收入业绩承压，毛利率持续提升

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司动态报告 2023年04月01日 收入业绩承压，毛利率持续提升 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 增持 首次覆盖 17.92 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 002242 20.28/13.33 137.45 137.21 765.69 九阳股份 沪深300 35% 25% 14% 4% -7% -17% 2022/032022/06 2022/09 2022/122023/03 分析师：陈玉卢 邮箱：chenyl@hx168.com.cnSACNO：S1120522090001 联系电话： 联系人：李琳 邮箱：lilin1@hx168.com.cnSACNO： 联系电话： 评级及分析师信息 九阳股份(002242) 事件概述 公司发布2022年年报：22年收入101.77亿元（YOY-3.45%）， 归母净利润5.30亿元（YOY-28.98%），扣非归母净利润5.47亿元（YOY-8.30%）。对应Q4收入32.52亿元（YOY-7.32%），归母净利润0.25亿元（YOY-69.79%），扣非归母净利润0.89亿元 （YOY+76.66%）。 分析判断 相对股价% 收入端：全年承压，Q4降幅走阔。分品类看，22年全年食品加工机/营养煲/西式电器/炊具系列实现收入同比分别-7.5%/-3.3%/+5.0%/-15.6%。其中食品加工机系列降幅较21年明显收窄（21年yoy-27%）,占收入比例进一步下降1.4pct至32.2%。分地区看，22年境内销售同比下滑2.6%，境外销售同比下滑9.0%。拆分渠道，线上略有下滑（yoy-0.2%）,线下受疫情等影响较为严重，同比下滑8%。 盈利端：22年公司整体毛利率为29.1%，同比增加1.3pct，其中境内销售/线下渠道提升更为显著，同比分别+1.8/+2.1pct。我们判断主要受益于1）太空系列产品热销，在相应品类中占比提升带动毛利率抬升；2）线下渠道持续推进ShoppingMall为代表的太空科技样板终端建设，转化率提高。Q4公司整体毛利率达29.8%，同比增加6.3pct。费用率方面，22年销售/管理/研发费用率同比分别+0.7/+0.5/+0.4pct，对应Q4同比分别 +2.1/+0.7/+0.8pct，公司在费用投放上更加积极。此外，受信托及基金产品公允价值变动影响，公司22年存在－1.06亿元非经常性投资收益，且主要计入Q4，拖累业绩端表现。综合影响下22年全年公司归母净利率水平为5.2%，同比-1.9pct，若以扣非口径计算，则扣非归母净利率为5.4%，同比-0.3pct。 投资建议 厨房小家电龙头，在原有优势品类食品加工机承压下滑背景下积极寻求新品类突破，饭煲、空气炸锅等品类表现亮眼，全资持股尚科宁家中国叠加新总经理赋能，清洁品类有望实现快速发展。产品策略上主打太空系列，销售占比提升带动公司整体毛利率持续改善。 我们预计23-25年公司收入分别为113.27/123.44/134.77亿元，同比分别增长11.30%/8.98%/9.18%。毛利率方面，考虑到高端战略推进、大宗价格回落，预计23-25年毛利率稳步提升。费用率方面，公司费用投放较为积极，预计费用率仍将有所抬升。对应23-25年归母净利润分别为7.73/8.87/10.亿06 元，同比分别增长46.01%/14.77%/13.34%，相应EPS分别为1.01/1.16/1.31元，以23年3月31日收盘价17.92元计算，对应PE分别为17.78/15.49/13.67倍。可比公司23年平均PE为18.2倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 国内消费复苏不及预期；清洁电器品类拓展不及预期；原材料价格大幅上涨。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 10,540 10,177 11,327 12,344 13,477 YoY（%） -6.1% -3.5% 11.3% 9.0% 9.2% 归母净利润(百万元) 746 530 773 887 1,006 YoY（%） -20.7% -29.0% 46.0% 14.8% 13.3% 毛利率（%） 27.8% 29.1% 29.3% 29.6% 29.9% 每股收益（元） 0.97 0.70 1.01 1.16 1.31 ROE 17.5% 16.0% 18.9% 17.8% 16.8% 市盈率 18.47 25.60 17.78 15.49 13.67 资料来源：wind，华西证券 正文目录 1.事件概述4 2.分析判断4 3.投资建议4 4.风险提示5 图表目录 图1可比公司估值表5 1.事件概述 公司发布2022年年报：22年收入101.77亿元（YOY-3.45%），归母净利润5.30 亿元（YOY-28.98%），扣非归母净利润5.47亿元（YOY-8.30%）。对应Q4收入32.52 亿元（YOY-7.32%），归母净利润0.25亿元（YOY-69.79%），扣非归母净利润0.89亿元（YOY+76.66%）。 2.分析判断 收入端：全年承压，Q4降幅走阔。分品类看，22年全年食品加工机/营养煲/西式电器/炊具系列实现收入同比分别-7.5%/-3.3%/+5.0%/-15.6%。其中食品加工机系列降幅较21年明显收窄（21年yoy-27%）,占收入比例进一步下降1.4pct至32.2%。分地区看，22年境内销售同比下滑2.6%，境外销售同比下滑9.0%。拆分渠道，线上略有下滑（yoy-0.2%）,线下受疫情等影响较为严重，同比下滑8%。 盈利端：22年公司整体毛利率为29.1%，同比增加1.3pct，其中境内销售/线下渠道提升更为显著，同比分别+1.8/+2.1pct。我们判断主要受益于1）太空系列产品热销，在相应品类中占比提升带动毛利率抬升；2）线下渠道持续推进ShoppingMall为代表的太空科技样板终端建设，转化率提高。Q4公司整体毛利率达29.8%，同比增加6.3pct。费用率方面，22年销售/管理/研发费用率同比分别+0.7/+0.5/+0.4pct，对应Q4同比分别+2.1/+0.7/+0.8pct，公司在费用投放上更加积极。此外，受信托及基金产品公允价值变动影响，公司22年存在-1.06亿元非经常性投资收益，且主要计入Q4，拖累业绩端表现。综合影响下22年全年公司归母净利率水平为5.2%，同比 -1.9pct，若以扣非口径计算，则扣非归母净利率为5.4%，同比-0.3pct。 3.投资建议 厨房小家电龙头，在原有优势品类食品加工机承压下滑背景下积极寻求新品类突破，饭煲、空气炸锅等品类表现亮眼，全资持股尚科宁家中国叠加新总经理赋能，清洁品类有望实现快速发展。产品策略上主打太空系列，销售占比提升带动公司整体毛利率持续改善。 我们预计23-25年公司收入分别为113.27/123.44/134.77亿元，同比分别增长11.30%/8.98%/9.18%。毛利率方面，考虑到高端战略推进、大宗价格回落，预计23- 25年毛利率稳步提升。费用率方面，公司费用投放较为积极，预计费用率仍将有所抬升。对应23-25年归母净利润分别为7.73/8.87/10.06亿元，同比分别增长46.01%/14.77%/13.34%，相应EPS分别为1.01/1.16/1.31元，以23年3月31日收盘价17.92元计算，对应PE分别为17.78/15.49/13.67倍。可比公司23年平均PE为18.2倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 股票名称股价(元) EPS PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 图1可比公司估值表 苏泊尔54.152.973.183.5418.317.015.3 新宝股份17.041.431.62-11.910.5- 小熊电器70.402.893.33-24.421.2- 平均数18.216.2 九阳股份17.921.011.161.3117.815.513.7 资料来源：wind(2023年3月31日收盘价，其中新宝EPS预测为WIND一致预期)，华西证券 4.风险提示 国内消费复苏不及预期；清洁电器品类拓展不及预期；原材料价格大幅上涨。 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 10,177 11,327 12,344 13,477 净利润 523 749 861 978 YoY(%) -3.5% 11.3% 9.0% 9.2% 折旧和摊销 116 212 221 224 营业成本 7,217 8,010 8,692 9,449 营运资金变动 -82 -222 329 -336 营业税金及附加 55 56 61 68 经营活动现金流 610 696 1,366 818 销售费用 1,593 1,767 1,915 2,097 资本开支 -57 -112 -120 -115 管理费用 376 402 440 482 投资 -18 -102 -118 -117 财务费用 -65 -26 -35 -54 投资活动现金流 228 -170 -194 -184 研发费用 390 403 447 490 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -24 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 28 44 45 48 筹资活动现金流 -1,328 0 0 0 营业利润 591 844 967 1,099 现金净流量 -490 526 1,173 634 营业外收支 -8 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 583 844 967 1,099 成长能力 所得税 61 95 106 121 营业收入增长率 -3.5% 11.3% 9.0% 9.2% 净利润 523 749 861 978 净利润增长率 -29.0% 46.0% 14.8% 13.3% 归属于母公司净利润 530 773 887 1,006 盈利能力 YoY(%) -29.0% 46.0% 14.8% 13.3% 毛利率 29.1% 29.3% 29.6% 29.9% 每股收益 0.70 1.01 1.16 1.31 净利润率 5.2% 6.8% 7.2% 7.5% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 7.5% 8.4% 9.4% 8.5% 货币资金 1,570 2,095 3,268 3,902 净资产收益率ROE 16.0% 18.9% 17.8% 16.8% 预付款项 15 19 20 22 偿债能力 存货 680 1,333 832 1,514 流动比率 1.34 1.40 1.64 1.65 其他流动资产 2,671 3,653 3,198 4,243 速动比率 1.12 1.10 1.42 1.37 流动资产合计 4,936 7,101 7,319 9,681 现金比率 0.43 0.41 0.73 0.67 长期股权投资 218 224 239 254 资产负债率 53.0% 55.9% 47.9% 50.1% 固定资产 637 628 624 621 经营效率 无形资产 121 119 118 116 总资产周转率 1.31 1.39 1.32 1.26 非流动资产合计 2,138 2,141 2,158 2,166 每股指标（元） 资产合计 7,075 9,241 9,477 11,847 每股收益 0.70 1.01 1.16 1.31 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 4.32 5.33 6.48 7.80 应付账款