资产质量稳中向好，助力净利润同比增长7.5%

年报亮点：1、营收维持正增，拨备反哺助力净利润提升；在息差收窄、非息收入增速放缓的背景下2022年全年营收增速为0.2%；公司资产质量整体平稳，拨备反哺利润，净利润实现7.5%的同比增长，较三季度增幅扩大。2、4季度信贷投放不弱，资负结构改善。Q4投放在前三季高增的情况下依然不弱，单季新增贷款3995亿，占全年新增投放的15%，比去年同期投放量增长了50%。Q4单季新增存款1962亿，在前三季高增的情况下依旧保持了正增，环比+0.8%，占比较3季度提升0.5个百分点至81.5%。3、资产质量稳中向好。农业银行资产质量保持优异。 不良率环比下行3bp至1.37%，不良净生成率保持低位，单季年化不良净生成率4季度下降73bp至-0.02%。同时不良认定严格，逾期占比不良78.5%；风险抵补基本保持稳定。 年报不足：1、Q4净利息收入环比-4%，主要是受息差拖累。单季年化息差1.70%，环比下行11bp。从资负端拆分看，息差收窄一方面有资产端收益率下行的影响、环比-9bp，同时负债端成本亦有提升、环比+4bp，贷款定价下行，存款定期化延续。2、净非息收入同比-10%，主要是由于其他非息拖累。净手续费收入同比增1.2%、总体稳定，其中托管业务增速亮眼、同比+12.4%。净其他非息收入同比-40%，主要是由于汇率波动导致外汇相关业务产生了较大的汇兑损失。 投资建议：公司2023E、2024E PB 0.45X/0.41X；PE 4.09X/3.89X（国有银行PB 0.51X/0.47X；PE 4.26X/3.99X），农业银行基本面总体稳健，估值便宜，股息率高，资负水平优异、盈利能力稳健，存量风险不断出清，资产质量稳健向好，建议积极关注。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。 营收维持正增，拨备反哺净利润增7.5% 营收维持正增，拨备反哺助力净利润增速边际提升。在息差收窄、非息收入拖累的背景下2022年全年营收增速为0.2%；公司资产质量整体平稳，拨备反哺利润，净利润实现7.5%的同比增长，较三季度增幅扩大。 2021/1H22/3Q22/2022公司累积营收、PPOP、归母净利润分别同比增长9.3%/5.3%/3%/0.2%；7.4%/4.9%/1.5%/-2.2%； 11.7%/5.5%/5.8%/7.5%。 图表1：农业银行业绩累积同比 图表2：农业银行业绩单季同比 2022年业绩累积同比增长拆分：正向贡献业绩因子为规模、拨备、税收。负向贡献因子为净息差、非息、成本。细看各因子贡献变化情况，边际对业绩贡献改善的是：拨备计提力度放缓，贡献提升5.7个百分点。 边际贡献减弱的是：1、规模对业绩的正向贡献边际小幅下降0.1个百分点。基本稳定。2、净息差下降导致负向贡献扩大2.1个百分点。3、汇兑损益拖累非息收入贡献下降0.6个百分点。4、成本对业绩的负向贡献边际提升0.9个百分点。5、税收对业绩的正向贡献边际下降0.4个百分点。 图表3：农业银行业绩增长拆分（累积同比） 图表4：农业银行业绩增长拆分（单季环比） 净利息收入受息差拖累环比-4% Q4净利息收入环比-4%，主要是受息差拖累。单季年化息差1.70%，环比下行11bp。从资负端拆分看，息差收窄一方面有资产端收益率下行的影响，同时负债端成本亦有提升。资产端收益率环比下行9bp，预计主要是受贷款结构和利率两方面因素影响，从结构看虽然贷款占比生息资产环比小幅上行，但是其中定价较高的个人贷款占比却在持续下行，而定价较低的票据规模有所提升；在定价维度，对实体的让利也使得贷款收益率不断下行。负债端付息率环比小幅上行4bp，预计主要是受存款结构因素影响，4季度存款定期化趋势延续，定期存款占比进一步提升了0.3个百分点。 图表5：农业银行单季年化净息差情况 图表6：农业银行单季年化收益率/付息率 资产负债增速及结构：信贷投放不弱，资负结构改善 资产端：4季度信贷投放不弱，由对公贷款和票据共同支撑，占比生息资产环比提升。1、贷款：农行全年新增信贷投放2.59万亿，比去年大幅多增了将近30%。从投放节奏来看，Q4投放在前三季高增的情况下依然不弱，单季新增贷款3995亿，占全年新增投放的15%，比去年同期投放量增长了50%。从贷款细分情况看，Q4新增信贷主要由对公和票据支撑，分别新增1653和1448亿，占比生息资产分别环比上升0.4和1.2个百分点至31.6%和3%。而零售贷款环比小幅下降0.3%，占比降至22.2%。2、债券投资：债券投资规模环比增长2.7%，占比环比提升0.6个百分点至28.0%。3、存放央行和同业资产规模收缩：环比分别减少10.6%和7.3%，合计占比下降1.4个百分点至14.1%。 负债端：存款增速在前三季度较高的增速下环比收窄至+0.8%，占比进一步提升。1、存款：农行全年新增存款3.14万亿，是去年1.49万亿增量的一倍之多。其中Q4单季新增1962亿，在前三季高增的情况下依旧保持了正增，环比+0.8%，占比较3季度提升0.5个百分点至81.5%。2、主动负债：发债和同业负债规模均有所回落，4季度发债和同业负债规模环比减少0.9%和3.3%，合计占比下降至18.5%。 图表7：农业银行资产负债增速和结构占比 图表8：农业银行单季新增存贷款规模和结构情况 存贷款细拆：对公占比进一步提高，居民存款增长良好 信贷投向分析：农业银行加大了对公端的信贷投放，新增占比提升至80%以上，零售信贷受到按揭贷款需求影响新增占比进一步下降。1、对公信贷新增占比进一步提升至83.5%，2022年整体加大制造业和基建等实体部门的信贷投放。2022年新增制造业贷款占比16%，较年初占比提升3.8pct，同时基建类贷款占比（交运9.3%+水利6.0%+电力5.0%+租赁服务10.1%）30.4%，两者占对公新增的一半以上，有效支持了实体经济的发展。房地产业的贷款投放占比继续放缓，全年占比新增0.6%，较年初占比下降3.3pct。2、个贷新增受到按揭贷款需求影响，占比新增贷款收窄至16.5%。个人按揭贷款新增占比较年初下降25pct至4%； 信用卡占比也收窄至0.8%；消费贷和经营贷占比新增较年初略有提升，合计占比提升至4.9%。 图表9：农业银行比年初新增贷款占比 存款情况分析：1、从期限上看，存款定期化趋势延续。2022年定期存款同比增24.6%，占比总存款比例进一步提升至49.2%，较年初提高4%。 2、从客户结构看，储蓄存款增长良好，居民存款保持16%的高增速，占比存款维持在60.6%的高位。 图表10：农业银行存款结构 净非息收入：受其他非息拖累同比-10% 净非息收入同比-10%，主要是由于其他非息拖累。1、净手续费收入同比增1.2%，托管业务增速亮眼。受到四季度理财市场波动的影响，代理服务同比增速放缓至1.2%。而托管服务同比增长12.4%，表现亮眼，主要是由于托管资产规模实现较快增长。2、净其他非息收入同比-40%，主要是由于汇率波动导致外汇相关业务产生了较大的汇兑损失。全年汇兑损益-54亿元，同比减少123.33亿元。 图表11：农业银行净手续费收入同比增速与结构 资产质量稳定向好 总体指标多维度看：1、不良维度——不良率继续下降。Q4农业银行不良率1.37%，环比3季度继续下行3bp，单季年化不良净生成率4季度下降73bp至-0.02%，资产质量持续提升。未来不良压力方面，关注类贷款占比1.46%，关注+不良类贷款占比2.83%，较年中下行8bp，未来不良压力继续减轻。2、逾期维度——逾期率维持低位，不良认定趋严。逾期率较年中小幅上行8bp至1.08%，整体保持低位；逾期90天以上贷款占比则较上半年下降2.43个百分点至40.4%，不良认定趋严。 3、拨备维度——安全边际稳健。拨备覆盖率环比略微下降5bp至302.6%； 拨贷比环比下行6bp至4.16%，整体保持稳定。 图表12：农业银行资产质量 其他： 成本收入比同比上升。Q4单季年化成本收入比51.44%，同比上升4.72%，其中Q4累积管理费同比增长4.5%，较3季度6.58%的同比增长速度有所收敛；成本收入比提升主要是收入放缓所致。 核心一级资本充足率环比上升。2022核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为11.15%、13.37%、17.2%，环比+3bp、-1bp、-26bp。 前十大股东变动：1、减持：香港中央结算(代理人)有限公司减持181万股，比例保持8.72%。2、增持：香港中央结算有限公司增持3.15亿股，持有比例提升9bp至0.71%。 投资建议：公司2023E、2024E PB 0.45X/0.41X；PE 4.09X/3.89X（国有银行PB 0.51X/0.47X；PE 4.26X/3.99X），农业银行基本面总体稳健，估值便宜，股息率高，资负水平优异、盈利能力稳健，存量风险不断出清，资产质量稳健向好，建议积极关注。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。 图表13：农业银行盈利预测表