东兴轻工纺服：一季报前瞻，柳暗花明正现

行业研究 东兴轻工纺服：一季报前瞻，柳暗 东花明正现 兴 证观点综述： 券一季度消费市场呈稳步恢复态势，逐月转好趋势明显。从恢复节奏看：家居 2023年4月4日 看好/维持 轻工纺服 行业报告 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 269 5.2% 重点公司家数 - - 行业市值（亿元） 16827.45 1.8% 流通市值（亿元） 13011.71 1.8% 行业平均市盈率 22.00 市场平均市盈率 13.95 股市场首先呈现消费场景的恢复，再传递到消费需求的兑现，因此上市公司业 份绩的兑现也有一定的滞后性；造纸包装板块作为消费配套产业，一方面需求有的恢复传导到行业公司业绩是需要一定时间，另一方面，原材料价格回落进限程仍是影响板块业绩恢复的重要因素。纺织服装行业，服装受益于内需转好公明显，纺织则仍在经历去库存。整体上我们认为Q1各板块业绩会有转好，但司是后续季度更值得期待，择股层面，利润弹性和估值位置是当前较为重要的证因素。 券家具：一季度仍受到疫情收尾影响，销售端环比改善明显，未来业绩可期。 研国内家具公司1-2月收入主要对应12-1月的订单，而12-1月家具销售仍受 行业指数走势图 纺织服装 商贸零售美容护理 轻工制造社会服务上证综指 20% 10% 0% -10% -20% -30% 究到疫情冲击；2月家具终端销售订单回暖显著，将有部分订单反映在3月收入 报端。从一季度整体来看，预计家具公司业绩仍有压力，但是当前公司订单呈告现向好趋势，二季度起收入恢复增长的确定性强。原材料价格低位+费用投放保守，利润率自二季度起也将得到提振，业绩弹性将更明显。我们认为家居 板块一季度业绩偏弱市场已有预期，复苏趋势下看好家具板块投资价值。我们推荐内销占比高、利润率弹性好、且估值相对低位的索菲亚、欧派家居、金牌厨柜、志邦家居等；以及景气度相对较高的家居品类，如智能马桶品类里的瑞尔特。 造纸：文化与特种纸企盈利或边际改善，包装纸企持续承压。纸企木浆成本 预计有限程度回落，浆价下行的影响有待传导至Q2体现。尚处复苏过程中的下游需求对纸价支撑有限，细分领域景气度、竞争格局、进口纸扰动、淡旺 季效应等影响纸价走势。文化纸、特种纸价格相对坚挺，Q1纸企盈利环比有望改善；白卡纸、箱板瓦楞纸价格下行，纸企盈利或维持低位。推荐盈利改善预期较强、产能持续扩张的仙鹤股份，以及旺季纸价有望提振的太阳纸业包装：国内商品包装需求或边际改善，原材料价格下行提振盈利。疫情后国内经济逐步复苏，提振国内商品包装需求；出口相对疲软，或拖累出口产品 的包装需求。与国内消费相关性更高的包企，销售有望环比回暖。Q1包装原材料价格同比处于低位，环比稳中有降，包装板块利润率有望环比改善。建议关注多元包装业务发展较快、受益需求边际改善的裕同科技。 纺织服装：服装逐月向好，纺织库存压力仍存。服装板块，一季度整体呈现 平淡但是逐月改善趋势明显，后续逐季度改善也将继续演绎。重点公司方面运动服饰重点标的一季度流水/业绩都有较好增长，高端女装及部分男装标的，也恢复个位数甚至双位数增长。制造板块，下游库存压力带来的订单压力仍大，一季度预计延续22Q4的趋势，主要公司业绩整体在持平甚至有一定下滑。投资建议方面，仍重点推荐服装里相对更为景气的运动服饰，另推荐关注全年复苏弹性较好的高端女装标的。 重点推荐： 金牌厨柜、志邦家居、欧派家居、太阳纸业、裕同科技、家联科技、安踏体育、李宁、华利集团、台华新材 风险提示：宏观经济下行影响购买力、原材料价格波动超预期、政策风险 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号S1480521080005 研究助理：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号S1480121050014 P2 东兴证券行业报告 东兴轻工纺服：一季报前瞻，柳暗花明正现 1.核心观点 一季度消费市场呈稳步恢复态势，逐月转好趋势明显。从恢复节奏看：家居市场首先呈现消费场景的恢复，再传递到消费需求的兑现，因此上市公司业绩的兑现也有一定的滞后性；造纸包装板块作为消费配套产业，一方面需求的恢复传导到行业公司业绩是需要一定时间，另一方面，原材料价格回落进程仍是影响板块业绩恢复的重要因素。纺织服装行业，服装受益于内需转好明显，纺织则仍在经历去库存。整体上我们认为Q1 各板块业绩会有转好，但是后续季度更值得期待，择股层面，利润弹性和估值位置是当前较为重要的因素。 2.轻工行业：经营改善已现，业绩恢复仍需过程 2.1家居：一季度收入仍受疫情收尾影响，终端销售改善下后续弹性可期 收入端：一季度仍受到疫情影响，销售端环比改善明显。国内家具公司1-2月收入对应的多是12-1月的订单，因此仍受到疫情较大的冲击。2月以来家具终端销售订单回暖显著，我们推测多数公司订单有同比双位 数以上增长，将有部分订单反映在3月的收入端。从一季度整体来看，预计家具公司收入端承压，但销售端环比改善明显，我们预计会在二季度收入上开始逐步体现，增长可期。外销方面，1-2月国内家具出口金额同比下滑17%，凸显压力，推测一季度家具外销收入表现一般。美国家具零售商库存有望逐步回到低位，库存回补可期，外销收入有望逐步重回增长。 毛利率：原材料价格仍在低位，预计稳中有增。家具主要原材料板材、MDI、不锈钢等自去年下半年起有所回落，一季度延续低位，普遍比去年高点低10%以上。其中定制家具公司受原材料价格影响较大，2022年一 季度毛利率普遍低位，预计今年一季度毛利率将会明显受益原材料价格低位；软体家具原材料价格波动小且公司提价能力强，毛利率稳健，预计仍将维持平稳。考虑到家具公司一季度普遍产能利用率较低，我们认为毛利率将稳中有增。 费用率：投放预计保守，收入压力下预计有所上升。费用率方面，家具公司在去年收入不及预期费用率提高的背景下，我们认为今年费用投放或将较为保守，但考虑到一季度收入压力较大，费用率推测将会有所上升， 二季度起收入回暖，我们认为费用率将有改善。 综合来看，家居公司一季度收入承压，利润率预计稳中有降，销售端环比改善明显。我们推测核心家居公司业绩端普遍下滑5-20%。根据订单情况，我们预计索菲亚、志邦家居能凭借重点品类的发力，在收入及业绩端实现个位数的下滑幅度，表现相对较好。考虑到家居公司订单持续向好，二季度起收入恢复增长确定性强。 原材料价格低位+费用投放保守，我们认为利润率自二季度起也将普遍提高，未来业绩弹性可期。 投资建议：家具公司业绩滞后于终端销售变化，一季度业绩承压我们认为市场已有预期，对市场影响预计有限。国内家具需求仍处于复苏态势，公司业绩有望自二季度起恢复增长。同时新房销售3月以来增长明显， 为1-2年家具需求提供支撑。展望全年，考虑到一季度占比较低，我们看好内销业绩弹性。但外销短期来看仍有压力，库存回补需要等待。当前阶段，我们推荐关注内销占比高、且利润率弹性大的定制家具板块，推荐当前估值相对低位的索菲亚、欧派家居、金牌厨柜。同时建议关注业绩确定性强的志邦家居、顾家家居、喜临门；以及智能马桶品类保持景气，有望推动公司持续增长的瑞尔特。 2.2造纸：文化与特种纸盈利或边际改善，包装纸持续承压 P3 东兴证券行业报告 东兴轻工纺服：一季报前瞻，柳暗花明正现 浆价回落对成本的影响仍待传导，Q1纸企成本仍处高位。木浆外盘报价和现货价格在2022年Q2升至高位、 Q3稳定在高位运行、Q4逐渐有所松动，2023年初开始快速回落。今年年初以来，阔叶/针叶木浆现货价格已分别下跌21%/17%，外盘报价分别下跌0-22%/0-13%不等。虽然纸企采购价格下行，但由于进口木浆需要一段海运时间，同时纸企通常备有一定木浆库存（目前主要为前期高价采购的木浆），因此浆价下行传导至纸企成本下降，估计仍需约一个季度的时间。我们认为纸企原材料成本在Q1依然偏高，环比上一季度或略有回落，预计Q2原材料成本将加速下行。 文化纸、特种纸价格稳中有升，白卡纸价承压。Q1双胶纸、铜版纸价格环比去年Q4略有上涨，整体表现稳健。特种纸企Q1发布涨价函，预计部分纸种涨价落地。白卡纸价格则持续承压，环比去年Q4下降约8%。疫情防控优化、疫情高峰结束以来，国内需求呈现复苏趋势，但距离完全复苏仍需时间，纸价受到有限支撑；不同纸种价格走势分化，或受到景气度与竞争格局的影响。国内消费类需求恢复或相对较好（餐饮食品用纸、 家居装饰用纸等受益），出口类下游需求则或受到出口下滑的影响（影响部分包装纸）。双胶纸受益于3月旺季出版订单刚需，铜版纸集中度高且无新增供给，特种纸部分品种景气度高且竞争格局较好，整体价格稳中有升。白卡纸需求相对疲软，同时去年行业新增供给较多，因此价格承压。 箱板瓦楞纸价格走弱，Q1盈利预计仍有压力。Q1箱板/瓦楞纸价格环比去年Q4分别下跌4%/7%，主要由于：（1）国内终端需求仍在恢复，出口类下游需求偏弱，根据山鹰国际披露的经营数据，公司1-2月机制纸销量同比下滑18.48%；（2）再生箱板纸、瓦楞纸进口关税下调至零，刺激进口数量增长（同比分别+27%、 +37%）；（3）Q1行业处于相对淡季。需求疲软使得纸企停机停产情况较多，亦带动上游废纸价格下跌，国废/美废价格环比Q4分别下跌14%/5%。整体来看，纸企盈利环比预计基本持平或略有改善，仍处于低位水平。 综合来看，我们认为文化纸、特种纸Q1利润率环比有望边际改善1-2个百分点；相关重点公司中，仙鹤股份等特种纸企业绩环比有望个位数增长，太阳纸业造纸板块预期环比略有改善，但纸浆与溶解浆外售业务预计受到价格下行影响，整体业绩或环比持平。山鹰纸业、博汇纸业等箱板瓦楞纸、白卡纸企业去年Q4以亏 损为主，预计Q1仍较难恢复盈亏平衡。 2.3包装：国内商品包装需求或边际改善，原材料价格下行提振盈利 国内商品包装需求有望边际改善，出口产品包装或承压。包装需求跟随下游景气度波动。疫情后国内经济逐步复苏，2023年1-2月国内社会消费品零售总额同比+3.5%，提振国内商品包装需求；与此同时出口表现相对疲软，1-2月出口额同比-6.8%，或拖累出口产品的包装需求。预期不同细分领域Q1表现存在一定差异，与国内消费相关性更强的烟酒包装、饮料食品罐等相关包企，销售有望边际回暖（部分包企凭借产能扩张或 可实现收入同比增长）。部分细分包装领域的景气度或相对低迷，比如消费电子包装或受到智能手机产量下滑的影响（1-2月智能手机产量同比-14.1%）；塑料与环保餐具外销占比较高，受到海外需求疲软的影响（1-2月塑料/纸质/纸浆模塑餐具出口量同比分别-16%/-5%/-18%）。 原材料处于相对低位，利润率有望改善。盈利能力方面，主要包装原材料价格同比处于低位，环比稳中有降，有利于包装企业改善利润率。纸包装方面，Q1瓦楞纸、白卡纸价格同比-19%、-17%，环比-5%、-8%；金属包装方面，Q1马口铁、铝价格同比-15%、-16%，环比+2%、-1%；塑料包装与餐饮具方面，PP、PE价 格同比-9%、-7%，环比-1%、-2%。 P4 东兴证券行业报告 东兴轻工纺服：一季报前瞻，柳暗花明正现 综合来看，我们认为与国内消费相关性较高的包装企业Q1销售有望迎来环比改善，同时包装板块Q1盈利能力有望边际改善。重点公司中，裕同科技消费电子包装收入增速或短期承压，但烟酒包装、化妆品包装等 有望受益需求改善，环保纸塑受益替塑政策延续较快发展，整体收入维持10%以上增速。 3.纺织服装行业：服装逐月向好，纺织库存压力仍存 一季度结束我们对纺织服装企业2023年一季报情况进行前瞻预测。从行业和公司观察来看，服装板块，一季度整体呈现平淡但是逐月改善趋势明显，后续逐季度改善也将继续演绎