业绩大超预期，饱满订单进入向上释放周期

利柏特（605167） 证券研究报告 2023年04月03日 投资评级 业绩大超预期，饱满订单进入向上释放周期 行业 建筑装饰/专业工程 6个月评级 买入（维持评级） 事件：22FY公司实现营收17.21亿元，同比-13.21%，归母净利1.37亿元，同比+25.25%，扣非业绩1.32亿元，同比+46.66%，其中Q4单季度实现收 当前价格目标价格 9.31元 12.15元 入7.06亿元，同比+22.74%，归母净利0.69亿元，同比+65.76%，扣非归母净利0.66亿元，同比+137.64%，我们判断Q4已完工项目确认速度较快，基本数据 A股总股本(百万股) 449.07 流通A股股本(百万股) 222.52 A股总市值(百万元) 4,180.84 流通A股市值(百万元) 2,071.62 每股净资产(元) 3.26 资产负债率(%) 46.49 一年内最高/最低(元) 9.31/6.65 带动收入利润提速。公司2023年1月再次中标巴斯夫模块化项目，金额达 5000至6500万美元，自2022年以来公司已公告的新签大订单超41亿元，为后续释放业绩奠定坚实基础。 传统业务毛利率提升，现金流表现优异 22FY整体毛利率19.80%，同比+4.85%，分业务看，传统工程服务业务实现营收13.26亿，同比-8.06%，毛利率19.37%，同比+6.80pct，我们判断或与结算项目毛利较高有关；工业模块化业务实现营收3.88亿，同比-26.89%， 毛利率20.10%，同比-0.03pct基本持平。费用端来看，22年销售/管理（剔 除研发）/研发费用率为1.06%/7.01%/1.18%，同比分别 +0.17pct/+1.21pct/+0.04pct。22年公司经营性现金流净额4.19亿元，较 21年增加2.69亿，收现比增加60.76pct至143.91%，合同负债金额为5.22 亿，较去年增加4.79亿，预收款较多也验证了公司优质的客户群体和商业模式。 在手订单饱满，业绩释放进入上升周期 22年以来公司已经披露的订单合计超41亿，饱满的在手订单为公司的业 绩释放奠定良好基础。公司从2004年开启与巴斯夫的合作，现与林德气体、霍尼韦尔、科思创、陶氏化学、英威达等数十家外资企业形成合作关系，前五大客户的收入占比约50%左右，巴斯夫的收入占比约10%左右，考虑到至2030年，巴斯夫将投资100亿欧元建设湛江一体化基地，公司订单的持续性可期。 化工、LNG等下游景气度高，产能释放快速匹配行业需求 下游细分行业中，化工受益于欧洲产业转移、LNG项目加速拓建、水处理及空分行业大型模块化趋势明显，模块化生产受益于行业景气度延续。目前公司在张家港具备两个成熟基地，当前正拓展2个广东湛江基地，一期 占地5.0万平米，现已投产，随着产能释放或可带动收入3.5亿，二期基 地占地8.0万平米，竣工在即，产能的快速扩充有望进一步匹配客户需求。 订单释放高弹性，下游需求高景气，维持“买入”评级 考虑到公司短期订单高增，小幅上调23、24年盈利预期至2.3/3.2亿（前值23-24为2.0/2.9亿），并引入25年归母净利润4.2亿，给予23年PE23 倍，对应目标价12.15元，维持“买入”评级。 风险提示：项目施工进度不及预期；市场拓展不及预期；客户集中度较高的风险；经营规模扩大带来的管理风险；原材料价格波动。 作者鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 股价走势 利柏特沪深300 5% 1% -3% -7% -11% -15% -19% -23% 2022-042022-082022-12 资料来源：聚源数据 相关报告 1《利柏特-公司点评:再获巴斯夫大单看好业绩释放及成长持续性》2022-12-28 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2022-12-18 营业收入(百万元) 1,983.07 1,721.12 3,108.15 4,395.16 5,578.90 增长率(%) 31.73 (13.21) 80.59 41.41 26.93 EBITDA(百万元) 189.33 215.31 348.17 474.18 606.98 归属母公司净利润(百万元) 109.45 137.09 234.09 323.36 419.33 增长率(%) 5.05 25.25 70.75 38.14 29.68 EPS(元/股) 0.24 0.31 0.52 0.72 0.93 市盈率(P/E) 38.20 30.50 17.86 12.93 9.97 市净率(P/B) 3.11 2.86 2.43 2.05 1.70 市销率(P/S) 2.11 2.43 1.35 0.95 0.75 EV/EBITDA 21.02 15.28 9.23 5.41 2.95 资料来源：wind，天风证券研究所 2《利柏特-首次覆盖报告:订单高增+产能释放，工业模块化制造持续领跑》 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：2017-2022年营业总收入及增速图2：2017-2022年归母净利润及增速 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 营业总收入（亿元）YOY（%） 201720182019202020212022 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 归母净利润（亿元）YOY（%） 201720182019202020212022 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 表1：可比公司估值表 股票代码 股票简称 总市值 当前价 EPS（元） PE（倍） （亿元） 格（元） 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 301058.SZ 中粮科工 78.58 15.34 0.43 0.66 0.95 0.00 35.81 23.21 16.17 - 301129.SZ 瑞纳智能 58.02 78.00 3.04 4.13 5.45 0.00 - 18.86 14.31 - 002140.SZ 东华科技 70.18 9.91 0.41 0.48 0.59 0.72 24.31 20.46 16.77 13.85 平均 30.06 20.84 15.75 - 605167.SH 利柏特 41.81 9.31 0.31 0.52 0.72 0.93 30.50 17.86 12.93 9.97 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：数据截止于2023/4/3收盘价，除利柏特为天风预测外，其他均为Wind一致预期。 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 467.49 566.46 962.33 1,592.29 2,368.02 营业收入 1,983.07 1,721.12 3,108.15 4,395.16 5,578.90 应收票据及应收账款 450.28 308.94 899.79 809.44 1,360.13 营业成本 1,686.54 1,380.28 2,571.55 3,647.57 4,629.34 预付账款 13.47 192.59 92.69 193.69 269.07 营业税金及附加 8.49 13.86 13.99 18.90 19.53 存货 105.16 189.52 239.07 267.53 533.42 销售费用 17.64 18.27 30.46 39.56 53.00 其他 36.30 62.86 706.34 363.82 558.82 管理费用 115.01 120.64 174.06 246.13 284.52 流动资产合计 1,072.70 1,320.36 2,900.23 3,226.77 5,089.47 研发费用 22.56 20.28 27.97 39.56 60.25 长期股权投资 7.73 5.57 5.57 5.57 5.57 财务费用 0.64 (0.04) (0.44) (2.08) 11.28 固定资产 321.01 713.92 865.63 950.29 899.10 资产/信用减值损失 (14.52) 6.60 6.80 6.80 3.80 在建工程 319.52 230.79 140.40 7.52 0.00 公允价值变动收益 0.00 (1.98) (3.95) 0.00 0.00 无形资产 190.59 184.35 177.53 170.72 163.90 投资净收益 (0.75) (2.52) 7.30 6.50 10.00 其他 36.63 60.34 16.99 37.85 38.39 其他 21.08 (12.25) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 875.47 1,194.96 1,206.11 1,171.95 1,106.96 营业利润 126.38 177.97 300.71 418.83 534.78 资产总计 2,197.91 2,735.49 4,106.35 4,398.71 6,196.43 营业外收入 12.40 0.02 0.30 0.30 0.30 短期借款 21.67 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.10 0.68 0.90 0.90 0.90 应付票据及应付账款 549.28 422.70 1,434.53 1,199.82 2,143.59 利润总额 138.68 177.31 300.11 418.23 534.18 其他 187.92 189.46 936.42 1,138.78 1,574.51 所得税 29.22 40.22 66.02 94.87 114.85 流动负债合计 758.87 612.16 2,370.95 2,338.60 3,718.10 净利润 109.45 137.09 234.09 323.36 419.33 长期借款 27.34 120.24 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 109.45 137.09 234.09 323.36 419.33 其他 22.87 17.55 18.18 19.54 18.42 每股收益（元） 0.24 0.31 0.52 0.72 0.93 非流动负债合计 50.21 137.79 18.18 19.54 18.42 负债合计 851.87 1,271.76 2,389.13 2,358.14 3,736.52 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 449.07 449.07 449.07 449.07 449.07 成长能力 资本公积 424.33 424.33 424.33 424.33 424.33 营业收入 31.73% -13.21% 80.59% 41.41% 26.93% 留存收益 472.64 609.73 843.82 1,167.18 1,586.51 营业利润 -3.99% 40.82%