食品饮料行业月度动态报告：行业如期复苏，关注业绩兑现

行业如期复苏，关注业绩兑现 ——行业月度动态报告 食品饮料行业 推荐(维持评级) 核心观点: 整体观点：1至2月社零改善，食品CPI环比下跌。从社零总额来看，2023年1至2月同比+3.5%，高于2022年12月的-1.8%，其中餐饮收入同比+9.2%，显著高于2022年12月的-14.1%。从食品CPI来看，2月同比+2.6%，环比-2%，同比与环比涨幅较1月均有下降，主要归因于：1）节后消费需求回落；2）天气转暖供给充足，大部分鲜活食品价格均有所下降，其中猪肉和鲜菜价格分别下降11.4%和4.4%。 白酒：酒企淡季控货挺价，“糖酒会”或形成催化。预计4月白酒行情或向上，主要系：1）4月逐渐步入业绩披露期，市场更加关注业绩的兑现情况，根据目前跟踪情况回款表现顺利，库存处于正常区间，因此预计白酒行业22年报与23Q1都有较好的业绩确定性；2）23Q2与H2，随着商务宴席的回补叠加低基数效应，板块业绩继续修复且次高端弹性大，依旧比较乐观；3）3月以来老窖、洋河、舍得等酒企在淡季控货挺价，有望推动二季度渠道利润修复；4）白酒板块的估值调整到相对更合适的位置，PE（TTM）的3年分位数24%。 啤酒：1至2月啤酒产量下滑，3月包材价格同比持续下降。23年1至2月啤酒产量同比-1.2%，低于12月同比增速8.5%，但淡季波动影响不大，预计随着3月天气转暖与消费场景进一步修复，有望推动23Q1整体实现稳健增长。成本端，部分酒企22年报业绩已反映22Q4成本压力缓和，而23年3月瓦楞纸 /LME铝/玻璃价格分别同比-20.3%/-35.2%/-21.8%，因此预计23Q1盈利能力改善趋势得以延续。 调味品：关注23Q2动销回暖加速库存去化对板块的催化。需求端，由于1~2月终端动销改善幅度有限，叠加渠道库存仍处高位，23Q1基本面恢复的时间被拉长，当前重点工作仍是促销降库存，建议重点关注4~5月的催化，主要系终端需求有望加速回暖+库存经过1个季度的去化。成本端，3月大豆价格同比-4.0%，环比亦继续回落，预计23H1成本压力延续缓和趋势。 乳制品：1至2月送礼需求修复推动产量提速，原奶价格仍持续回落。需求端，23年1至2月乳制品累计产量同比+5.5%，增速环比与同比均提升，我们认为主要系春节送礼消费场景修复，驱动常温白奶、常温酸奶品类动销同比明显改善，货龄亦较去年同期下降。成本端，23年3月奶价同比-4.8%，仍处于价格下行周期，预计4月仍将延续回落趋势。 投资建议：全年来看，仍坚持把握二个维度：维度一，寻找景气周期+疫后复苏共振的弹性；维度二，重视疫情带来的长期逻辑变化。重视三个阶段的节奏分化：1.过渡期（1-2月）：重点关注高端白酒、餐饮供应链。2.弱复苏（3-6月）：关注高端白酒、次高端白酒、餐饮供应链、乳品。3.强复苏（7-12月）：关注高端白酒、调味品、啤酒、功能饮料。短期来看，复苏节奏或有所加快，关注高端白酒（贵州茅台、五粮液、泸州老窖），并加大重视次高端（山西汾酒）；餐饮供应链（海天味业、日辰股份）、饮料（东鹏饮料、李子园）。 风险提示：需求恢复不及预期；成本涨幅超预期；食品安全问题。 分析师刘光意 ：021-20252650 ：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070002 周颖 ：010-80927635 ：zhouying_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130511090001 行业数据2023.3.30 食品饮料（中信） 沪深300 20% 10% 22/3 22/4 22/5 22/6 22/7 22/8 22/9 22/10 22/11 22/12 23/1 23/2 23/3 0% -10% -20% -30% 资料来源：IFinD，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河食饮】行业月度动态报告：春节动销回暖行业复苏在途 【银河食饮】行业月度动态报告：多地疫情相继达峰，消费场景复苏在即 【银河食饮】行业月度动态报告：情绪率先修复基本面改善可期 行业动态报告●食品饮料 2023年3月31日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 目录 一、宏观：1至2月社零改善，食品CPI环比下跌2 二、食品饮料：行业如期复苏，关注业绩兑现2 （一）白酒：酒企淡季控货挺价，糖酒会或形成催化3 1、观点更新：如何展望23Q2白酒行情持续性？3 2、中期视角：本轮结构升级趋势不改3 3、月度跟踪：23年3月茅台飞天等品牌批价略有上升4 （二）啤酒：1至2月啤酒产量下滑，3月包材价格同比持续下降5 1、中期视角：行业高端化逻辑持续演绎5 2、月度跟踪：1至2月啤酒产量下滑，3月包材价格同比持续下降6 （三）调味品：关注23Q2动销回暖加速库存去化对板块的催化8 1、中期视角：四周期因子共振推动行业迎来基本面拐点8 2、月度跟踪：C端动销弱改善，“零添加”渗透率提升9 （四）乳制品：1至2月送礼需求修复推动产量提速，原奶价格仍持续回落10 1、中期视角：二强企业战略分化，竞争趋缓提升盈利能力10 2、月度跟踪：1至2月送礼需求修复推动产量提速，原奶价格仍持续回落11 三、食品饮料行业在资本市场中的发展情况11 （一）23年3月行业指数下跌，估值回归愈加合理水平12 （二）估值分析：23年3月食品饮料PE相对A股溢价110%13 （三）国际比较：国内食品饮料板块较美国市场显著溢价13 （四）涨幅复盘：23年3月食品饮料涨跌幅排名第1213 四、投资建议15 五、风险提示15 一、宏观：1至2月社零改善，食品CPI环比下跌 23年1至2月社零增速改善。2023年1至2月，社零总额同比+3.5%，高于2022年12月的-1.8%，但仍低于2019-2021年平均复合增速5.3%；其中，1至2月餐饮收入同比+9.2%，高于2022年12月的-14.1%，亦高于2019-2021年平均复合增速2.6%。 23年1月消费者信心指数反弹。2023年1月，消费者指数环比上涨，其中消费者信心指数为91.2，处于上升通道。预计随着疫情进一步好转与收入水平恢复，消费者信心指数有望逐步回升。 图1：2023年1至2月社零总额/餐饮分别同比+3.5%/+9.2%图2：2023年1月消费者信心指数环比上升 社零当月yoy社零-餐饮当月yoy 100% 50% 0% -50% -100% 140 120 100 80 60 消费者信心指数 资料来源：国家统计局，IFinD，中国银河证券研究院资料来源：国家统计局，IFinD，中国银河证券研究院 节后消费需求回落，23年2月食品CPI环比下跌。2月食品CPI同比+2.6%，环比-2%，同比与环比涨幅较1月均有下降，主要归因于：1）节后消费需求回落；2）天气转暖供给充足，大部分鲜活食品价格均有所下降，其中猪肉和鲜菜价格分别下降11.4%和4.4%。 2022Q4居民可支配收入水平提升5.0%。2022Q4，居民人均可支配收入名义同比+5.0%，实际同比+2.9%，持平于同期GDP（不变价）增速。 图3：2023年2月CPI:食品变化图4：22Q4居民人均可支配收入同比+5.0% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% CPI:食品（同比）CPI:食品（环比） 40000 30000 20000 10000 0 20% 居民可支配收入（累计，元） 实际同比（右轴） 15% 10% 5% 0% -5% 资料来源：国家统计局，IFinD，中国银河证券研究院资料来源：国家统计局，IFinD，中国银河证券研究院 二、食品饮料：行业如期复苏，关注业绩兑现 （一）白酒：酒企淡季控货挺价，糖酒会或形成催化 1、观点更新：如何展望23Q2白酒行情持续性？ 板块整体，预计4月白酒行情或向上，主要系：1）4月逐渐步入业绩披露期，市场更加关注业绩的兑现情况，根据目前跟踪情况回款表现顺利，库存处于正常区间，因此预计白酒行业22年报与23Q1都有较好的业绩确定性；2）23Q2与H2，随着商务宴席的回补叠加低基数效应，板块业绩继续修复且次高端弹性大，依旧比较乐观；3）3月以来老窖、洋河、舍得等酒企在淡季控货挺价，有望推动二季度渠道利润修复；4）白酒板块的估值调整到相对更合适的位置，PE（TTM）的3年分位数24%。 板块内部，节前主要系送礼消费场景修复，而目前宴席、商务宴请还有较大修复空间，春节前后各地宴请已现抬头趋势，因此在这一逻辑下，建议4~5月积极关注宴请需求占比较高的白酒，例如老窖，后续有望展现弹性。 图5：历史数据表明在消费的上行周期（2016、2019）“春糖”大概率是指数上涨的催化剂 15500 14500 13500 白酒（中信）指数 白酒（中信）指数 2016年春糖期间观 察到行业复苏 2019年春糖期间观察到行业复苏 50000 45000 40000 1250035000 1150030000 1050025000 9500 资料来源：IFinD，中国银河证券研究院 20000 2、中期视角：本轮结构升级趋势不改 白酒行业在2016年开始步入新一轮周期，表现为周期弱化、景气延长、高端批价强支撑。本轮周期，在消费升级的背景下，行业增长动力切换为价格，竞争逻辑演绎为控量提价与品牌。 回顾2022年，疫情不改本轮周期发展趋势，全年行业主要矛盾演化为疫情制约终端消费场景与渠道备货节奏，虽然酒企报表端延续较快增长，但批价回落与渠道库存走高反映行业已步入下行调整期。 展望未来1~2年，在疫情不发生大范围反复的前提下，行业基本面有望平稳过渡，但板块内部或有分化。1）高端酒，关注茅台提价预期与市场化改革红利的释放节奏，五粮液成长性与估值已经步入高性价比区间；2）次高端酒，有望延续高增态势，关注泛全国化企业由渠道 快速扩张向渠道精耕的切换；3）大众酒，延续分化趋势，徽酒成长性更优。 图6：2016年至今白酒处于新一轮繁荣发展周期 资料来源：国家统计局，IFinD，中国银河证券研究院 3、月度跟踪：23年3月茅台飞天等品牌批价略有上升 1至2月产量环比下降。根据统计局数据，2023年1至2月，白酒产量112.4万千升，同 比-8.5%，下滑幅度环比12月缩窄，行业整体处于复苏过程。 图7：2023年1至2月白酒产量同比下降8.5%图8：2023年2月白酒累计产量同比下降8.5% 150 100 50 0 白酒产量（万千升，单月）同比（右轴） 10% 0% -10% -20% 800 600 400 200 0 白酒产量（万千升，累计）同比（右轴） 10% 5% 0% -5% -10% 资料来源：国家统计局，IFinD，中国银河证券研究院资料来源：国家统计局，IFinD，中国银河证券研究院 一批价：3月飞天、普五均稳中略回落。根据今日酒价数据，截止3月底，茅台飞天（21年箱价）批价为3035元，环比2月底略有回落，相较之下，五粮液普五企稳，老窖52度、洋 河梦之蓝、汾酒青花20批价均较稳定，反映出疫后行业不确定性增强，高端品牌更受认可。 图9：飞天茅台一批价图10：五粮液普五一批价 5000 4000 3000 2000 1000 0 同比（右轴）茅台飞天21年（原箱，元） 30% 20% 10% 0% -10% -20% 18-11 19-01 19-05 19-07 19-10 19-12 20-03 20-06 20-08 20-11 21-01 21-05 21-07 21-12 22-06 22-11 -30% 1100 1000 900 800 700 600 同比（右轴）普五八代（元） 15% 10% 5% 0% -5% 18-11 19-01 19-04 19-07 19-09 19-1