期借款 18 -47 0 0 每股经营现金流薄） 0.37 0.30 0.31 0.35 长期借款 -30 0 0 0 每股净资产 3.02 3.28 3.55 3.86 普通股增加 307 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -312 0 0 0 P/E 27.40 17.21 15.76 13.85 其他筹资现金流 -742 115 -201 -11 P/B 1.42 1.31 1.21 1.11 现金净增加额 -461 380 108 370 EV/EBITDA 9.62 10.47 8.86 7.19 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：马远方,新加坡管理大学量化金融硕士，曾任职国盛证券研究所，2020年新财富轻工纺服第4名团队。 2021年加入华安证券研究所，以龙头白马确立研究框架，擅长挖掘成长型企业。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，