大宗商品策略周报：多铝空锌，看多建材，白银止盈

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 多铝空锌，看多建材，白银止盈 ——大宗商品策略周报20230409 大宗商品策略研究团队 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 第一部分市场逻辑跟踪&主要投资机会推荐 大宗商品逻辑及投资机会：多铝空锌，看多建材，白银止盈 近期海外和国内节奏：在美联储杀需求控通胀的模式下，通胀控制需要从商品端传导到服务端，商品总需求回落成为美联储政策转向的必要条件，而国内方面，预计将由主动去库周期转向为被动去库周期，建议国内商品逢低做多为主，节奏上关注基建和保交楼对于黑色、建材、铝材的支撑。 黑色方面，关注建材买入机会，黑色系观望。2月信贷数据再超预期，对旺季需求形成支撑。地产销售持续改善，但二手房改善更加明显，短期玻璃、PVC等地产后周期商品需求预期走强。而黑色系由于焦煤和铁矿供应增加，虽然炉料刚需尚可，但钢厂维持低原料库存运转模式，导致成本中枢下移，建议观望。 有色方面，国内需求持续改善，铝品种去库态势良好，短期继续关注铝等买入机会；锌方面，3月国内精炼锌产量增幅明显，并且预计4月检修期对产量的影响也有限。而需求端当前仍是缓慢修复状态，去库速度仍然较为平稳。因此建议锌空头思路。 原油方面，反弹沽空机会得到验证承压，后续可继续关注逢高沽空机会，目前WTI价格超过80美元/桶，等待空头时机。当前美国原油继续累库，但成品油持续去库显示需求持续改善。前期金融风险使美国经济加速回落。基本面方面，原油近期出现去库，价格出现支撑，但宏观自上而下思路下，仍不建议多头头寸，维持逢高沽空思路，目前看等待合适时机。 化工方面，近期纺服出口数据提振预期，但聚酯高供应或带来聚酯环节的亏损延续。目前聚酯开工下行趋势不改，产销持续走弱，叠加PTA和乙二醇供应维持偏宽松格局，短期PTA供应端累库风险增加。PX开工已有所企稳，建议等待PX走弱带来的PTA偏空机会。 贵金属方面，未来市场交易的不确定性点则是（1）6月后是否降息；（2）美国出现衰退的节奏。我们预计利率高点时间将会延长，并非如市场预期下半年立刻降息这主要是基于通胀结构问题的考虑，预计服务业通胀回落需要时间，最早也要在三四季度，因此黄金价格在2000元/盎司以上面对阻力。我们建议低位节点买入持有，而不建议继续追多，加仓时间点关注美国非农就业数据和通胀数据时间节点，金价支撑价位1850-1900美元/盎司，银价22美元/盎司，预计白银向上空间短期比黄金更强。 板块投资机会：风险偏好修复，继续关注玻璃、铝等买入机会 板块 逻辑 重点关注 油气 宏观方面，金融风险使美国经济加速回落，同时联储政策和通胀调控需要使得原油价格很难维持高位。基本面方面，原油近期出现去库，价格出现支撑，但宏观自上而下思路下，仍不建议多头头寸，维持逢高沽空思路，目前看等待合适时机。 WTI原油逢高沽空思路，80美元以上等待时机 煤炭 煤炭即将进入需求淡季，3月PMI显示经济恢复斜率下降，煤价缺乏大幅上涨动能，但经济恢复预期、电厂补库及大秦线检修预期支撑煤价，近期库存已出现下降，预计后期动力煤价格得到支撑。 库存以及非电需求 化工 近期纺服出口数据提振市场预期，但聚酯高供应或带来聚酯环节的亏损延续。目前聚酯开工下行趋势不改，产销持续走弱，叠加PTA和乙二醇供应维持偏宽松格局，短期PTA供应端累库风险增加。PX开工已有所企稳，建议等待PX走弱带来的PTA偏空机会。 PX走弱带来的空PTA机会 贵金属 我们预计利率高点时间将会延长，并非如市场预期下半年立刻降息。这主要是基于通胀结构问题的考虑，预计服务业通胀回落需要时间，最早也要在三四季度，因此黄金价格在2000元/盎司以上面对阻力。我们建议非农数据和通胀数据带来的回调低位节点作为买入或加仓时点，后续进一步交易或需等到二季度末甚至三季度。 白银短线止盈，长线等待回调多头机会 有色 银行危机所带来的避险情绪明显缓和，且美联储加息趋于尾声，美元指数走弱，叠加国内铜、铝等均进入去库阶段，板块利多因素为主。由于下游需求进一步回暖及先前跌价导致下游大量补库，铝锭去库带来较强支撑，关注逢低买入机会。3月国内精炼锌产量增幅明显，并且预计4月检修期对产量的影响也有限。而需求端当前仍是缓慢修复状态，去库速度仍然较为平稳。因此，展望后续，随着锌锭供给增加，锌供需走向宽松，锌价上行动力有限。 铝低买，锌高卖 黑色 上周钢材需求回落，焦煤下跌拖累黑色产业链成本，黑色板块承压下跌。后期基建需求仍然偏强，关注地产销售好转是否能带动房建需求回升。成本端，焦煤产量两会后恢复，铁矿发运季节性回升。虽然炉料刚需尚可，但钢厂维持低原料库存运转模式，导致成本驱动减弱。海外风险短期释放，市场风险偏好回升。“银四”钢材需求维持韧性，炉料自身矛盾有限跟随钢材价格波动。故预计短期价格仍然震荡运行，区间操作为主。后期重点关注钢材需求变化，海外风险事件发展。 观望为宜 建材 玻璃持续关注现货产销，纯碱基本面驱动暂缓，更多受预期影响。玻璃真实需求有待验证，下游库存水平不高，供应产线复产增加，基本面好转有限，企业库存或继续累积，高库存仍旧压制玻璃价格，盘面低位震荡。纯碱需求端玻璃总日熔预期向上，重碱需求上行。供应端产量短期难有增量，现实驱动暂缓，盘面更多受宏观以及消息面影响。 区间操作，偏多思路 主要大宗商品价格跟踪：原油反弹，黑色承压，有色震荡 类别 商品主力合约 周涨幅（%） 月涨幅（%） 年涨幅（%） 贵金属 黄金 0.9 4.4 21.2 白银 3.3 14.4 21.5 有色金属 铜 1.4 4.4 0.2 铝 0.1 2.6 -7.6 锌 1.1 -0.5 -7.3 镍 3.3 4.7 19.9 不锈钢 2.1 -4.2 -12.2 黑色 螺纹钢 -2.3 -7.7 -10.5 热轧卷板 -2.1 -7.3 -10.4 铁矿石 -3.7 -10.4 16.6 焦炭 -4.1 -13.1 -20.9 焦煤 -6.1 -13.3 -30.5 动力煤 0.0 0.0 43.6 玻璃 0.4 -0.4 -6.0 纯碱 3.4 8.7 0.4 能源化工 NYMEX天然气 2.8 24.6 8.8 布伦特原油 2.0 19.5 9.8 沥青 2.8 8.4 17.8 甲醇 0.1 -2.8 -6.8 PTA 1.2 9.4 21.6 PVC -3.3 -2.4 -29.8 资料来源：Wind中信期货研究所5 美联储3月会议纪要中值得关注的点：1）经济预期：基于对近期银行业事件对经济的潜在影响评估，美联储官员预计在今年晚些时候，美国经济将步入“温和衰退”，然后在此后的两年里经济复苏。2）通胀：与会者一致认为，美国通胀仍远高于2%的长期目标，并且当前的通胀数据并无迹象表明通胀压力正在快速缓解至能够随着时间推移恢复至2%的水平。3）银行业影响：与会者指出，近期银行业的事件发展可能会导致家庭及企业的信贷条件收紧，并对经济、就业、通胀造成压力，尽管具体影响的程度非常不确定。4）货币政策决议：所有与会者均同意加息25bp。其中，数个（Several）与会者倾向于暂停加息，但考虑到美联储于其他政府采取一致的行动有利于稳定银行业的情况，并降低通胀风险，最终选择加息25bp。另一些（Some）与会者倾向于加息50bp，但是考虑到近期银行业风险，最终选择加息25bp。讨论政策前景时，与会者表示通胀仍然过高、劳动力市场仍然紧张，因此预计，一些额外的政策紧缩可能是适当的。 市场进一步消化5月加息预期：本周加息预期曲线上移，FedWatch数据显示，5月美联储继续加息的概率升至78%（本周二美国通胀数据公布后概率为60-70%之间，与之前相比并无明显变化）。因此，我们认为，本周市场消化5月加息25bp的主要原因来自于近期联储官员的发言以及美联储3月会议纪要。本周美联储官员发言偏鹰：芝加哥联储主席古尔斯比表示，在决定下一次货币政策时，将重点关注与借贷情况相关的数据及调查。费城联储主席哈克表示在决定进一步加息时应更谨慎，因为加息需要约18个月才能影响经济活动。纽约联储主席威廉姆斯表示，联储官员正密切关注两点，一是信贷和银行业状况，但目前还没有迹象表明企业及消费者受到贷款标准变化的强烈影响；二是潜在通胀压力是否表现出真正在降温的迹象。同时，他也表示3月非农数据显示劳动力需求仍然强劲，通胀仍然非常高，联储官员继续关注不含住房的服务通胀——该指标反映了潜在的通胀压力。 3月美国工业生产环比几乎持平：3月工业总体产出指数环比+0.4%（前值0.2%），从一季度整体情况来看，变化不大，一季度增长率为0.2%。工业产能利用率略微升至79.8%（前值79.6%）。细分项看，制造业及采矿业产出环比下降0.5%，产能利用率均有所下滑；但公用事业指数大幅反弹8.4%，产能利用率升至75.3%，这主要是由于继2月温暖天气后，3月再次回归季节性气候导致暖气需求激增。单从制造业来看，3月制造业同比下降1.1%，而从一季度整体来看，制造业环比小幅增长0.3%。 美国3月通胀继续放缓，但核心通胀压力仍然较大，仍保持降温+韧性的状态。美国3月CPI同比继续下降，录得5%，创近两年来最低同比涨幅，环比0.1%；核心CPI同比5.6%，环比0.4%，符合预期。细分项看，3月美国CPI上升的主要动力来自交通服务、住房以及新车，下降的主要动力来自能源、汽油、二手车及卡车、医疗服务。另外，从美联储及市场关注的通胀三大细分项来看，核心商品通胀同比+1.59%，前值0.96%，环比+0.18%，前值-0.01%，或表明在美国供应链压力大幅缓解的情况下，供应问题对商品通胀的影响正变得有限。2）业主等价租金同比+8.04%，前值8.01%，环比增速降温，环比+0.48%，低于前值0.7%。3）不含房租的核心服务通胀同比+6.05%，前值6.91%，环比+0.29%，前值 +0.43%，表明美联储关注的与薪资相关的核心通胀压力继续缓解。综合来看，美国3月CPI仍然呈现出缓慢下降，但核心通胀仍然具有韧性的局面，符合我们的预期。从联储官员当前密切关注的两点：信贷&银行业情况、不含房租的服务通胀来看，虽然纽联储主席威廉姆斯表明，目前还没有迹象表明企业及消费者受到贷款标准变化的强烈影响，我们认为，在通胀压力仍需时间进一步改善的情况下，仍然维持5月可能进行最后一次加息且下半年并不会迅速降息的预期。 高通胀和高利率继续对美国消费施压。美国3月零售销售环比下降1%（前值-0.2%），核心零售销售环比-0.3%，高于市场预期-0.5%，但相对前值0%有所下滑。细分项看，13个零售细分中，有8个品类零售销售下降，加油站、杂货店、电子产品、服装店零售领跌，环比跌幅分别为-5.5%、 -3%、-2.1%、-1.7%。3月零售销售涨幅最大的为非商品零售商及医疗保健，环比分别增加1.9%和0.3%。综合来看，美国3月零售超预期下滑表明，在高通胀及金融环境收紧的背景下，美国消费及整体经济增长势头正在逐步放缓。另外，4月美国消费者信心基本保持不变。美国4月密歇根大学消费者信心指数录得63.5（前值62，预期62），根据密歇根大学的报告，4月消费者信心基本不变，与3月类似，此前的欧美银行业危机对消费者情绪影响较小。细分项看，在高利率的影响下，当前认为并非买入房屋及家庭耐用品的消费者比例仍然偏高。另外，短期通胀预期继续升高，美国4月密歇根大学1年通胀预期由上个月的3.6%上升至4.6%，仍显著高于新冠大流行发生前两年的2.3%-3%，该数据已连续4个月涨跌交替，未来该项指标或继续波动。长期通胀预期较为稳定，5年通胀预期继续维持在2.9%，但长期通胀预期仍处于较高水平（新冠大流行前约为2.2%-2.6%）。 社融