2022年报点评：承保质量改善显著，23年多维发力增速可期

事项： 众安在线公布2022年年报。报告期内，公司实现保费收入236.51亿元，同比+16.1%；综合成本率同比-1.1pct至98.5%。2022年公司实现归母净利润-13.56亿元，同比-216.4%；报告期末归母净资产152.14亿元，较上年末-9.2%；总/净投资收益率-1.0%/3.2%，同比-7.7pct/+0.7pct。 评论： 保险业务延续有质量的增长。全年实现保费收入236.51亿元，同比+16.1%，较去年同期+21.9%有所下滑。综合成本率较去年同期改善1.1个百分点至98.5%；其中，赔付率同比下降2.4个百分点至55.2%，主要得益于精细化运营下保险业务各流程的风控水平提高；费用率同比上升1.3个百分点至43.3%。 承保利润3.29亿元，同比+337.7%。 （1）健康生态：实现保费收入89.80亿元，同比+16.8%；占总保费比重较去年提升0.1个百分点至37.9%。2022年，公司发力企业健康管理，团险总保费4.75亿元，同比+68.3%。注重提升用户长期价值，个险多保单用户占比20.8%，整体人均保费同比+27.8%。同时，公司不断丰富健康生态产品矩阵，百万医疗险总保费同比+29.3%，重疾险总保费同比+145.9%。2022年，赔付率同比下降2.8个百分点至48.5%，得益于风控水平提升；截至2022年年末，百万医疗险被保用户平均年龄40岁，赔付端整体风险可控。渠道费率同比下降2.5个百分点至26.3%，主要由于自营渠道保费贡献占比持续提升和续保率改善。 2022年，自营渠道保费同比+116.9%，续保率稳定在85%。 （2）数字生活生态：公司利用科技优势就数字生活场景定制保障服务，实现保费收入88.74亿元，同比+21.7%；占总保费比重较上年提高1.7个百分点至37.5%。分业务板块来看，电商业务保费52.61亿元，同比+25.7%，占比59.3%。 航旅业务保费为17.16亿元，同比-1.6%；随着旅游市场持续向好，航旅业务板块将迎来复苏。创新类业务保费18.97亿元，同比+39.1%，占比21.4%；其中，公司持续融入宠物产业链，宠物险年化保费2亿元，同比+100%，市占率为国内行业头部。报告期内，赔付率同比下降3个百分点至64.6%；渠道费率同比下降1.9个百分点至30.2%，主要由于新渠道电商退运险和利润较优的创新业务占比不断提升。 （3）消费金融生态：国内宏观经济复苏承压，保费收入45.3亿元，同比+1.9%； 承保在贷余额231.81亿元。赔付率较2021年微涨2个百分点至48%，其中H2 赔付率较H1改善1.6个百分点至47.2%。渠道费率较2021年下降2.5个百分点至20.9%。 （4）汽车生态：紧抓乘用车市场回暖机会，实现保费12.67亿元，同比+33.9%。 把握新能源保险机遇和政策红利，服务20个品牌的新能源车车主。受出行限制影响，赔付率同比下降12.2个百分点至55.8%，渠道费率同比改善0.6个百分点至12.4%，经营利润进一步改善。 科技输出业务稳健发展， H2 表现出色。全年实现科技输出收入5.92亿元，同比+13.8%，其中 H2 同比+40.9%。国内科技输出业务全年收入2.91亿元，其中，经历上半年业务的调整， H2 同比+55.2%。ZA Tech科技输出收入3.01亿元，其中可持续性收入占比较去年同期提升10个百分点至44%。截止2022年底，已累计服务超700家客户。全年国内外市场签约112家保险产业链客户，18家银行业、证券业客户。 银行业务快速增长。报告期内，产品陆续上线，ZA Bank实现净收入2.74亿港元，同比+106.0%，其中非息收入占比30%。聚焦业务质量，提升经营效率，净亏损率由2021年的414.4%收窄233个百分点至181.8%。截至2022年年底，ZABank存贷比较上年末提升17个百分点至53.2%；随着贷款产品丰富和存贷比提升，净息差由去年同期的0.91%上升至1.84%。注重用户体验，提升用 户喜爱度和活跃度，截至2022年底，ZA Bank零售客户数突破65万，新增15万，ZA BankAPP平均月活跃用户占比近50%。 积极打造自有流量，自营渠道贡献凸出。打通公域私域全链路，加深客户品牌意识。全渠道粉丝数超2000万，众安品牌APP平均月活跃用户数423万。 2022年，自营渠道多保单用户占比同比上升22个百分点至46%；自营渠道用户人均保费755元，同比+49.2%；保费58.13亿元，同比+61.1%，占公司总保费比重达24.6%。 投资表现显著承压。截至2022年年底，境内保险资金投资资产总额365.15亿元，其中固定收益类投资占比67.7%（其中债券及债券型基金占比55.0%），股票及权益型基金占比10.7%，非上市公司股权占比16.0%。固定收益类资产信用状况良好，截至2022年年底，外部信用评级达到AA级（国内）及以上的占比达到99.5%，获得外部信用评级AAA级（国内）的占比为约87.9%。 受资本市场波动、新旧会计准则切换、市场利率波动及减值计提增加等因素综合影响，保险资金资产管理投资收益率同比下降；总投资收益由2021年的20.80亿元减少至总投资亏损3.77亿元；其中13.16亿元下滑由采取相关财务报告准则第9号所致；公允价值变动亏损净额15.62亿元，同比-1412.6%。总/净投资收益率-1.0%/3.2%，同比-7.7pct/+0.7pct。 投资建议：2022年在行业面临严峻挑战的背景下，众安保费收入维持较快增长；综合成本率改善，承保利润高增；各生态圈重点战略清晰，形成丰富产品矩阵，整体表现出色。科技业务和银行业务保持增长。自有平台建设见效，自营渠道贡献凸显。资产端主要受资本市场波动+新旧会计准则切换影响，拖累净利润下滑。展望2023年，负债端宠物险持续发挥先发优势，航空险有望受益于出行恢复、旅游业回暖，“保险+科技”亦将带来双引擎高质量发展；同时，资产端将在23年经济复苏背景下发挥较好表现。综合考虑2022年的投资难度加大，对业绩造成的冲击，我们下调2023/2024/2025年BPS预测为12.33/14.46/17.33元（前值13.77/16.38元），EPS为0.50/0.87/1.48元（前值为0.59/1.23元）。对标东方财富和中国财险，给予公司2023年度2-2.5倍PB，对应2023年目标价区间28.2-35.2港元（港币兑人民币0.8761），维持“推荐”评级。 风险提示：新业务价值增长不及预期、经济下行压力加大、权益市场波动。