轻工造纸行业周报：一季报业绩前瞻：Q1业绩完成筑底，Q2改善曙光已现

行业观点更新： 一季报业绩前瞻：整体来看，各细分板块Q1业绩或将完成筑底。家居板块，考虑前端订单到工厂出货时间节奏，各企业由于春节前受疫情影响，前端订单量显著减少，多数企业Q1收入端或将出现下滑，但前端订单已开始改善。造纸板块，23Q1整体延续22Q4筑底态势，浆纸系吨盈利修复节奏偏缓，但当前浆价已进入超预期下行期，预计全年保持吨净利逐季修复趋势，废纸系也有望Q1完成筑底，逐步进入修复通道。宠物板块，Q1受渠道去库+高基数影响，行业外销整体承压，但伴随下游零售商去库结束，宠物食品4-5月出口订单已出现边际改善。 家居：本周家居板块在3月百强房企较优销售数据催化下，板块指数上涨5.6%，但板块内部行情已有所分化。展望后续行情演绎，我们认为家居行业随着地产销售、竣工情况改善，终端需求正逐步释放，基本面确有改善，虽然Q1企业报表端仍未体现，但Q2起有望呈现逐季改善态势，板块估值也有望进一步修复。但在此过程中，各企业基本面分化或将带动行情延续分化。具体布局方向方面，延续此前观点，一方面重点布局客单价提升逻辑更为顺畅的定制家居板块，重点关注315期间前端接单较为理想的企业，另一方面建议布局具备品类渗透率提升、渠道扩张逻辑的企业，如森鹰窗业等。 新型烟草：雾化电子烟板块，国内市场销售已处底部，3月以来，部分终端反馈新国标产品销售有所改善。并且美国市场有望依托FDA对不合规产品后续执法趋严，使得换弹式产品整体销售有望迎来改善。整体来看，在外部环境逐步改善的情况下，思摩尔换弹式产品2023年有望迎来逐季改善，对此业务后续依然核心关注国内销售改善拐点及美国FDA对于更多薄荷醇电子烟产品的审核结果。此外，随着公司高研发投入成果逐步显现，HNB、医疗美容雾化业务有望对公司业绩逐步作出实质性贡献。整体来看，思摩尔在长期成长空间依然明显的情况下，长期布局价值凸显。 造纸：文化纸挺价表现相对最优关注底部盈利回暖，箱板纸周期底部确立。文化纸受传统招标旺季、新增刊物印刷等催化近期挺价优秀，盈利底部回暖有望在大宗细分纸种中率先兑现。箱板纸近期价格仍处下行通道且当前价格已降至历史低分位数，基于内外废价差带来的进口纸套利空间压缩，预计后续进口纸对供给端带来的扰动边际减弱，竞争格局边际优化，静待需求修复纸价回暖带动的盈利能力改善。能源/浆成本下行趋势明确，盈利修复“剪刀差”或超预期，看好特种纸、生活用纸2H起盈利弹性兑现。 宠物：去库后周期订单回暖预期提升，关注出口左侧布局投资机会。尽管1-2月高基数+去库形势下延续双外位数下滑，下滑幅度北美>欧洲>日韩，但根据公司反馈，1Q末起下游零售商去库结束，宠物食品4-5月出口订单已出现边际改善，结合宠物食品终端需求降幅未见大幅向下，且具备9~12月保质期、快消刚需补库等特征，预计2Q起订单环比现拐点、3Q同比拐点预期强化。 投资建议 造纸板块：推荐太阳纸业（文化纸偏紧格局下挺价表现优秀，成本压力缓解盈利能力望逐季抬升，成长动力充足）。 宠物板块：推荐中宠股份（外销订单预期转暖，国内高管到位看好高端化战略转型推进，盈利模型有望优化）。 家居：推荐志邦家居（估值较低&零售能力持续验证）、索菲亚（客单价提升逻辑顺畅，估值修复空间较大）、森鹰窗业（铝包木窗渗透率提升叠加新品类开拓，正迎快速发展期） 风险因素 国内消费恢复不及预期；地产销售进入较长时间大幅萎缩的状态；原材料价格大幅上涨；汇率大幅波动的风险。 内容目录 一、一季报业绩前瞻：Q1业绩完成筑底，Q2将迎改善3 二、本周重点行业及公司基本面更新3 2.1家居板块3 2.2新型烟草板块4 2.3造纸板块5 2.4宠物板块&轻工消费5 三、行业重点数据及热点跟踪6 3.1全球新型烟草行业一周热点回顾6 3.2家居板块行业高频数据跟踪6 3.3造纸板块行业高频数据跟踪11 四、本周行情回顾13 五、重点公司估值及盈利预测14 风险提示14 图表目录 图表1：轻工行业2023年一季报业绩前瞻3 图表2：全球电子烟行业一周热点回顾6 图表3：中国地产数据走势7 图表4：美国地产数据走势8 图表5：家具出口及国内零售金额走势9 图表6：家居原材料价格走势10 图表7：本周纸品及原材料价格变动一览11 图表8：本周上期所针叶浆期货收盘价5636元/吨，环比上周+56元/吨11 图表9：其他材料价格变动13 图表10：轻工子板块及重点公司行情表现14 图表11：重点公司标的估值及盈利预测14 一、一季报业绩前瞻：Q1业绩完成筑底，Q2将迎改善 家居板块：从内销方面来看，考虑前端订单到工厂出货时间节奏，各企业由于春节前受疫情影响，前端订单量显著减少，多数企业Q1收入或将出现下滑，从外销方面来看，整体海外需求仍相对较弱，库存仍需消化，Q1外销同比仍承压。利润端来看预计成本压力边际下降与产能利用率降低影响有所对冲，整体毛利率同比预计相对稳定。展望全年，随着 地产竣工逐步改善，终端家居需求有望逐步释放，考虑去年基数节奏，今年家居内销板块收入端增长有望逐季提速，并且全年利润率水平有望稳中有升。外销方面，不同品类库存去化周期有所不同，收入端恢复节奏将有所分化，整体来看，Q3起各企业收入端有望迎来改善。 造纸板块：Q1整体板块延续Q4筑底态势，浆纸系成本端木浆等原料到港进度低于预期，需求端修复节奏略慢于预期导致纸企挺价表现偏弱，吨盈利修复节奏偏缓，但当前浆价已进入超预期下行期，伴随低价浆进入成本侧叠加需求稳步温和修复，预计全年保持吨净利逐季修复趋势。废纸系Q1或集体亏损，但出口压力减弱、中小产能呈去化带动格局优化 值得关注，需求旺季催化下2H起盈利有望进入修复通道。 宠物板块：Q1下游受渠道去库+高基数影响，外销整体承压，但伴随1Q末起下游零售商去库结束，宠物食品4-5月出口订单已出现边际改善，结合宠物食品终端需求降幅未见大幅向下，且具备9~12月保质期、快消刚需补库等特征，2Q起订单环比现拐点、3Q同比拐点预期强化，内销自主品牌仍然在主粮升级、高端副牌策略下保持优质成长，且利润率端 有望有所修复。 图表1：轻工行业2023年一季报业绩前瞻 行业 公司 23年1Q营收yoy 23年1Q归母净利润yoy 23年1Q营收（亿元） 23年1Q归母净利润绝对值（亿元） 家居板块 欧派家居 -21% ~ -16% -21% ~ -15% 32.7 ~ 34.8 2.0 ~ 2.2 志邦家居 -7% ~ -2% -5% ~ 1% 7.1 ~ 7.4 0.5 ~ 0.5 索菲亚 -7% ~ -2% -10% ~ 0% 18.6 ~ 19.6 1.0 ~ 1.1 顾家家居 -17% ~ -11% -15% ~ -10% 37.7 ~ 40.4 3.8 ~ 4.0 慕思股份 -25% ~ -20% -15% ~ -10% 9.3 ~ 10.0 1.1 ~ 1.1 森鹰窗业 -10% ~ 0% 减亏 0.9 ~ 1.0 -0.1 ~ 0.0 金牌厨柜 -5% ~ 1% -10% ~ 0% 5.4 ~ 5.7 0.3 ~ 0.3 造纸板块 太阳纸业 7% ~ 12% -27% ~ -22% 103.4 ~ 108.3 4.9 ~ 5.3 仙鹤股份 13% ~ 16% -10% ~ -5% 19.0 ~ 19.5 1.3 ~ 1.4 山鹰国际 -20% ~ -15% -350% ~ -250% 63.7 ~ 67.7 -5.0 ~ -3.0 百亚股份 22% ~ 26% 30% ~ 35% 5.3 ~ 5.4 0.7 ~ 0.7 中顺洁柔 5% ~ 12% -30% ~ -15% 19.8 ~ 21.1 0.9 ~ 1.1 宠物板块 中宠股份 -25% ~ -15% -5% ~ 5% 5.9 ~ 6.7 0.2 ~ 0.2 依依股份 -15% ~ -10% 10% ~ 40% 3.0 ~ 3.2 0.2 ~ 0.3 来源：wind，国金证券研究所；注：各公司一季报业绩前瞻仅为预测情况，不作为任何投资建议，一切以公司实际情况为准。 二、本周重点行业及公司基本面更新 2.1家居板块 本周家居板块在3月百强房企较优的销售数据催化下，板块指数上涨5.6%，但板块内部行情已有所分化。展望后续行情演绎，我们认为家居行业随着地产销售、竣工情况改善，终端需求正逐步释放，基本面确有改善，虽然Q1企业报表端仍未体现，但Q2起有望呈现逐季改善态势，板块估值也有望进一步修复。但在此过程中，各企业基本面分化或将带动行情延续分化。具体布局方向方面，延续此前观点，一方面重点布局客单价提升逻辑更为顺畅的定制家居板块，重点关注315期间前端接单较为理想的企业，另一方面建议布局具备品类渗透率提升、渠道扩张逻辑的企业，如森鹰窗业等。 索菲亚：公司战略方向已明确，整装&拎包等新渠道建设稳步推进，产品升级以及渠道赋能变革也进入实质性阶段，经销商配合度明显提升，公司战略&战术均显现积极信号。2023年在行业需求逐步改善的情况下，公司零售渠道增长有望显著提速。目前23年PE仅15x，在预期改善下，公司估值具备较大修复空间。 动态：1)根据渠道调研反馈，预计索菲亚3月工厂接单同比增长约20%。 2）根据渠道调研反馈，目前司米与索菲亚经销商重合率预计已降至30%~40%，计划 今年底将进一步下降至20%以下。 梦百合：短期来看，公司外销收入受海外需求放缓影响而承压，但原材料、海运、海外工厂效率等几大变量均处于向好趋势，利润将处修复通道。后续随着美国工厂产能释放及需求复苏，未来公司盈利弹性仍可期。 动态：1）本周国内软泡聚醚/MDI/TDI环比上周分别-305/-405/-160元/吨。 2）根据公司调研反馈，欧洲出口订单已开始显现好转，美国订单目前仍有一定压力，公司23年将加大跨境电商拓展，以此弥补代工出口业务的影响。 欧派家居：公司目前在渠道布局、品类融合、品牌口碑等方面均已明显领先行业，在CAXA软件越发成熟的情况下，公司前后端的效率均在提升，零售优势进一步扩大。在地产商资金链紧张叠加精装渗透速度放缓的情况下，大宗渠道增长贡献下降不可避免，但公司凭借强大的零售能力，多品类扩张越发顺利，持续提升自身在零售市场份 额，足以支撑公司继续稳健增长，具备自身α，长期配置价值凸显。 动态：根据渠道调研反馈，预计公司3月工厂接单同比增长达20%+。 顾家家居：短期来看，公司近年来持续深化“1+N+X”渠道布局，大家居店态持续升级，并且区域零售中心布局效果逐步体现，这一系列渠道变革将显著推动定制+功能+床垫三大高潜品类增长，随着定制家具业务的逐步增长，其为软体引流效果也将逐步显现，公司全品类融合销售优势正越发明显叠加外销利润弹性显现，业绩增长路径清 晰。中长期来看，在迈向大家居时代中，尤其将考验各公司组织力，而公司经过多次组织变革，组织架构与组织活力将充分为公司在大家居时代进攻赋能，份额提升将越发顺畅，业绩持续增长可期，估值有望迎来实质性抬升。 动态：根据渠道调研反馈，3月内销工厂接单相较于1-2月改善明显。 敏华控股：虽然内销方面目前公司品类渗透红利释放的逻辑已在兑现，但整体空间依然巨大，并且公司新零售布局持续深化，前端推出升级版门店CRM系统进一步赋能经销商，生产端依托大数据精准推出热销产品叠加数字化提升生产效率，前后端持续优化，渗透率边际提升速度依然可期。公司目前估值较低，随着后续渠道调整逐步到位 叠加行业需求恢复，估值修复可期，建议积极关注。 慕思股份：公司引入杨鑫总后，慕思经典事业部渠道管理逐步优化，整装、分销等新渠道开拓已开始，并且公司V6大家居快速开拓，将共同支撑公司收入取得理想增长，此外公司产品SKU显著精简，生产效率有望提升，利润率改善可期。 动态：公司在经销商大会上明确提出：1.进入整装渠道，23年将大力开拓整装店，产品与零售产品有严格区隔；2.推广分销模式；3.产品端，推出相应城市套餐，拉升客单价。 志邦