智能驾驶业务增长强劲，年化新项目订单超200亿

公司快报/德赛西威 2023年04月03日 德赛西威(002920.SZ) 公司快报 智能驾驶业务增长强劲，年化新项目订单超200亿 证券研究报告 汽车零部件III 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 134.5元 股价 (2023-03-31) 110.95元 交易数据 总市值(百万元) 61,599.22 流通市值(百万元) 61,005.86 总股本(百万股) 555.20 流通股本(百万股) 549.85 12个月价格区间 95.8/197.31元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.3 0.7 -8.3 绝对收益 -2.7 5.3 -12.4 赵阳 分析师 SAC执业证书编号：S1450522040001 zhaoyang1@essence.com.cn 徐慧雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520040002 xuhx@essence.com.cn 袁子翔 联系人 yuanzx@essence.com.cn 相关报告 三季报维持高增长，研发高投入布局未来 2022-10-26 事件概述： 近日，德赛西威发布2022年年报。2022年，公司实现营业收入149.33亿元，同比增长56.03%；实现归母净利润11.84亿元，同比增长42.13%，扣非归母净利润10.37亿元，同比增长26.24%。 营收突破百亿大关，智能驾驶业务增长强劲 收入端，2022年，公司营收首次突破百亿大关，达149.33亿元，同比增长56.03%。分业务来看，1）智能座舱业务作为公司的基本盘仍维持了可观的增长，实现收入117.55亿元，同比增长47.97%，主要系公司凭借在车载显示系统和仪表方面的深厚底蕴，充分受益于智能座舱渗透率快速提升，在国内头部车企和海外市场均实现突破性进展；2）智能驾驶业务持续快速增长（83%），达25.71亿元，主要系高算力平台IPU04在2022年开启大规模量产交付，我们预计该趋势将在2023年延续，另一方面，公司主打中端价位的IPU02也有望伴随着国内L2、L2+级ADAS渗透率的快速提升，迎来大幅增长。整体来看，公司智能驾驶业务在2023年的增长能见度极高。3）智能网联业务是公司新商业模式的重要落地方向，虽然2022年收入较小（6亿元），但发展势头良好，先后获得奥迪中国、保时捷、一汽大众、沃尔沃、TOYOTA、长安马自达、一汽丰田、广汽丰田等新项目订单，涵盖OTA、蓝鲸OS、网络安全等业务。 成本端，2022年公司毛利率为23.03%，较去年同期下降1.57pct。其中，智能座舱业务毛利率为21.34%，同比下降3.11pct，我们认为部分受原材料价格的扰动。智能驾驶业务毛利为21.52%，同比增长0.74pct，预计后续有望保持稳定。值得注意的是，网联服务毛利率从47%提升至63%，彰显出公司对于以软件和大数据驱动新型商业模式的探索。 利润端，公司2022年归母净利润为11.84亿元，同比增长42.13%，增速低于收入端，主要受毛利率下滑带来的影响。费用率方面，公司各项费用率整体维持稳定，其中研发费用率同比上升0.32pct，保持了一定的投入强度。 新项目订单达年化200亿元，竞争优势再扩大 根据年报，公司各业务线在手订单充裕，年化达200亿元，保障了未来业绩的持续高增。1）智能座舱，公司的第三代座舱域控制器、高-18%-8%2%12%22%32%42%52%62%72%2022-042022-072022-112023-03德赛西威沪深300 公司快报/德赛西威 清大屏等产品产量快速爬坡，客户包括长城、广汽埃安、奇瑞、理想等，根据年报，公司座舱新项目订单年化销售额已突破百亿。2）智能驾驶，公司主打高级别自动驾驶的IPU04已获得十余家主流车厂的前装定点，并进入量产规模爬坡期；同时主打高性价比、融合高低速场景的IPU02即将量产，进一步打开市场空间。根据年报，公司智能驾驶新项目订单年化销售额接近80亿元。 放眼未来，在当前高增长的基础上，公司进一步扩大竞争优势，构筑长期壁垒。从产品线来看，公司第四代智能座舱产品已经成功点亮屏幕，且已获得客户订单。此外，还在今年4月首发了全球第一代中央计算平台“Aurora”，是业内首款可量产的车载智能计算平台，总算力可达2000TOPS以上，且可实现智能座舱、智能驾驶、网联服务的跨域融合，以满足未来的E/E架构。从客户拓展来看，公司在7月与哪吒汽车达成全面战略合作，范围包括了智能座舱、智能驾驶、车身、软件、服务等多个领域；后续又于8月宣布了和长安汽车在域控制器领域的深度合作。从产能储备来看，公司最新打造的惠南工业园总占地面积22万平方米，规划建筑面积为50万平方米，其一期项目在2021年落地，二期项目于2022年6月开工。值得一提的是，公司的惠南工业园中还规划建设了首个汽车电子Tier 1自建的自动驾驶测试场，主要面向L3级自动驾驶测试验和C-V2X车联网测试。 孵化车身域控制器，产品线进一步丰富 2023年1月，公司成功孵化量产车身域控制器，其具备无钥匙进入与启动、智能空调、电动尾门、智能胎压、智能座椅、雨刮控制、智能车灯、车窗防夹、倒车雷达等车身控制功能。一方面高度集成化的硬件方案可简化整车零部件装配复杂度，从而减少线束长度和减轻整车重量；另一方面，公司域控制器可灵活适配主机厂不同变种车型的功能需求。此外，为实现从车端到路端和云端的全面布局，公司还发布了路侧通信单元RSU、交通事件检测雷达、边缘计算单元MEC、隧道雷达视觉一体机、V2X+RTK简便式OBU、营运车辆车载智能终端、公交车5G V2X智能网关七款产品。我们认为，无论是车身域控制器，还是路侧和云端设备，都进一步丰富了公司的现有产品线，是公司保障竞争优势和探寻新商业机会的重要基石。 拾阶而上，三种角色的比例决定了德赛西威的远期空间 远期来看，我们重申此前的观点，即三种角色的比例决定了德赛西威的远期空间。现阶段，公司的角色仍以硬件方案供应商为主，公司依靠与英伟达深度合作的先发优势、对车规和功能安全等级的深入理解，以及产品快速落地能力，在近两年获得了多个定点。远期来看，除了现有角色的延续，我们认为公司有望演进为汽车智能化的赋能者，原因系：1）公司拥有稳定且全面的客户体系；2）公司在过去几年中，通过与车企交互沉淀了对软硬件架构的积累；3）在各地建立的研发中心进行了前瞻技术和算法研究；4）通过投资智能驾驶Tier 2和激光雷达厂商等上游共建智能驾驶生态圈，已具备了商业模式升 公司快报/德赛西威 级所需的核心能力。因此，我们建议关注德赛西威转型汽车智能化赋能者的进展情况，关注整体系统方案（包括硬件、软件和算法）对收入端的提升作用，以及商业模式升级带来的毛利率优化。 投资建议： 公司是汽车智能化核心标的，卡位优势明显，后续成长逻辑清晰。看好其从智能座舱向智能驾驶拓展，从汽车电子供应商向汽车智能化赋能 者 转 型 。我们预计公司2023-2025年 收 入 分 别 为205.89/271.76/329.71亿元，归母净利润分别为14.96/22.12/31.19亿元，维持买入-A投资评级。由于公司仍处于成长期，我们给予2023年净利润50倍PE，对应6个月目标价134.5元。 风险提示： 1）智能汽车市场发展不及预期的风险；2）疫情加剧导致供应链修复不及预期的风险；3）上游芯片短缺加剧的风险；4）公司智能驾驶业务进展不及预期的风险；5）市场竞争加剧的风险。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 9,569.4 14,932.9 20,588.7 27,175.7 32,971.1 净利润 832.9 1,183.8 1,496.2 2,212.4 3,118.5 每股收益(元) 1.50 2.13 2.69 3.98 5.62 每股净资产(元) 9.75 11.78 14.00 17.49 22.60 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 94.34 49.41 41.18 27.85 19.76 市净率(倍) 14.72 9.03 7.98 6.36 4.91 净利润率 8.7% 7.9% 7.3% 8.1% 9.5% 净资产收益率 16.7% 20.0% 21.1% 25.4% 28.0% 股息收益率 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% ROIC 20.2% 17.5% 26.4% 38.4% 50.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/德赛西威 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标（百万元）202120222023E2024E2025E（百万元）202120222023E2024E2025E营业收入9,569.414,932.920,588.727,175.732,971.1成长性减:营业成本7,215.011,493.215,872.320,784.124,949.4营业收入增长率40.7%56.0%37.9%32.0%21.3%营业税费37.258.180.2105.8128.4营业利润增长率60.0%35.2%26.2%47.9%41.0%销售费用231.2235.0303.5373.4420.0净利润增长率60.7%42.1%26.4%47.9%41.0%管理费用1,245.31,999.82,695.43,530.64,250.6EBITDA增长率51.7%34.9%1.9%45.2%37.1%财务费用-8.145.445.045.045.0EBIT增长率62.7%36.1%23.6%48.8%39.5%资产减值损失-91.2227.4151.3233.4229.7NOPLAT增长率67.8%27.7%34.2%48.8%39.6%加:公允价值变动收益-19.164.10.00.00.0投资资本增长率37.7%53.6%-52.5%117.3%-43.7%投资和汇兑收益-29.1-32.5-23.7-28.4-28.2净资产增长率16.7%20.8%18.8%24.9%29.2%营业利润856.71,158.41,462.42,162.63,048.4加:营业外净收支4.0-1.00.40.40.4利润率利润总额860.71,157.41,462.82,163.03,048.8毛利率24.6%23.0%22.9%23.5%24.3%减:所得税28.9-14.0-17.7-26.1-36.8营业利润率9.0%7.8%7.1%8.0%9.2%净利润832.91,183.81,496.22,212.43,118.5净利润率8.7%7.9%7.3%8.1%9.5%EBITDA/营业收入12.2%10.5%7.8%8.5%9.7%资产负债表EBIT/营业收入9.0%7.8%7.0%7.9%9.1%（百万元）202120222023E2024E2025E运营效率货币资金1,162.11,114.54,630.82,682.99,145.8固定资产周转天数33331522交易性金融资产831.818.40.00.00.0流动营业资本周转天数216222174193159应收帐款2,651.94,562.55,158.67,374.87,470.2流动资产周转天数293250256229260应收票据14.546.451.061.670.6应收帐款周转天数8988868482预付帐款17.632.836.043.649.9存货周转天数7987797979存货3,416.23,421.75,532.15,216.10.0总资产周转天数338292268237244其他流动资产-425.01,021.4-98