内销稳健增长，预计23年外销拐点

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年03月31日 内销稳健增长，预计23年外销拐点 苏泊尔 沪深300 24% 16% 7% -1% -9% -18% 2022/03 2022/06 2022/09 2022/12 分析师：陈玉卢 邮箱：chenyl@hx168.com.cnSACNO：S1120522090001 联系电话： 相关研究 1.【华西家电】苏泊尔点评：内销逆势增长，盈利能力提升 2023.01.31 2.【华西家电】苏泊尔（002032.SZ）线上市占率 提升，净利率改善 评级及分析师信息 苏泊尔(002032) 评级：增持上次评级：目标价格： 增持增持 最新收盘价： 56.86 股票代码： 002032 52周最高价/最低价： 58.87/40.0 总市值(亿) 459.80 自由流通市值(亿) 458.07 自由流通股数(百万) 805.62 事件概述 3月30日，公司发布2022年年报：22年收入201.71亿元 （YOY-6.55%），归母净利润20.68亿元（YOY+6.36%），扣非归母净利润18.88亿元（YOY+1.62%）。对应Q4收入51.90亿元 138648 （YOY-12.34%），归母净利润7.59亿元（YOY+7.95%），扣非归 母净利润6.18亿元（YOY-4.17%）。 分析判断 相对股价% 收入端，拆分地区看：1）22年外销收入承压下滑（yoy-29%）。系主要客户SEB集团（22年占公司外销收入比例90%）库存水平较高，对公司订单量有所下滑。根据公司2023年度日常关联交易预计公告，22年全年实际发生对SEB销售额46.7亿元，同比下滑32%，其中炊具产品21.4亿元（-19%），电器产品25.1亿元（-40%）。公司预计23年全年对SEB销售额将达 50.6亿元，同比增长8%，具有较高弹性，其中电器产品31.1亿元，同比+24%，炊具产品19.3亿元，同比-10%。2）受益于渠道改革持续推进、产品销售结构优化，22年内销收入稳健增长（yoy+5%）。我们预计线上维持稳健增长，线下有下滑，分线级市场看，预计三四级市场O2O渠道表现较好。新兴渠道方面，抖音、快手等社交电商已经占据先发优势，22年各主要品类市场份额占据第一。 盈利端：产品端推新卖贵，渠道端直营占比提升，带动毛利率显著抬升，22年公司毛利率25.8%，同比提升2.8pct。以核心品类电饭煲、电压力锅为例，根据奥维数据，22年公司产品线上均价提升幅度分别为7%、5%，消费者接受度较高，公司线上销额市占率分别为29.5%（yoy+1.4%）、39.2%（yoy+3.5%）均维持第一。费用率方面，公司费用投放有所增加，22年销售费用率同比+1.8pct，管理/研发费用率基本持平。对应22年净利率水平10.2%，同比+1.3pct，Q4为14.6%，同比+2.7pct。 投资建议 受益于渠道改革持续推进，产品结构升级，我们预计公司内销仍将稳健增长，外销方面，结合23年披露关联交易金额，我们预计SEB去库存状况良好，补库需求提升，对应公司外销端具有较高弹性。 结合年报信息，我们小幅下调公司23-24年收入预测（原值为224.45/252.02亿元），预计公司23-25年营收分别为 222.41/244.16/271.17亿元，同比分别增长 10.27%/9.78%/11.06%。其中，毛利率方面，受益于产品结构改善、直营零售占比提升、持续推进降本增效，预计23-25年仍 将稳步提升。归母净利润分别为23.98/25.70/28.64亿元，同比分别增长15.99%/7.18%/11.41%。相应调整23-24年EPS（原值为2.85/3.23元），预计23-25年EPS分别为2.97/3.18/3.54元，以23年3月30日收盘价56.86元计算，对应PE分别为19.17/17.89/16.06倍，维持“增持”评级。 风险提示 海外需求持续恶化导致公司外销持续承压；新品表现不及预期；原材料价格大幅上涨削弱公司盈利能力。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 21,585 20,171 22,241 24,416 27,117 YoY（%） 16.1% -6.6% 10.3% 9.8% 11.1% 归母净利润(百万元) 1,944 2,068 2,398 2,570 2,864 YoY（%） 5.3% 6.4% 16.0% 7.2% 11.4% 毛利率（%） 23.0% 25.8% 26.6% 27.1% 27.4% 每股收益（元） 2.40 2.57 2.97 3.18 3.54 ROE 25.5% 29.4% 26.7% 26.9% 26.0% 市盈率 23.69 22.17 19.17 17.89 16.06 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 20,171 22,241 24,416 27,117 净利润 2,066 2,398 2,570 2,864 YoY(%) -6.6% 10.3% 9.8% 11.1% 折旧和摊销 199 149 155 162 营业成本 14,969 16,328 17,803 19,691 营运资金变动 974 638 200 -152 营业税金及附加 131 156 137 152 经营活动现金流 3,160 3,096 2,828 2,765 销售费用 2,156 2,447 2,686 3,064 资本开支 -160 -123 -132 -132 管理费用 374 400 427 461 投资 0 -369 -299 2 财务费用 -97 -89 -96 -104 投资活动现金流 -472 -403 -333 -22 研发费用 416 423 488 542 股权募资 3 -80 0 0 资产减值损失 -11 0 0 0 债务募资 6 0 0 0 投资收益 54 89 98 108 筹资活动现金流 -2,766 -80 -1,213 -1,375 营业利润 2,535 2,955 3,166 3,528 现金净流量 -48 2,614 1,282 1,369 营业外收支 10 -1 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 2,545 2,954 3,166 3,528 成长能力 所得税 479 556 596 664 营业收入增长率 -6.6% 10.3% 9.8% 11.1% 净利润 2,066 2,398 2,570 2,864 净利润增长率 6.4% 16.0% 7.2% 11.4% 归属于母公司净利润 2,068 2,398 2,570 2,864 盈利能力 YoY(%) 6.4% 16.0% 7.2% 11.4% 毛利率 25.8% 26.6% 27.1% 27.4% 每股收益 2.57 2.97 3.18 3.54 净利润率 10.3% 10.8% 10.5% 10.6% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 16.0% 14.7% 15.7% 14.5% 货币资金 3,563 5,810 6,292 7,661 净资产收益率ROE 29.4% 26.7% 26.9% 26.0% 预付款项 340 347 393 431 偿债能力 存货 2,495 3,039 3,177 3,710 流动比率 1.67 1.76 1.86 1.84 其他流动资产 3,121 3,363 2,452 3,985 速动比率 1.08 1.43 1.55 1.54 流动资产合计 9,518 12,558 12,314 15,787 现金比率 0.62 0.81 0.95 0.89 长期股权投资 62 61 60 58 资产负债率 45.4% 44.8% 41.5% 44.1% 固定资产 1,303 1,309 1,311 1,308 经营效率 无形资产 440 430 419 409 总资产周转率 1.50 1.52 1.49 1.50 非流动资产合计 3,434 3,777 4,052 4,021 每股指标（元） 资产合计 12,953 16,335 16,366 19,808 每股收益 2.57 2.97 3.18 3.54 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 8.70 11.11 11.80 13.64 应付账款及票据 3,693 5,160 4,448 6,170 每股经营现金流 3.91 3.83 3.50 3.42 其他流动负债 2,022 1,987 2,172 2,403 每股股利 1.25 0.00 1.50 1.70 流动负债合计 5,715 7,147 6,620 8,573 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 22.17 19.17 17.89 16.06 其他长期负债 165 165 165 165 PB 5.68 5.12 4.82 4.17 非流动负债合计 165 165 165 165 负债合计 5,880 7,311 6,785 8,738 股本 809 807 807 807 少数股东权益 37 37 37 37 股东权益合计 7,073 9,024 9,581 11,070 负债和股东权益合计 12,953 16,335 16,366 19,808 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 陈玉卢：家电行业首席分析师，南开大学管理学学士和硕士，2022年8月加入华西证券，自2016年起有多年行业研究经验，复合背景，擅长自上而下进行宏观判断，自下而上挖掘投资价值，曾任职东北证券，担任家电首席分析师与银行首席分析师。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最