权益基金风格策略系列报告之一：低估值优质国企持仓含量高的基金盘点

权益基金风格策略系列报告之一 低估值优质国企持仓含量高的基金盘点 2023年04月06日 相关研究报告 【平安证券】赛道基金优选系列报告之八：科技主题基金的优选与风格拆解20230313 【平安证券】赛道基金优选系列报告之七：港股主题基金的优选与风格拆解20230206 【平安证券】赛道基金优选系列报告之六：医药主题基金的风格拆解20221221 【平安证券】赛道基金优选系列报告之五：均衡风格基金的优选与风格拆解20221214 证券分析师 郭子睿投资咨询资格编号 S1060520070003 GUOZIRUI807@pingan.com.cn 王近投资咨询资格编号 S1060522070001 WANGJIN942@pingan.com.cn 本报告仅对基金行业进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析。 我们的风格策略系列报告希望从反映基金风格或体现基金经理投资策略的某个角度切入，为基金风格画像提供另一个视角的观察，以帮助基金投资者深化对基金产品的认识和理解。本报告是我们系列报告的第一篇，对低估值优质国企持仓含量高的基金进行了盘点。 国企改革三年行动总结与未来改革重点：1）国企改革三年行动以来的基本面变化：与A股整体相比，国企表现出更强的抗冲击能力和盈利修复能力，资产负债率略高但维持稳定，营业现金比率自2021年以来与A股整体的差 距逐步缩小。2）新一轮国企改革的重点：提升国企净资产收益率，加强在 新兴产业中的引领作用和增强科技创新能力。本轮国企改革或是加快产业转型升级和统筹安全发展的重要抓手。 基于PB-ROE框架的低估值优质国企筛选：1）行业维度：交运、公用事业、建筑装饰等行业兼具低估值与盈利稳定性特征。2）低估值优质国企筛选：集中于周期和制造板块，以中小市值股票为主。 重点持有低估值优质国企的被动指数基金盘点：1）持仓含量高的指数基金主要包括跟踪富时中国国企开放共赢指数的策略主题基金，以及能源、煤炭、基建类行业指数基金。2）行业类指数：今年以来基建工程与高铁产业指数 的风险回报比较高。3）策略主题指数：今年以来央企创新、富时中国国企 开放共赢指数有不错的风险回报表现。4）富时中国国企开放共赢指数相对 超配建筑装饰、石油石化和通信行业，央企创新指数相对超配计算机行业。 重点持有低估值优质国企的主动权益基金盘点：1）持仓含量高的主动权益基金主要包括重点配置上游能源资源品的基金，以及偏价值或周期风格的基金产品。2）万家宏观择时多策略、华商主题精选、易方达瑞恒、易方达资源行业、万家颐和在上游能源资源品的仓位较为集中。3）行业配置相对均 衡的基金：融通内需驱动（范琨）仓位及板块配置相对灵活，2022年末重点配置教育出版、铁路、港口等偏价值板块。基金经理任职以来重仓股表现出较高的选股胜率，超额收益以选股贡献为主。中邮核心优势（张腾）2021年以来聚焦周期和制造板块投资，行业择时和选股均有较高的超额收益贡 献，行业配置主要来自能源金属材料和煤炭，选股贡献方面，除有色金属行业外，油运、电力储能等领域个股挖掘也有较高的选股贡献。景顺长城能源基建（鲍无可）长期稳定配置教育出版、水电、公路等价值类板块，2022 年以来重点增持电信运营商。基金经理偏好具有竞争壁垒和投资安全边际的股票，产品防御属性较强。中泰星元价值优选（姜诚）股票仓位长期稳定， 板块配置以周期、消费为主，2022年以来重点增持金融地产板块。基金经理偏深度价值风格，产品呈现较强的防御属性。 风险提示：1）本报告是基于公募基金历史数据进行的客观分析，样本基金可能存在错漏导致结果偏差。2）基金过往的情况不代表未来表现。3）本报告涉及的基金不构成投资建议。 基 金报 告 基 金深度报告 证券研究报告 正文目录 一、国企改革三年行动总结与未来改革重点5 1.1国企改革三年行动以来的基本面变化5 1.2新一轮国企改革的重点8 二、基于PB-ROE框架的低估值优质国企筛选9 2.1行业维度：交运、公用事业、建筑装饰等行业兼具低估值与盈利稳定性特征9 2.2低估值优质国企筛选：集中于周期和制造板块，以中小市值股票为主11 三、重点持有低估值优质国企的被动指数基金盘点12 3.1富时中国国企开放共赢指数基金和能源、煤炭、基建类指数基金持仓含量高12 3.2基金所跟踪指数的风险收益特征13 3.3策略主题基金所跟踪指数的成分行业分布14 四、重点持有低估值优质国企的主动权益基金盘点15 4.1主动权益基金筛选名单15 4.2重点持有低估值优质国企基金的风格特征16 五、风险提示22 图表目录 图表1国企表现出更强的抗冲击能力和盈利修复能力，盈利稳定性更强（%）5 图表2煤炭、基础化工、有色金属等顺周期板块中的国企盈利水平持续提升（%）5 图表32021年以后，国企整体的盈利成长性反超A股整体表现（%）6 图表4电力设备、国防军工、食品饮料、建筑装饰等板块盈利成长的稳定性更高（%）6 图表5国企的资产负债率中位数维持稳定，略高于A股整体（%）7 图表6食品饮料、社会服务、传媒、医药生物等板块国企的资产负债率较低（%）7 图表7国企的营业现金比率自2021年以来与A股整体的差距逐步缩小，呈基本持平态势.8 图表8交通运输和公用事业国企的营业现金比率更高且更稳定8 图表9新一轮国企改革的核心9 图表10国有企业行业维度最新PB估值与ROE中位数分布10 图表11国有企业行业维度PB估值与ROE中位数历史回顾10 图表12国有企业行业维度PB估值中位数与ROE变异系数历史回顾11 图表13低估值优质国企股票池行业分布12 图表14低估值优质国企涉及赛道TOP20（只）12 图表15低估值优质国企市值规模分布（只）12 图表16重点持有低估值优质国企的被动指数基金统计13 图表17行业主题基金跟踪指数2019年以来风险回报分布14 图表18行业主题基金跟踪指数今年以来风险回报分布14 图表19策略主题基金跟踪指数2019年以来风险回报分布14 图表20策略主题基金跟踪指数今年以来风险回报分布14 图表21重点配置低估值优质国企指数的成分行业分布（%）15 图表22重点持有低估值优质国企的主动权益基金16 图表23重点配置能源资源品基金的重仓行业配置（%）17 图表24基金经理会在市场波动时作仓位择时（%）17 图表25重点配置的板块会有变化（%）17 图表26持仓PE估值与盈利成长性匹配度较高18 图表27持仓换手率相对偏高18 图表28重仓股季度持有的超额收益平均达到24%18 图表29任职以来超额收益贡献前五大行业（%）18 图表30板块配置集中于周期和制造领域（%）19 图表31持仓换手率中性偏高19 图表32重仓股季度持有的超额收益平均达到17%19 图表332021年以来超额收益贡献前五大行业（%）19 图表34长期维持中低股票仓位（%）20 图表35稳定配置教育出版、水电等偏价值板块（%）20 图表36偏好具有竞争壁垒和投资安全边际的股票20 图表37持仓换手率较低，以长期持有为主20 图表38重仓股季度持有的超额收益平均3.5%21 图表39基金超额收益贡献前五大行业（%）21 图表40中泰星元价值优选股票仓位长期稳定（%）21 图表41重点配置周期和消费，去年增持金融（%）21 图表42偏好具有竞争壁垒和投资安全边际的股票22 图表43持仓换手率较低，以长期持有为主22 图表44重仓股季度持有的超额收益平均2.7%22 图表45基金超额收益贡献前五大行业（%）22 一、国企改革三年行动总结与未来改革重点 1.1国企改革三年行动以来的基本面变化 从盈利能力来看，与A股整体相比，国企表现出更强的抗冲击能力和盈利修复能力，盈利稳定性更强。2020-2022年国企改革三年行动收官，回顾近三年国有企业的基本面变化，从盈利能力来看，自2021年以来，国有企业年化净资产收益率的中位数与全体A股的差距逐步缩小，国企年化净资 产收益率的中位数稳定在6%-7%，相比全体A股具有更强的稳定性。 图表1国企表现出更强的抗冲击能力和盈利修复能力，盈利稳定性更强（%） 国企全部A股 12 10 8 6 4 2 0 201912312020063020201231202106302021123120220630 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2022/6/30 细分行业来看，煤炭、基础化工、有色金属等顺周期板块中的国企盈利水平持续提升，建筑材料、银行、食品饮料、医药生物等板块中的国企盈利稳定性较高。截至2022年半年末，煤炭、基础化 工、有色金属行业年化ROE中位数分别提升至23.9%、12.8%和12.0%，建筑材料、银行、食品饮料、医药生物的年化ROE中位数维持在10%左右。 图表2煤炭、基础化工、有色金属等顺周期板块中的国企盈利水平持续提升（%） 202206302021123120210630202012312020063020191231 30 25 20 15 10 5 0 -5 煤炭建筑材料 银行食品饮料医药生物 钢铁 基础化工 环保建筑装饰非银金融有色金属公用事业国防军工交通运输 电子电力设备 传媒纺织服饰 汽车房地产机械设备计算机轻工制造家用电器商贸零售石油石化农林牧渔 通信综合 美容护理社会服务 -10 资料来源：Wind，平安证券研究所；行业取申万一级行业分类，数据截至2022/6/30 从盈利成长性来看，国企整体的盈利成长性自2021年以来反超A股整体表现，表现出更强的疫后盈利修复能力。自2021年以来，国有企业归母净利润同比增长率的中位数反超A股整体，两者差距在2022年半年末达到最高，为6.11%。 图表32021年以后，国企整体的盈利成长性反超A股整体表现（%） 国企全部A股 40 30 20 10 0 -10 -20 201912312020063020201231202106302021123120220630 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2022/6/30 细分行业来看，周期板块国企的盈利成长性波动性较大，电力设备、国防军工、食品饮料、建筑装饰等板块盈利成长的稳定性更高。其中，钢铁、石油石化等周期行业国企的业绩波动性偏大，业绩高增长年份的归母净利润同比增长率中位数超过100%，业绩欠佳年份的归母净利润同比增长率中 位数低于-50%。相比之下，电力设备、国防军工行业国企的盈利增长率稳定在20%左右，食品饮料、建筑装饰行业国企的盈利增长率稳定在10%-20%。 图表4电力设备、国防军工、食品饮料、建筑装饰等板块盈利成长的稳定性更高（%） 202206302021123120210630202012312020063020191231 350 300 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 有色金属 钢铁煤炭 基础化工电力设备 电子家用电器非银金融轻工制造国防军工农林牧渔交通运输石油石化机械设备 通信食品饮料建筑装饰医药生物公用事业 环保计算机建筑材料 银行综合汽车传媒 纺织服饰房地产商贸零售美容护理社会服务 -200 资料来源：Wind，平安证券研究所；行业取申万一级行业分类，数据截至2022/6/30 从资本结构来看，国企的资产负债率中位数维持稳定，略高于A股整体。2019年末以来，国企资产负债率的中位数基本稳定在51%左右，相比A股整体的资产负债率略高。 图表5国企的资产负债率中位数维持稳定，略高于A股整体（%） 国企全部A股 80 75 70 65 60 55 50 45 40 35 30 201912312020063020201231202106302021123120220630 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2022/6/30 细分行业来看，金融、房地产及相关产业链板块国企的资产负债率较高，食品饮料、社会服务、传媒、医药生物等板块国企的资产负债率较低。其中，金融、房地产及相关