2023年一季报点评：库存损失及化工品跌价致业绩承压，新材料项目布局有望逐步进入收获期

事项： 公司发布2023年一季度报告，23Q1实现营收697.21亿元，同比/环比分别+1.63%/+8.98%； 实现归母净利润-14.68亿元 ， 同比/环比分别-147.11%/+30.43%； 实现扣非归母净利润-15.73亿元 ， 同比/环比分别-152.75%/+53.64%。23Q1公司实现毛利率4.35%， 同比/环比分别-14.92/+5.21pcts；实现净利率-4.10%，同比/环比分别-12.53/+1.60pcts。 评论： 库存损失叠加化工品、PTA价差收窄，公司一季度业绩承压。23年以来油价快速回落，布油Q1均价81.34美元/桶，环比下跌7.67美元/桶，22年底公司存货近607亿元，23Q1减少至545亿元，其中原油库存损失预计将带来较大影响。一季度公司四费率约3.7%，同比/环比分别+0.8%/-1.7%。从炼油产品看，2月以来国内汽油需求环比复苏较快，带动炼油价差快速回升，据我们测算，23Q1国内炼油综合价差约1560元/吨，同比/环比分别+35%/+23%，炼油产品景气于2月起持续回升。从化工产品看，一季度主要呈现芳烃强、烯烃弱的格局，受近期生产检修+调油需求增加影响，PX价差快速扩大，23Q1PX价差344美元/吨，同比/环比分别+64%/+12%；而乙烯、丙烯、乙二醇、LLDPE、PP、 苯乙烯 、PC、EVA及ABS等主要产品均价分别出现-23%/-10%/-20%/-9%/-10%/-8%/-28%/-18%/-21%的同比降幅，价差亦处于较低水平，化工品盈利仍阶段性承压。从PTA看，一季度下游聚酯开工率仍处于逐月回升阶段，而PTA供给端产量及开工率提升较多，且成本端受到PX价格高位制约，23Q1平均价差1080元/吨，同比/环比分别-4%/-2%，PTA盈利亦处弱势区间。从聚酯化纤看，伴随年内第一波需求旺季，聚酯下游织机开工负荷快速回升，长丝、瓶片等产品库存去化明显，一季度POY、FDY、DTY、瓶片现金流环比分别提升约182、147、205、55元/吨，盈利边际趋稳。 光伏高景气逐步兑现，EVA盈利贡献有望提升。23年以来，国内光伏装机高景气延续，23Q1国内新增光伏装机量33.66GW，同比+155%，带来EVA需求高增；供给端年内仅有古雷石化、宝丰能源合计55万吨新增产能，且产出光伏料仍需较长时间调节，产量贡献有限。一季度EVA合计进口量33.37万吨，同比+29%，整体供需仍维持紧平衡格局。二季度以来，公司EVA报价已提升至2万元/吨以上，环比Q1提升约15%，公司30万吨产能可满产光伏级EVA产品，预计将贡献积极收益。POE方面，依托浙石化高端新材料项目，公司规划35万吨α-烯烃、2×20万吨POE项目，中试及工业化装置建设推进加速。 据SMM，3月国内光伏组件排产环比+24%，4月有望环增10%以上，光伏高景气逐步兑现，公司有望凭借在光伏材料的持续布局而受益。 三号乙烯项目推进加速，高质量成长有望逐步兑现。截至23Q1，公司在建工程达298.63亿元，较年初增加37亿元以上。近期公司40万吨ABS、6万吨溶聚丁苯橡胶、10万吨顺丁稀土橡胶等产品陆续建成投产，三号乙烯项目整体进度已达80%，年内有望逐步投产并贡献增量。后续高性能树脂、高端新材料项目的投运料将进一步打开长期成长空间，推升公司盈利中枢。 投资建议：考虑到近期下游化工品价格表现仍较弱，盈利回升尚需时间，我们下调公司23-25年归母净利润预测分别至61.61、110.60、149.62亿元，对应EPS分别为0.61、1.09、1.48元（此前预测为0.81、1.21、1.61元），当前市值对应23-25年PE分别为22x、12x、9x。参考同行业可比公司及公司历史估值中枢，我们给予公司2023年30倍PE，对应23年目标价18.3元，维持“强推”评级。 风险提示：原油价格大幅波动，下游需求不及预期，产能建设进度不及预期。 主要财务指标