纸浆市场2023年二季度行情展望：矛盾在海外和供应价格有反弹但尚难反转

纸浆期货季报 纸浆期货季报 PulpQuarterlyReport 纸浆：矛盾在海外和供应价格有反弹但尚难反转 作者：生鲜软商品研究中心王骏汤冰华 执业编号：F3038544(从业)Z0015153(投资咨询) 摘要： —纸浆市场2023年二季度行情展望 联系方式：010-68518793/tangbinghua@foundersc.com投资咨询业务资格：京证监许可【2012】75号 成文时间：2023年4月9日星期日 更多精彩内容请关注方正中期官方微信 一季度下跌更多是估值下修，背后是海外市场和供应共同作用的结果，而内需长期低迷，因此并非新的利空。针叶浆自身供需情况好于价格表现，其主要问题是纸厂长期低利润下，部分地区配比有所调整，导致针叶浆定价权下降，从去年的供应看，针叶浆进口大幅下降，因此阔叶浆是高集中度下的被动跟涨，并引发了木浆产业内的正反馈，而随着纸厂利润长期未见好转同时春节后出库弱于预期，阔叶浆在供应增加预期下矛盾显著激化，进而又带动针叶浆价格大幅回落。 从相对估值看，纸浆面临的宏观压力已明显减轻，二季度的问题在于终端消费。由于国内经济进入到慢复苏的阶段，且外需并未企稳，因此成品纸需求预计也是慢恢复的状态。纸浆价格若想重回涨势，需要的是其自身供应问题显著，类似2021年底，或是造纸产 业链出现正反馈，类似2020年四季度。目前看，纸浆年内有新产能投放已成明牌，下半年也有针叶浆产能投放计划，供应增量进入到验证阶段，同时国内造纸产能新增较多，缺乏强劲需求支撑下，价格走势重现2020年下半年到2021年一季度的难度较大。 因此，二季度纸浆面临的宏观环境是国内经济复苏预期放缓，海外下行风险加大，3月韩国出口降幅已继续扩大，产业环境可能是供需相对稳定。在此之下，对比历史去看，二季度乐观情况下纸浆走势可能类似于2021年三季度，大跌过后有所反弹，之后区间震荡，但随着主力合约交割结束，成品纸如果仍未上涨，则纸浆会继续下跌。2309合约波动区间关注5200-5800元/吨。 目录 一、期现市场行情回顾3 二、宏观数据及政策分析5 三、供需情况分析5 （一）供应增量主要集中在阔叶浆5 1、发运量增加并不显著5 2、外盘价格下调但进口亏损仍明显扩大8 （二）纸厂开工回升但价格继续下跌9 1、需求改善力度不强成品纸价格继续下跌9 2、原料大跌促使纸厂利润改善但还未能刺激补库11 3、国内消费数据确已改善但经济处于慢复苏阶段12 4、交割量维持高位国内刚需仍在14 四、库存大幅增加回到历史高位14 五、技术分析16 六、价差及套利策略分析16 七、供需平衡表17 八、相对估值显著回落18 九、价格展望18 进口漂针浆现货价格 元/吨 8,000 银星 银星4个月均价 元/吨 8,000 进口漂阔浆现货价格 鹦鹉 7,000 7,000 6,000 6,000 5,000 5,000 4,000 4,000 3,000 3,000 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 一、期现市场行情回顾 950 850 750 650 550 450 350 木浆外盘报价:ARAUCO阔叶浆(明星)：美元/吨 1,050 950 850 750 650 550 450 ARAUCO针叶浆(银星)报价：美元/吨 纸浆期货主力价格走势 8500 8000 7500 7000 6500 6000 5500 5000 4500 4000 数据来源：Wind、卓创资讯、方正中期研究院 一季度纸浆价格大幅下跌，针叶浆期货下跌17%，由最高7200元跌至5500元/吨，现货针叶浆跌幅超 过1000元，部分品牌跌幅超过1500元/吨，俄针报价降至5700元，阔叶浆国内价格则已经跌至5000元以 下，最低4500元/吨。一季度纸浆由强转弱主要源自两方面，一是国内终端继续低迷，春节后纸厂出库未能持续好转，而纸厂开工回升后，成品供应增加，加剧成品纸现货压力，白卡纸、生活用纸价格下跌，并向上传导至纸浆市场，影响纸厂对原料采购意愿；二是供应增加预期较强，过去一年纸浆的强势源自海外供应持续扰动，但随着UPM和ARAUCO两个阔叶浆大型项目相继投产，合计将贡献超过360万吨阔叶浆产能，使今年阔叶浆市场面临较大的供应冲击，针叶浆自身上半年无新产能投放压力且实际供应量依然偏低，但受纸厂利润影响，在木浆市场中用量较低，导致针叶浆在木浆市场中的定价权减弱，其逐步受阔叶浆影响。另外，3月份海外宏观波动较大，风险事件影响下，市场避险情绪上升，对纸浆估值形成明显压力。 纸浆期货月成交量：万手 纸浆期货月成交额：亿元 2020年 2021年2022年 2023年 2020年 2021年2022年 2023年 2500 1600014000 2000 12000 1500 100008000 1000 6000 500 40002000 0 0 1月 2月3月 4月5月6月7月8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月3月 4月5月6月7月8月 9月 10月 11月 12月 纸浆期货月末持仓量：万手 2020年2021年2022年 2023年 50 40 30 20 10 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Wind、卓创资讯、方正中期研究院 一季度，纸浆期货月均成交量495万手，同比下降21%，月均成交额3101亿元，同比下降25%，期末月均持仓量28.6万手，同比下降14%。1月成交、持仓低于去年，受春节影响，2-3月成交、持仓量均环比回升，3月份持仓量已高于去年，同时价格剧烈波动，也刺激市场活跃度，不过价格下跌后，成交额跌幅更多。 二、宏观数据及政策分析 1-2月社会消费品零售总额同比增长3.5%，略高于市场预期均值；工业增加值累计同比2.4%，略低于市场预期均值。年初的疫情达峰尾部对于消费存在一定的拖累，按照国务院联防联控机制1月14日发布会， 全国急诊诊疗人次在2023年1月2日达峰152.6万人次，之后持续下降，1月12日下降到109.2万人次，较峰值时下降28.4%，1月5日达到了住院新冠感染者峰值162.5万人，之后连续下降，1月12日回落到127万人。 1-2月固定资产投资同比增长5.5%，其中超预期的主要是地产投资增速的-5.7%。如果年初能有这样一 个增速，那么在基数逐步走低的背景下，全年应该能够实现我们之前预期的零增长。基建投资同比的12.2%也略高于预期，我们理解一则和铁路领域的低基数有关，二则和专项债提前批的影响集中释放有关；后续政策性开发性金融工具能发多少是一个关键变量。制造业投资同比8.1%符合预期。 1-3月PMI连续超预期，显示出经济从低位反弹的动能不弱。但考虑到该指标具有环比含义，如果以PMI的12个月移动平均值来代表同比表现，则制造业和服务业同比状况并不算高，仍有进一步改善的空间。从结构来看，3月服务业PMI为56.9%，不但创2012年4月以来的新高，环比增量也好于制造业，显示出经济复苏的热点更集中于服务业领域，经济从“局部景气”向“全局景气”的扩散仍需要一个渐进的过程。 三、供需情况分析 （一）供应增量主要集中在阔叶浆 1、发运量增加并不显著 根据PPPC统计的数据，1-2月全球针叶浆发运量175.8万吨，同比增加1.4%，阔叶浆发运量416.2 万吨，同比减少6.3%。不看季节性波动，针叶浆和阔叶浆过去5年月均发运量分别为195万吨和229 万吨，针叶浆今年1-2月发运均值是178万吨，阔叶浆发运量均值208万吨，均低于历史平均。考虑 季节性，对比历史同期看，两者1-2月发运量也是位于偏低位，针叶浆仅高于2022年。1-2月全球木浆对中国市场发运量268万吨，同比增加8.7%，从数据看同样位于历年偏低位。 促使盘面走弱的供应因素主要在于阔叶浆两个大型项目正式投产，Arauco和UPM的浆厂将合计贡献超过360万的阔叶浆产能，预计在二季度会逐步释放，下半年对全球阔叶市场的供应冲击会继续加 大。尽管1月以来，海外减产、罢工的事件仍较多，但针叶浆在原料配比的次要低位还是不能抵消阔 叶供应利空的影响，目前市场的情况是预期影响大于现实，同时芬兰港口工人罢工持续了两周后也宣告结束，并未想去年浆厂罢工一样持续较长时间。但从全球看，针叶浆上半年基本无新增产能且检修减产，因此针叶浆的供需情况还是好于阔叶。 中国1-2月纸浆进口量达到551万吨，为历史同期最高量，但具体看，针叶浆进口量123万吨， 同比虽高于去年，但仍明显低于2020和2021年，进口量处于近5年均值附近，增量并不明显。阔叶浆进口量是历年同期最高，而针、阔叶浆以外的品种1-2月进口量也同比增加5.5%。 北美铁路发运方面，一季度环比增加，但截至3月底，纸浆、纸、木材、木片等相关产品的发运 量基本回到2022年四季度的水平，木材的运输量还是要低于2021和2022年。 分国家看，1-2月中国自加拿大进口针叶浆数量依然较低，尚未从2022年的低位中恢复，自智利、俄罗斯、芬兰的进口量同比则较高，1-2月加、俄、智、芬4国针叶浆进口总量96万吨，同比增加7.7%，相比2019-21年均值略高，4国占到同期中国针叶浆总进口量的78%。1-2月中国自巴西进口阔叶浆123万吨，同比增加2.3%，占同期中国阔叶浆总进口量的59%，自印尼、乌拉圭的阔叶浆进口量同比也高于去年。从主要来源国看，除加拿大外，其他国家的供应均已恢复至历史正常水平，二季度及后期针叶浆的供应主要关注加拿大运输及出口情况，至于阔叶浆，则主要关注新投产的两个项目出货进度，智利和乌拉圭的阔叶浆出口量预计会随之增加。 全球漂针木浆月发运量：万吨 全球漂阔浆月发运量：万吨 2019年 2020年2021年2022年 2023年 2019年 2020年2021年2022年 2023年 230 310 220 290 210 270 200 250 190 230 180 210 170 190 160 170 150 1月 2月3月 4月5月6月7月8月9月10月 11月12月 150 1月2月3月 4月5月6月7月8月9月10月 11月12月 1 0.95 0.9 0.85 0.8 0.75 0.7 全球化学浆发运产能比 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 200 180 160 140 120 100 2023年 全球商品浆月度发中国量：万吨 2019年2020年2021年2022年 2018/10/1 2019/1/1 2019/4/1 2019/7/1 2019/10/1 2020/1/1 2020/4/1 2020/7/1 2020/10/1 2021/1/1 2021/4/1 2021/7/1 2021/10/1 2022/1/1 2022/4/1 2022/7/1 2022/10/1 2023/1/1 中国纸浆月进口量：万吨 2023年1-2月中国纸浆进口量：万吨 5年均值 201920202021 2022 2023 600 350 500 300 400 250 300 200 200 150 1000 2017 20182019202020212022 2023 漂针木浆月进口量：万吨 漂阔木浆月进口量：万吨 2019年 2020年2021年2022年2023年 2019年 2020年2021年2022年2023年 90 150 80 130 70 110 60 90 50 70