大宗商品策略周报：多铝空锌思路，建材和白银偏多

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 多铝空锌思路，建材和白银偏多 ——大宗商品策略周报20230409 大宗商品策略研究团队 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 第一部分市场逻辑跟踪&主要投资机会推荐 大宗商品逻辑及投资机会：多铝空锌，看多建材和白银 近期海外和国内节奏：在美联储杀需求控通胀的模式下，通胀控制需要从商品端传导到服务端，商品总需求回落成为美联储政策转向的必要条件，而国内方面，预计将由主动去库周期转向为被动去库周期，建议国内商品逢低做多为主，节奏上关注基建和保交楼对于黑色、建材、铝材的支撑。 黑色方面，关注建材买入机会，黑色系观望。2月信贷数据再超预期，对旺季需求形成支撑。地产销售持续改善，但二手房改善更加明显，短期玻璃、PVC等地产后周期商品需求预期走强。而黑色系由于焦煤和铁矿供应增加，虽然炉料刚需尚可，但钢厂维持低原料库存运转模式，导致成本中枢下移，建议观望。 有色方面，国内需求持续改善，铝品种去库态势良好，短期继续关注铝等买入机会；锌方面，3月国内精炼锌产量增幅明显，并且预计4月检修期对产量的影响也有限。而需求端当前仍是缓慢修复状态，去库速度仍然较为平稳。因此建议锌空头思路。 原油方面，反弹沽空机会得到验证承压，后续可继续关注逢高沽空机会，目前WTI价格超过80美元/桶，等待空头时机。当前美国原油继续累库，但成品油持续去库显示需求持续改善。前期金融风险使美国经济加速回落。基本面方面，原油近期出现去库，价格出现支撑，但宏观自上而下思路下，仍不建议多头头寸，维持逢高沽空思路，目前看等待合适时机。 化工方面，目前聚酯开工和产销走弱，PTA高开工下累库风险抬升，PX虽然整体偏紧，但PTA加工费高位运行，短期或有回调风险。策略上，建议关注PX走弱带来的做空机会。 贵金属方面，未来市场交易的不确定性点则是（1）6月后是否降息；（2）美国出现衰退的节奏。我们预计利率高点时间将会延长，并非如市场预期下半年立刻降息这主要是基于通胀结构问题的考虑，预计服务业通胀回落需要时间，最早也要在三四季度，因此黄金价格在2000元/盎司以上面对阻力。我们建议低位节点买入持有，而不建议继续追多，加仓时间点关注美国非农就业数据和通胀数据时间节点，金价支撑价位1850-1900美元/盎司，银价22美元/盎司，预计白银向上空间短期比黄金更强。 板块投资机会：风险偏好修复，继续关注玻璃、铝等买入机会 板块 逻辑 重点关注 油气 宏观方面，金融风险使美国经济加速回落，同时联储政策和通胀调控需要使得原油价格很难维持高位。基本面方面，原油近期出现去库，价格出现支撑，但宏观自上而下思路下，仍不建议多头头寸，维持逢高沽空思路，目前看等待合适时机。 WTI原油逢高沽空思路，80美元以上等待时机 煤炭 总体来说，煤炭即将进入需求淡季，3月PMI显示经济恢复斜率下降，煤价缺乏大幅上涨动能，但经济恢复预期、电厂补库及大秦线检修预期支撑煤价，近期重点观察大秦线检修对环渤海港口的库存影响情况。 区间震荡 化工 近期终端消费开始走弱，且聚酯高供应或带来聚酯环节的亏损延续。目前聚酯开工下行趋势不改，叠加PTA和乙二醇供应维持偏宽松格局，聚酯工厂原料端被动补库，短期原料端累库风险增加，建议关注PX走弱带来的PTA偏空机会。 PX走弱带来的空PTA机会 贵金属 未来市场交易的不确定性点则是（1）6月后是否降息；（2）美国出现衰退的节奏。我们预计利率高点时间将会延长，并非如市场预期下半年立刻加息这主要是基于通胀结构问题的考虑，预计服务业通胀回落需要时间，最早也要在三四季度，因此黄金价格在2000元/盎司以上面对阻力。我们建议非农就业数据和通胀数据时间节点再建仓或加仓。 持续多头，白银更强 有色 银行危机所带来的避险情绪明显缓和，且美联储加息趋于尾声，美元指数走弱，叠加国内铜、铝等均进入去库阶段，板块利多因素为主。由于下游需求进一步回暖及先前跌价导致下游大量补库，铝锭去库带来较强支撑，关注逢低买入机会。3月国内精炼锌产量增幅明显，并且预计4月检修期对产量的影响也有限。而需求端当前仍是缓慢修复状态，去库速度仍然较为平稳。因此，展望后续，随着锌锭供给增加，锌供需走向宽松，锌价上行动力有限。 铝低买，锌高卖 黑色 上周成本支撑减弱，需求预期逐渐悲观以及海外衰退预期导致黑色承压下行。钢材需求为交易核心，后期基建需求仍然偏强，关注地产销售好转是否能带动房建需求回升以及4月钢材需求能否维持季节性高水平。成本端，焦煤和铁矿供应增加，虽然炉料刚需尚可，但钢厂维持低原料库存运转模式，导致成本中枢下移。海外加息预期升温，5月加息25个基点的概率大幅提升，关注下周美国通胀数据表现，若通胀数据高于预期，则5月加息或将毋庸置疑。预计短期价格仍然震荡运行，区间操作为主。后期重点关注钢材需求变化，美联储态度变化。 观望为宜 建材 建材：玻璃持续关注现货产销，纯碱基本面驱动暂缓，更多受预期影响。玻璃真实需求有待验证，下游库存水平不高，供应产线复产增加，基本面好转有限，企业库存或继续累积，高库存仍旧压制玻璃价格，盘面低位震荡。纯碱需求端玻璃总日熔预期向上，重碱需求上行。供应端产量短期难有增量，现实驱动暂缓，盘面更多受宏观以及消息面影响。 区间操作，偏多思路 主要大宗商品价格跟踪：原油大幅反弹，黑色剧烈承压 类别 商品主力合约 周涨幅（%） 月涨幅（%） 年涨幅（%） 贵金属 黄金 1.4 7.2 20.2 白银 4.8 17.2 17.6 有色金属 铜 -0.2 0.3 -1.2 铝 -0.1 2.2 -7.8 锌 -2.9 -3.3 -8.4 镍 2.3 -1.2 16.1 不锈钢 0.1 -6.9 -14.0 黑色 螺纹钢 -3.4 -6.8 -8.3 热轧卷板 -3.7 -6.3 -8.5 铁矿石 -4.4 -7.3 21.0 焦炭 -7.7 -12.9 -17.6 焦煤 -6.5 -11.6 -26.0 动力煤 0.0 0.0 43.6 玻璃 -1.2 -0.2 -6.4 纯碱 1.8 3.2 -2.9 能源化工 NYMEX天然气 6.3 4.9 5.9 布伦特原油 6.3 2.8 7.6 沥青 4.2 -2.1 14.6 甲醇 -3.1 -4.8 -6.8 PTA 0.5 6.0 20.2 PVC -0.7 -1.1 -27.3 资料来源：Wind中信期货研究所5 海外总览：市场回归基本面，非农喜忧参半 市场交易重心回归通胀与就业基本面，并侧重就业边际变化：周中职位空缺下滑、小非农ADP与ISM非制造业PMI不及预期激发市场“衰退”交易，加息预期下行，随后中性非农数据使市场隐含利率回归上周水平，市场预计5月加息25bp概率在65%。经济依赖财政政策，而目前债务上限悬而未决，关注美国税收日：拜登政府上月月初公布2024年财政预算：2024年财政支出上升5%至约6.9万亿，同时对于中高收入人群增加赋税。白宫正与众议院“拉扯”，关注4月18日美国税收日所提供2022年税收信息，当前CBO预计“X-date”在今年6月 -9月。美联储地方官员发言偏鹰：布拉德表示“关于利率展望，市场应听我的”；库克强调通胀大于就业：美联储正聚焦通胀，劳动力市场暂平稳；梅斯特发言显示对于加息犹豫：现在断言五月是否加息为时尚早，但利率或小幅上升并保持。 3月非农数据提供喜忧参半加息信号：美国3月新增非农就业人数23.6万，预期23万人，前值上修至32.6万人，主要新增就业贡献集中专商、教保与休闲酒店业，但贡献边际减弱，建筑业与零售业出现裁员。3月失业率3.5%（前值3.6%）劳动力参与率62.6%（前值62.5%）。薪资方面，3月生产非管理人员综合薪资环比上升0.32%，商品生产人员0.48%，服务生产0.32%。工时方面，商品生产非管理人员每周工时小幅降至40.5小时，服务人员工时持平32.8小时。新增就业人数增长放缓，而薪资增加，失业率下降，为美联储在讨论加息幅度时提供了喜忧参半的信号。 2月职位空缺整体回归下行趋势，JOLTS报告显示企业雇佣与裁员犹豫：美国2月JOLTS职位空缺数创两年以来最低，录得993.1万，低于1月的1050万，细分中，贸易运输，专商服务以及教育医保行业职缺出现下行；从Indeed网站日度职位公布趋势来看，职缺全面向下分化：软件、金融职位空缺最先回归，工业制造、地产次之，而护工及休闲服务业则整体较韧性。另外，美联储密切跟踪的数据——空缺职位与失业人数之比也由1.9降至1.7。尽管当前美国就业市场仍然偏紧，但随着美联储加息以及在高利率的影响下，市场对劳工的整体需求正在减弱。 3月制造业反弹中断、非制造业回归趋势，制造业先于非制造业主动去库。ISM制造业PMI下滑至46.3，不及预期47.5，细分全方位陷入收缩区间，非制造业PMI下滑至51.2，不及预期54.4，回归下行趋势：2月制造业新订单环比小幅下跌，制造业位于主动去库阶段：当前核心新订单/库存12MMA下行虽边际放缓，但保持趋势性下行，预计美国将深入去库周期。 美国信贷紧缩，银行业事件或将使监管趋紧：年初以来芝加哥联储金融状况指数持续上行，中小企业信贷形势预期、MBA购买指数下挫，银行信贷增速在银行业事件后加速下行，美国信贷环境趋于收紧。同时，银行业事件料将收紧银行业监管：美联储副主席巴尔牵头审查硅谷银行监管，预计将于5月完成。巴尔参议院证词显示，硅谷银行是“教科书式的管理失职案例”，“硅谷银行并未实行对利率与流动性风险的有效管控”，他同时承认中央银行或存在监管缺陷：2019年，经济增长，监管放松与消费者保护法案通过，法案维持对全球系统性重要银行（G-SIBs）监管但调整对其他大型银行监管要求，硅谷银行被归为“第四类”（$100-$250bil）银行，无论是监管频率与范围都相对宽松，以至于硅谷银行长期不需要反应未实现损益。巴尔表示，“因此我们实施巴塞尔协议III终版的改革至关重要，这些修改能够更好地反映交易和操作风险”。 欧洲与日本方面，欧洲央行官员发言表示油价上升对于通胀仅“边际影响”，后续欧洲核心或在其内政外交；日本劳动力市场边际降温。近期，芬兰民族联合党赢得大选，国王查尔斯访问德国，法国总理马克龙访问中国。在中法联合声明显示：中法希望加强农业、食品、兽医和植物方面的合作，批准15家猪肉出口机构在华注册，积极应答双边在安全法律法规的协同合作。后续欧洲或沿各方面寻找政治博弈均衡点发展。2月日本失业率升至2.6%（前值2.4%），劳动力参与率降至62.1%（前值61.2%，12月平均持平62.6%），薪资同比增速脱离高峰至1.1%，职缺失业比或筑顶。 社融：社融超预期，结构持续改善。2月新增人民币贷款1.81万亿元、预期1.5万亿元，同比多增5800亿元；新增社融3.16万亿元、预期2.2万亿元，同比多增19430亿元。本次社融超预期主要是由于（1）春节效应导致去年基数偏低，并影响专项债发行节奏；（2）企业信心改善，银行信贷开门红政策刺激融资。 财政：收入有所下滑，支出增速回升。公共财政收入增速下滑与去年高基数有一定相关性，但也反映出经济活动以及疫情对收入的拖累。财政支出端的上升，但结构来看主要是卫生健康、社保就业等硬支出，而我们更为关注的基建段表现较为一般，对于基建的拉动主要还将着力于专项债以及政策性开发性金融工具。 地产：投资有所修复，到位资金出现改善。全国房地产开发投资-5.7%，预期-10%，降幅大幅收窄。其中施工降幅明显收窄，竣工端好转迅速，同比转正至8%，或表明相关资金以及保竣工等政策已经逐步开始发力。我们对竣工以及施工端好转的持续性保持乐观态度，预计随着销售回暖以及房企融资好转将有进一步好转空