城投随笔系列：潍坊，在变化

城投随笔系列 潍坊，在变化 2023年04月06日 看看潍坊的城投基本面 目前，潍坊市共有51个发债平台，包含市本级平台11个，区县级平台共 33个，国家级园区平台7个。从分布和股权架构可以看出，区县级主体数量较多，并且呈现出很明显的结构性问题，这也为潍坊的债务问题埋下伏笔（源头或在于区县平台管理上）。从存量债券规模及估值水平来看：（1）市本级：城投债规模较大，目前估值水平在类似能级城市当中不算低，平台间估值分化较大，潍坊水务及其下属子公司估值相对较高；（2）滨海经开区：存量债规模仅次于市本级平台，且债券估值水平显著高于市内其他平台；（3）潍坊高新区：存量债主要集中在山东高创，估值与滨海经开区相比较低，但整体认可度也不算高。（4）区县级：寿光市、寒亭区、高密市存量债券规模较大且估值水平较高，属于典型的一二级倒挂区域。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com相关研究1.利率专题：又到了讨论“资产荒”的时候-2 潍坊的债务问题有何特征？ 首先，潍坊市城投债务在2015-2016年、2019-2020年两个时间段快速扩张，2021年城投融资政策趋紧，债务增速得到了控制，债券净融资脚步也开始放缓，局部出现少量净偿还。其次，潍坊债务问题主要集中在潍坊滨海经开区以及下面部分区县当中，一是债务短期化现象明显，货币资金覆盖度愈发降低，付息支出压力逐年提升；二是一二级倒挂较为显著，这引致了较多的非市场化发行，逐步累积从而形成了当前区域债务问题的核心症结；此外，潍坊也是定融产品发行较多的区域，受到市场高度关注。包括近年来，潍坊信用负面事件频发，下属区县部分平台被列为执行人、出现商票逾期等情况。 023/04/052.城投信用事件专题：开年以来的城投信用负面事件-2023/04/033.城投主体研究与分析系列：多视角再看主体：河南-2023/04/034.城投、产业利差跟踪周报20230402：城投产业利差整体上行，不同等级走阔幅度分化-2023/04/025.品种利差跟踪周报20230402：收益率普遍下行，信用利差涨跌互现-2023/04/02 潍坊如何应对？ 2021年以来：一是举办恳谈会与金融机构对接洽谈；二是设立债务增信基金，避免违约风险；三是设立债券投资基金，带动债券投资；四是地方债试点置换隐债。进入2022年，动作和节奏进一步加快，国务院、财政部、银保监会连发三文，支持山东深化新旧动能转换推动绿色高质量发展。2023年3月以来，潍坊市政府相关部门与金融机构互动频繁，省政府相关部门围绕省内的债务风险管控以及潍坊的高质量发展也有相关的表述和行动。可以看到，潍坊市、山东省层面都在行动，规范融资、加强债务内部管理从而“堵后门”，向省里面积极争取资源“开前门”，未来前景值得我们期待，但这个过程中很多问题牵一发而动全身，针对债务方面需要有一个框架性的、长远的规划思考，谋定而后动，步步为营，逐步扭转在市场投资人心中的形象。 未来潍坊整体债务风险怎么看？ 首先，这几年潍坊市债券上已经在去杠杆的过程中，规模在逐步压缩，这是个好现象。其次，从二级利差走势来看，在近期的一系列动作之下，潍坊市的二级利差最近开始出现了一些压缩，尽管相比山东其他地市，仍相对较高。总体而言，到期及回售的绝对体量并不算大，底线风险可控的概率较高，尤其是山东省属国有企业已经有所介入的前提下，无论是以什么形式换取什么资源，保底线问题不大，但真正要实现潍坊轻装上阵，解决实质内核问题，或许还有一段路要走，但反过来，也确实给了市场一个能关注困境反转参与机会的区域。风险提示：城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。 目录 1看看潍坊的基本面3 2潍坊的债务问题有何特征？6 3潍坊的应对与变化9 4潍坊的未来14 5风险提示17 插图目录18 表格目录18 潍坊的债务问题一直受到市场高度关注，而近期事情正在发生变化，中央连发三文聚焦山东后，潍坊能否作为省内标杆，深化债务管控并化解债务问题，让市场眼前一亮？本文聚焦于此。 1看看潍坊的基本面 首先，潍坊的平台数量不少，共有51个发债平台，包含市本级平台11个， 区县级平台共33个，国家级园区平台7个（目前仍有存量债的平台46个）。 从分布和股权架构可以看出，区县级主体数量较多，并且呈现出很明显的结构性问题，这也为潍坊的债务问题埋下伏笔（源头或在于区县平台管理上）。 图1：潍坊市市本级及园区城投平台股权关系图 资料来源：wind，企业预警通，民生证券研究院整理绘制 注：黑色方框代表园区平台，灰色底纹代表平台当前无存量债，下同 图2：潍坊市区县级城投平台股权关系图 资料来源：wind，企业预警通，民生证券研究院整理绘制 其次，从存量债券规模及估值水平来看： （1）市本级：潍坊市本级城投债规模较大，目前估值水平在类似能级城市当中不算低。市本级平台的估值分化较大，其中，潍坊水务及其下属子公司峡山绿色科技发展集团估值水平相对较高，其他主体基本在区域中枢水平，还有一定自我融资能力。 （2）滨海经开区：滨海经开区整体开发投入力度大，对应积累了不小体量的债务，存量债规模仅次于市本级平台，且债券估值水平显著高于市内其他平台。其中，潍坊海投的存量债券规模不小，且估值水平远高于其它市本级平台。 （3）潍坊高新区：潍坊高新区存量城投债规模107亿元，存量债主要集中在山东高创。潍坊高新区的债券估值与滨海经开区相比较低，但整体认可度也不算高。 （4）区县级：寿光市、寒亭区、高密市、青州市存量债券规模较大且估值水 平较高，属于典型的一二级倒挂、高收益寻券聚集区域，其中或多或少都存在一些债务管理上的问题；诸城债券规模也不少，但相对而言区域问题少一些，产业发展实力也相对强一些；其他区县或是市中心城区、或是相对偏远欠发达的县域，整体债务体量小一点。 区域 0324 存量债 市本级 滨海经开区7 寿光市 132 49 51 6 2 40 12 84 28 64 高密市 青州市安丘市潍城区奎文区临朐县昌乐县 68 55 31 28 20 11 6 - - - - 11 6 - 6.64 - 0 6.64 7.63 - - - - - - - - 0 7.63 5.98 5.38 20 - 28 - - 0 0 6.96 7.22 20 7.45 8.08 16 8.77 - - - 13.98 66 8.81 9.37 6.67 6.14 5.14 80 71 诸城市 寒亭区 7.57 102 潍坊高新区 17 图3：潍坊市存量城投债券余额及估值情况（亿元，%） 4.67 7.32 - 6.67 7.45 6.50 9.45 4.13 8.08 8.35 8.81 14.46 4.00 - - - 6.67 9.55 9.48 8.56 4.77 5.53 7.27 6.10 7.98 10.21 8.06 7.86 - - - 9.38 4.66 7.50 7.51 7.02 7.76 79 4.35 23 14.32 12.08 10.49 13.92 - - 11.66 4 11 14.47 64 6.92 5.96 5.76 9.11 4.27 6.12 264 5.44 144 408 分期限 (0,1](1,3](3,5](5,7](7,?) 规模估值规模估值 私募 公募 资料来源：wind，民生证券研究院注：数据截至2023-03-31 看完区域主体分布，我们进一步看潍坊的债务结构特征，结构性问题在哪？ 2潍坊的债务问题有何特征？ 首先，潍坊的绝对债务体量、债券规模并不算大，对于这样一个经济产业底子雄厚的山东大市而言： 潍坊市城投债务在2015-2016年、2019-2020年两个时间段快速扩张，2021年城投融资政策趋紧，债务增速得到了控制，债券净融资脚步也开始放缓，潍坊下属的局部区域已经呈现净偿还。 图4：潍坊市历年城投有息债务及存量债券规模、增速 图5：潍坊市历年债务率和广义债务率变动（%） （亿元，%） 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 城投有息债务存量债券 城投有息债务增速存量债券增速 20152016201720182019202020212022 80% 60% 40% 20% 0% 500% 400% 300% 200% 100% 0% 债务率广义债务率 20152016201720182019202020212022 资料来源：wind，民生证券研究院 注：2022年城投有息债务截至2022-06-30，下同 资料来源：wind，民生证券研究院 注：债务率=地方政府债务余额/（一般公共预算收入+政府性基金预算收入）；广义债务率=（地方政府债务余额+城投有息债务）/（一般公共预算收入+政府性基金预算收入）。 其次，潍坊债务问题主要集中在潍坊滨海经开区以及下面部分区县当中。 图6：2022年潍坊市城投债务结构（亿元，%） 地区有息债务存量债券长期借款短期债务 规模规模债券占比占比占比 货币资金/ 短期债务 付息支出 市本级1201 滨海经开区475 潍坊高新区330 寿光市285 诸城市339 寒亭区277 高密市293 青州市131 安丘市73 潍城区116 奎文区119 临朐县48 昌乐县21 387 193 106 131 76 65 71 55 31 24 20 11 6 32% 41% 32% 46% 22% 23% 24% 42% 43% 20% 16% 23% 31% 33% 11% 48% 31% 40% 49% 32% 34% 48% 45% 38% 54% 42% 45% 62% 33% 41% 43% 42% 58% 30% 44% 45% 49% 36% 11% 0.56 0.14 0.75 0.36 0.30 0.57 0.27 0.39 0.64 0.86 0.63 1.14 1.04 31 19 8 14 12 7 8 10 2 5 5 1 0 资料来源：wind，民生证券研究院 注：存量债券规模截至2022-12-31，其余数据截至2022-06-30，下同 一是债务短期化现象明显，货币资金覆盖度愈发降低，付息支出压力逐年提升。 图7：2015-2022年城投债务结构变化情况（亿元，%） 地区有息债务存量债券债券占比长期借款短期债务货币资金/付息支出 规模规模占比占比短期债务 市本级滨海经开区潍坊高新区寿光市诸城市寒亭区高密市青州市安丘市潍城区奎文区临朐县昌乐县 资料来源：wind，民生证券研究院 二是一二级倒挂较为显著，这引致了较多的非市场化发行，逐步累积从而形成了当前区域债务问题的核心症结。 图8：潍坊市2015H1-2022H2各区域一二级倒挂情况（BP） 区域 2015H1 2015H2 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2 2022H1 2022H2 市本级 (1) (24) (50) 14 (18) (8) (28) (1) (53) (64) (11) (17) (34) (70) 滨海经开区 (8) (36) (51) (46) (3) (23) (22) (74) (59) (278) (551) 潍坊高新区 5 37 (37) (17) (15) (85) (52) (33) (6) 18 4 2 (125) 寿光市 2 17 (45) 15 (16) (60) (10) (58) (45) (5) (19) (65) (246) 诸城市 2 (56) 6 3 (36) 寒亭区 9 (37) (89) (119) (214) (205) (314) 高密市 0 (3) (62)